20170809-申万宏源研究_香港_-联邦制药-03933.HK-价格上涨_14页_1mb

报告摘要

详细总结：The United Laboratories International Holdings (3933:HK)

核心内容概述

The United Laboratories International Holdings (3933:HK) is a pharmaceutical company primarily involved in the production of antibiotic APIs and insulin products. The report highlights the company's recent performance, market dynamics, and valuation changes, concluding with an upgrade to a "BUY" rating.

主要观点

价格波动与环保政策影响：由于环保监管趋严，公司抗生素类中间体和原料药产品价格在淡季出现异常上涨。6-APA价格从160元/公斤上涨至210元/公斤（+31%），阿莫西林原料药上涨37%，青霉素工业盐上涨50%。
供应紧张与价格维持：3季度通常是抗生素需求淡季，同时厂商进行检修，导致供应紧张。随着冬季需求上升和环保限产压力增加，价格预计在2017年下半年维持高位。
利润提升：由于价格大幅上涨，尽管生产成本上升，6-APA的经营利润率预计将从17年上半年的0.4%上升至下半年的12.4%，并在2018和2019年分别达到9.9%和10.2%。
胰岛素业务增长：重组人胰岛素业务预计在2017年增长29%，收入达6.9亿港币。甘精胰岛素已在多个省份中标，预计2017年销售额达3亿港币。
估值提升与评级上调：公司净利润预计在2017-2019年分别达到6.17亿港币、7.84亿港币和9.02亿港币，目标价由5.6港币上调至7.0港币，对应24%的上涨空间，评级由Outperform上调至BUY。

关键信息

市场数据

收盘价：5.64港币
目标价：7.00港币
市盈率：21倍（2017年稀释）/16倍（2018年稀释）
市净率：1.7倍（2018年稀释）
市值：1,173百万美元（美股）/9,176百万港币（港股）

财务预测（2017-2019）

项目	2017E (HK$m)	2018E (HK$m)	2019E (HK$m)
净利润	617	784	902
稀释每股收益（EPS）	0.34	0.43	0.50
营业利润率	14.5%	16.0%	16.4%

抗生素API业务

主要产品：6-APA、半合成青霉素、苯佐青霉素钾
价格趋势：6-APA从160元/公斤上涨至210元/公斤，半合成青霉素从135元/公斤上涨至185元/公斤，苯佐青霉素钾从50元/BOU上涨至75元/BOU
成本变化：6-APA的生产成本预计从110元/公斤上涨至122元/公斤
产能利用率：从2016年的62.8%预计上升至2017年的80%，2018年85%，2019年88%
市场地位：公司拥有中国6-APA市场约50%的产能，竞争对手如Sinopharm Weiqida和Sichuan Kelun Pharmaceutical因环保限产而受到影响

胰岛素业务

重组人胰岛素：预计2017年收入增长29%，达到6.9亿港币，净利润率从16%预计提升至20%（2017年）和30%（2019年）
甘精胰岛素：已于2017年5月上市，截至2017年8月已在多个省份中标，预计2017年销售额达3亿港币
市场前景：预计在2022年达到10亿人民币的销售额，市场占有率有望进一步提升

估值与市场比较

市盈率：2017年为21倍（稀释），2018年为16倍（稀释）
市净率：2018年为1.7倍（稀释）
竞争对手估值：港股同行平均市盈率（2018年）为20.2倍，市净率（2017年）为3.7倍
A股同行估值：平均市盈率（2018年）为21.8倍，市净率（2017年）为3.8倍

投资亮点

价格提升：抗生素API价格在淡季出现异常上涨，主要受环保政策影响
供应紧张：环保限产和检修导致供应紧张，预计价格在下半年维持高位
利润率上升：6-APA利润率预计从0.4%提升至12.4%
胰岛素业务增长：重组人胰岛素和甘精胰岛素业务持续增长，市场占有率有望提升
估值提升：公司目标价上调，评级从Outperform上调至BUY

总结

The United Laboratories International Holdings (3933:HK) is poised for significant improvements in its financial performance and valuation due to rising prices of its antibiotic APIs and growth in its insulin business. The company's strong position in the market, combined with its strategic expansion in the diabetes sector, supports its upgraded rating to BUY. The key drivers of this upgrade include the abnormal price increases in antibiotic APIs, the improvement in operating margins, and the expansion of its insulin product line.

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