轻工行业2021年中期策略：存量看分化，新兴观成长-20210714-国信证券-39页_1mb

轻工行业2021年中期策略总结

核心内容

轻工制造行业在2021年上半年整体收益率为4.21%，小幅跑赢沪深300指数（-0.83%）。行业内部分化显著，造纸、生活用纸、包装印刷、家居等子行业表现优于文具。造纸板块表现最为突出，主要受益于岳阳林纸受碳交易题材带动、仙鹤股份业绩与估值双提升，以及部分小市值标的的良好表现。文具板块则因权重股估值回调出现较大回撤。

主要观点

1. 行业分化显著
   轻工行业在过去三年中，整体表现弱于沪深300，但细分行业中部分龙头公司表现出色，ROE高于行业平均水平，显示其在竞争中脱颖而出。

2. 底层因素变化助力企业规模扩张
   线上购物发展、物流基础设施完善以及数字化管理手段的普及，有助于企业扩大最优规模边界，增强产品分发能力。

3. 结构性投资机遇显现
   在内外需放缓、劳动力成本上升背景下，轻工行业整体增速放缓，但具备规模、品牌、渠道优势的头部企业有望持续增长，特别是在生活护理、电子烟、民用电工等新兴赛道。

关键信息

• 行业走势：轻工整体小幅跑赢指数，造纸一枝独秀。
• 细分行业表现：造纸（30.58%）、生活用纸（5.83%）、包装印刷（4.19%）、家居（4.64%）、文具（-10.50%）。
• 行业发展趋势：轻工行业面临从“量”向“质”的转型，头部企业通过产品升级、渠道优化、品牌建设等方式提升竞争力。
• 投资建议：重点推荐晨光文具、欧派家居、思摩尔国际、公牛集团、中顺洁柔、太阳纸业、玖龙纸业、仙鹤股份、可靠股份等细分赛道龙头。

投资建议

• 推荐公司：
  • 文具：晨光文具，通过办公直销利润率提升，有望扭亏为盈。
  • 造纸和生活护理：中顺洁柔（生活用纸龙头）、太阳纸业（包装和文化用纸龙头）、玖龙纸业（市占率领先）、仙鹤股份（特种纸龙头）、可靠股份（成人护理领先）。
  • 家居：欧派家居，通过“智能制造+整装大家居”模式提升竞争力。
  • 电子烟：思摩尔国际，具备技术能力与规模化交付优势。
  • 民用电工：公牛集团，拥有产品、品牌、渠道、成本四位一体的护城河。

风险提示

• 原材料价格波动：可能影响公司盈利能力。
• 经营不及预期：部分公司基本面发展可能低于预期。
• 市场风险偏好变化：可能导致估值大幅波动。

与市场预期不同之处

市场更关注成长性高的新兴赛道，但部分细分行业龙头已显现优势，投资者可能忽视其长期成长潜力。在宏观经济面临边际压力、部分行业估值偏高的背景下，消费和制造业赛道的头部公司具备较好的投资机遇。

股价变化的催化因素

1. 行业竞争格局向有利于推荐公司方向演变。
2. 疫情影响减弱，公司业绩恢复良好增长。
3. 市场风险偏好提升，带动部分受益标的估值提升。

行业展望

存量格局优化

• 生活护理：随着老龄化趋势加深，成人失禁护理市场渗透率低，但增速快，未来有望持续增长。
• 文具：集中度较低，集采市场值得期待，品牌化趋势明显，客单价有望提升。
• 民用电工：市场分散，存在大量“蚂蚁市场”，具备规模优势的龙头企业有望整合市场。

增量新经济赛道

• 家居：通过“整装大家居+智能制造”模式提升服务能力，逐步走出“大市场，小企业”的格局。
• 电子烟：技术能力决定中游代工格局，研发迭代与规模化交付能力是关键。
• 造纸：传统造纸以估值空间为锚，特种纸行业面临重要窗口期，具备技术、规模优势的企业有望受益。

