其他稀有小金属行业：燃料电池拉动显著，铂金有望再创辉煌-20190226-兴业证券-24页_1mb

报告摘要

铂金行业分析总结

核心内容概览

铂金是一种稀缺的贵金属，具有优异的物理和催化特性，广泛应用于汽车催化剂、化工、玻璃、首饰及投资等领域。报告指出，铂金价格在短期内有望修复，长期则受燃料电池汽车发展驱动，具备显著增长潜力。分析师建议关注贵研铂业等产业链完整的贵金属材料公司。

主要观点

短期趋势：铂金价格处于低位，但市场对铂的投资热情回升，ETF持仓量上升，铂价有望在短期内修复。
长期趋势：燃料电池汽车的快速发展将显著提升铂金需求，尤其是铂催化剂用量，对铂金价格形成有力支撑。
供需关系：矿产铂供应增长有限，回收铂或有小幅提升，但整体供给增幅不大。铂金需求方面，传统领域增长稳健，燃料电池汽车将成为需求增长的主要驱动力。
金融属性增强：铂金与黄金价格走势趋近，2002年以来相关系数为0.51，且当前铂金对黄金贴水扩大，凸显其投资价值。
投资建议：给予铂金行业“推荐”评级，建议关注贵研铂业等公司。

关键信息

1. 铂族金属概述

铂族金属（PGMs）包括铂、钯、锇、铱、钌、铑六种元素。
储量：全球铂族金属储量共6.9万吨，其中91%集中于南非，其余分布在俄罗斯、津巴布韦、美国、加拿大等地。
铂储量：约3.7万吨，年产量约200吨，远低于黄金储量（5.4万吨）和产量（3150吨）。
钯储量：仅为铂储量的六分之一，年产量约210吨。

2. 铂金属供给分析

矿产铂：占铂金总供给的72%-78%，主要来自南非，全球80%的含铂矿产位于南非Bushveld Complex。
回收铂：占铂金供给的22%-28%，其中62%来自汽车尾气催化剂。2000-2007年销售的汽车将在2019-2020年成为主要报废来源，预计回收量将增长。
供给趋势：2019年全球矿产铂产量基本持平，回收铂增长将带动铂总供给小幅上升。
企业集中度：全球前五大铂金生产企业产量占全球总产量的80%以上，其中Sibanye-Stillwater计划收购Lonmin，可能成为全球第二大铂金生产商。

3. 铂金属需求分析

主要需求领域：
- 汽车：占总需求的37%-41%，主要用于尾气催化剂（三元催化器）和燃料电池。
- 首饰：占总需求的31%-38%，中国是全球最大的铂金首饰需求国。
- 工业：占总需求的18%-21%，包括化工、电子、玻璃、石油炼化等领域。
- 投资：占总需求的2%-11%，投资需求有望回升。
燃料电池汽车：
- 2017年全球燃料电池乘用车销量约6000辆，预计2020年渗透率可达1%，消耗铂18.38吨，占2017年全年需求的7.4%。
- 单车铂含量预计为17.5g，远高于传统汽车，是铂金需求增长的重要来源。
尾气催化剂需求：
- 中国、印度、欧洲等地区正逐步实施更严格的排放标准，或将推动铂金需求增长。
- 欧洲柴油车市场份额下降导致铂需求减少，但排放标准提升可对冲部分需求下滑。
- 钯价上涨引发铂对钯的替代，预计2020年后铂金需求有望大幅增长。

4. 铂金价格分析

商品属性：铂金价格受供需关系影响，2019年供给可能小幅增长，但2020年燃料电池汽车发展可能带来供给短缺。
金融属性：铂金与黄金价格走势趋近，2002年以来相关系数为0.51，当前铂对黄金贴水扩大，凸显投资价值。
铂对钯贴水：截至2019年2月，铂对钯贴水扩大至650美元/盎司，反映铂金价值被低估。

5. 投资建议

评级：推荐（维持）。
建议关注：贵研铂业等产业链完整的贵金属材料公司。
短期关注点：铂金ETF持仓量回升，投资需求有望改善。
长期关注点：燃料电池汽车的发展，将显著提升铂金需求。

风险提示

回收铂供给增长超预期：可能导致铂金供给增加，抑制价格上涨。
传统需求增长不及预期：汽车尾气催化剂需求可能不及预期，影响铂金需求。
燃料电池汽车发展进度不及预期：若发展速度放缓，可能影响铂金需求增长。

图表与数据支持

图1：铂族元素储量集中分布在南非。
图2：2018年俄罗斯储量出现提升。
图3：矿山产铂占铂金总供给的72%-78%。
图4：全球80%含铂矿产位于南非Bushveld Complex。
图5：2017年全球矿产铂产量约200吨，近年来波动增长。
图6：约30%的矿山现金成本高于当前铂金价格。
图7：2012年以来铂价持续低于矿山平均生产成本。
图8：汽车尾气催化剂是回收铂的主要来源。
图9：2000-2007年汽车尾气催化剂需求量较高。
图10：氢燃料电池工作原理示意图。
图11：2015-2017年全球燃料电池乘用车销量。
图12：日本燃料电池汽车发展路径图。
图13：中国燃料电池汽车相关政策梳理。
图14：2020年全球燃料电池汽车用铂量有望大幅抬升。
图15：2014年以来铂金工业需求增长稳健。
图16：欧洲柴油车市场份额下降。
图17：柴油车比重降低导致欧洲尾气催化剂铂需求下降。
图18：预计2018-2020年中国尾气处理用铂量有所提升。
图19：中国为铂金首饰最大需求国。
图20：铂金首饰需求与铂金价格呈现负相关。
图21：铂金首饰需求与经济增速相关，存在一定滞后。
图22：2019年起铂ETF持仓量出现提升。
图23：ETF持仓净变动与铂金价格相关。
图24：铂金与黄金价格走势趋近。
图25：2002年以来铂与黄金价格的相关系数为0.51。
图26：铂金对钯金价格贴水扩大至650美元/盎司。
图27：交易所持仓量改善，铂金投资热情回升。

表格数据支持

表1：铂族元素各金属的物理性质与主要用途。
表2：铂金矿的地区分布集中于南非布什维尔德矿区。
表3：全球五大铂金生产企业产量占比。
表4：全球主要矿山的矿产铂产量。
表5：铂金主要应用领域及需求占比。
表6：国内外催化剂研究进展对比。
表7：全球氢燃料电池汽车发展规划。
表8：2020年燃料电池汽车对铂需求量的弹性测算。
表9：燃料电池汽车对铂的用量最高，单车铂含量可达到30-80g。
表10：全球主要国家/地区对汽车尾气排放标准的提升。
表11：中国国V与国VI标准对比。
表12：铂供需平衡表，显示燃料电池汽车将带来铂供给短缺。

总结

铂金作为稀缺贵金属，其价格受供需关系及金融属性双重影响。短期铂金价格有望修复，长期则受益于燃料电池汽车的发展。铂金在汽车、工业、首饰及投资领域均具有重要需求，其中燃料电池汽车将成为最大需求增量来源。分析师建议关注贵研铂业等具备完整产业链的公司，同时需警惕回收铂供给增长、传统需求不及预期及燃料电池发展不及预期等风险。

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