20210127-华泰证券-赤峰黄金-600988.SH-专业管理_聚焦黄金矿业_24页_2mb

赤峰黄金首次覆盖报告总结

核心内容

赤峰黄金（600988）是一家专注于黄金矿业的公司，自2012年借壳上市以来，公司逐步确立“以矿为主，专注黄金矿山业务”的发展战略。公司通过一系列并购和剥离非矿资产，逐步聚焦黄金业务，并在2020年完成了对雄风环保的出售，回笼资金约23.6亿元，改善了资产负债结构。

主要观点

• 发展战略明确：公司专注于黄金矿业，剥离非矿资产，提高黄金产量。
• 管理层经验丰富：由王建华董事长领衔的高管团队在黄金产业并购和管理方面具有丰富经验，公司股权结构优化，管理层与公司利益深度绑定。
• 激励机制完善：公司建立多层次激励机制，降本增效成果显著，盈利能力持续改善。
• 金价看涨，铜价高位震荡：21-22年金价有望继续上涨，铜价可能维持高位震荡。
• 盈利预期增长：公司预计20-22年归属母公司净利润分别为7.5/17.9/25.8亿元，EPS分别为0.45/1.08/1.55元，目标价24.84元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

公司概况

• 总股本：1,664百万股
• 流通A股：1,535百万股
• 52周内股价区间：5.67-23.65元
• 总市值：28,253百万元
• 总资产：8,308百万元
• 每股净资产：2.34元

产量与成本预测

• 矿产金产量：预计20-22年分别为5、11.9、17吨
• 阴极铜产量：预计20-22年分别为4.2、0.7、1万吨
• 克金成本：预计20-22年分别为130、132、133元/克
• 海外矿产金成本：预计20-22年分别为489、120、116元/克
• 海外阴极铜成本：预计20-22年分别为1.7、2.4、2.1万元/吨
• 国内瀚丰矿业铅锌铜成本：预计20-22年分别为214、203、207元/吨

股权结构

• 王建华及其一致行动人合计持股11.29%
• 公司拟通过员工持股计划使管理层获得不超过10%的股权

投资评级与目标价

• 投资评级：买入（首次评级）
• 当前价格：16.98元
• 目标价格：24.84元
• 2021年PE估值：23倍

风险提示

• 经济修复不及预期，导致有色金属需求下滑
• 矿山技改不及预期，产量可能低于预期
• 核心管理团队成员离职可能对生产经营造成负面影响

盈利与估值预测

盈利预测

• 2020年：营业收入5,726百万元，归属母公司净利润754.81百万元
• 2021年：营业收入5,164百万元，归属母公司净利润1,789百万元
• 2022年：营业收入7,292百万元，归属母公司净利润2,580百万元

估值分析

• 可比公司Wind一致预期PE（2021E）均值为26.9倍
• 考虑公司未来黄金产量增量对单一矿山依赖较高，给予公司一定的估值折价，2021年PE为23倍
• 预计2021年EPS为1.08元，对应目标价24.84元

公司发展历史

• 2012-2014年：主营业务为黄金采选，通过并购提高矿产金产量
• 2015-2018年：发展黄金和金属回收双主业，拓展资源综合回收利用
• 2019年至今：践行“以矿为主”的发展战略，剥离非矿资产，集中资源发展黄金业务

管理团队与激励机制

• 管理团队涵盖企业管理、采矿、选矿、地质、测量、财务、法律等多个专业领域
• 王建华董事长曾任职于山东黄金和紫金矿业，有丰富的并购经验
• 公司实施员工持股计划，使管理层成为公司重要股东，激励机制层次分明，有助于降本增效

金价与铜价预期

• 金价：21-22年负利率情景将延续，金价有望继续上涨
• 铜价：21-22年全球精炼铜维持供不应求格局，铜价有望高位震荡

经营预测指标与估值

关键假设

• 矿产金产量：20-22年分别为3、3.9、5吨（国内）和1.5、6.1、11吨（海外）
• 矿产铜和铅锌产量：20-22年分别为527、631、515吨（铜精矿）和2199、2922、3421吨（铅精矿），以及6848、8294、7114吨（锌精矿）
• 铜价：预计20-22年维持5.5万元/吨高位震荡
• 期间费用率：销售费用率分别为0.64%、0.63%、0.62%；管理费用率分别为8%、7.8%、7.6%；研发费用率分别为1.3%、1.4%、1.5%

总结

赤峰黄金通过明确的战略转型、优化的股权结构和完善的激励机制，提升了公司的盈利能力和市场竞争力。在金价看涨和铜价高位震荡的市场环境下，公司未来盈利能力有望持续改善。首次覆盖给予“买入”评级，目标价24.84元，基于公司未来黄金产量增长和良好的行业前景。