行业新变化与新发展

轻工行业演变

• 改革开放40年：轻工行业经历从内需满足到出口，再到高质量发展的阶段，当前主要任务是满足人民对美好生活的追求。
• 商业环境变化：消费者偏好更加丰富多元，信息传播更加高效，触达方式更加便捷，企业需适应并优化自身运营模式。

技术与市场影响

• 技术门槛提升：电子烟行业技术复杂，研发与生产迭代能力决定企业竞争力。
• 渠道优化：包装印刷企业通过柔性产线、数字化管理提升效率，信息功能增强附加值。

重点公司介绍

• 中顺洁柔：拥有洁柔、太阳等知名品牌，产品线丰富，渠道改革成效显著，具备持续增长潜力。
• 晨光文具：通过数字化与新零售转型，拓展办公直销市场，利润率提升空间大。
• 公牛集团：具备四位一体优势，有望在民用电工领域持续扩张。
• 欧派家居：通过智能制造与整装大家居模式提升市场份额。
• 思摩尔国际：电子烟代工龙头，具备规模化稳定交付与快速响应能力。
• 太阳纸业：深耕上游原材料，综合优势显著。
• 玖龙纸业：市占率领先，有望扩大市场份额。
• 仙鹤股份：国内最大、最全的特种纸龙头，受益于特种纸行业窗口期。
• 可靠股份：国内领先的成人护理品牌，受益于老龄化趋势。

图表与数据目录

• 图1：轻工细分板块和沪深300走势（2021.1.4-2021.6.30）
• 图2：轻工细分板块和Wind一级行业收益率对比（2021.1.4-2021.6.30）
• 图3：近三年轻工细分板块走势（2018.7.6-2021.7.5）
• 图4：各行业分位数收益率（%）
• 图5：造纸行业个股收益率（%）
• 图6：包装印刷行业个股收益率（%）
• 图7：家用轻工行业个股收益率（%）
• 图8：中国生活用纸产量和同比增速（2005-2019）
• 图9：世界部分国家和地区人均用纸消费量（千克/年）
• 图10：婴儿纸尿裤市场规模和同比增速（2017-2019）
• 图11：中国60岁以上人口及占比（2015-2019）
• 图12：成人失禁用品市场规模和同比增速（2017-2019）
• 图13：中国成人失禁用品渗透率
• 图14：中国成人失禁用品市场结构（2017-2019）
• 图15：中国文具市场占有率
• 图16：美国办公用品市场占有率
• 图17：民用电工行业产业链
• 图18：房屋开工与竣工面积增速
• 图19：商品房累计销售面积和同比增速
• 图20：住宅销售面积和同比增速
• 图21：电子烟行业发展历程
• 图22：电子烟市场竞争格局推演
• 图23：头部代工企业与品牌商合作共赢模式
• 图24：箱板纸市场占有率
• 图25：瓦楞纸市场占有率
• 图26：白卡纸市场占有率
• 图27：铜板纸市场占有率
• 图28：中国特种纸产量和同比增速（2005-2019）
• 图29：包装作用和产品价值
• 图30：中顺洁柔近年收入和同比增速
• 图31：中顺洁柔近年净利润和同比增速

表格目录

• 表1：各细分板块市值100亿元以上的涨幅靠前公司（2021.1.4-2021.6.30）
• 表2：轻工各指数和沪深300指数的ROE（%）
• 表3：各细分行业公司ROE对比（2014-2020）
• 表4：婴儿护理用品对比
• 表5：中美日不同婴儿护理产品渗透率对比
• 表6：中顺洁柔主要产品系列
• 表7：未来制浆造纸产能投放情况
• 表8：公司旗下纸种类别
• 表9：公司各产品历年销量（吨）
• 表10：公司ODM客户及合作范围
• 表11：已发布业绩预告的公司业绩变动情况（亿元）
• 表12：重点公司相对估值表（截至2021.7.13）