阳光电源（300274）总结
核心内容概述
阳光电源发布2022年半年报，显示其上半年业绩整体符合预期。公司实现营收122.81亿元，同比增长49.58%；归母净利润9亿元，同比增长18.95%；扣非净利润7.95亿元，同比增长10.52%。其中，22Q2实现营收77.14亿元，同比增长58.6%；归母净利润4.9亿元，同比增长32.21%；扣非净利润4.25亿元，同比增长24.31%。
主要观点
- 业绩表现：公司上半年业绩稳健增长，主要得益于光伏逆变器和储能业务的持续扩张。
- 业务布局：公司在全球范围内积极布局光伏逆变器市场，截至2022年6月，逆变设备全球累计装机量突破269GW，显示出强大的市场竞争力。
- 储能业务：公司储能系统已应用于多个国家和地区，连续六年出货量位居中国企业第一，未来有望受益于储能市场的快速增长。
- 研发投入：公司持续加大研发投入，以保持产品技术领先，22Q2研发费用达7.23亿元，同比增长42.5%。
- 财务状况：公司经营性现金流净流入4.23亿元，较22Q1增长5.91亿元，主要得益于海外储能及渠道业务的增加和回款效率的提升。
- 资产负债情况：公司资产负债率较高，22Q2末为66.10%，但长期借款增加，显示公司正在扩大融资规模以支持业务增长。
关键信息
财务数据和估值
| 财务数据和估值 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入(百万元) |
19,285.64 |
24,136.60 |
39,497.97 |
69,115.95 |
109,223.01 |
| 增长率(%) |
48.31 |
25.15 |
63.64 |
74.99 |
58.03 |
| EBITDA(百万元) |
3,415.73 |
4,208.28 |
4,202.45 |
8,492.04 |
13,372.70 |
| 归属母公司净利润(百万元) |
1,954.31 |
1,582.71 |
2,836.31 |
6,059.41 |
10,375.87 |
| 市盈率(P/E) |
83.15 |
102.68 |
57.30 |
26.82 |
15.66 |
| 市净率(P/B) |
15.54 |
10.38 |
13.29 |
9.20 |
6.03 |
| 市销率(P/S) |
8.43 |
6.73 |
4.11 |
2.35 |
1.49 |
| EV/EBITDA |
28.98 |
49.42 |
37.23 |
18.05 |
10.93 |
投资建议
- 光伏逆变器业务：公司持续扩大市场份额，全球累计装机量突破269GW，未来有望继续巩固龙头地位。
- 储能业务：公司储能系统已覆盖多个国家，出货量连续六年居中国企业第一，未来增长潜力大。
- 其他业务：公司正在研发多款变流器产品，以进一步推动风电机组系统降本和提升盈利能力。
- 预期与评级：预计公司2022-2024年归母净利润分别为28.4、60.6、103.8亿元，对应PE分别为57、27、16X，维持“买入”评级。
风险提示
- 装机量不及预期
- 原材料价格波动
- 政策变动风险
- 欧洲储能市场政策性风险
财务预测摘要
资产负债表
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 货币资金(百万元) |
7,417.44 |
7,790.14 |
3,159.84 |
5,772.74 |
12,754.82 |
| 应收票据及应收账款(百万元) |
7,400.52 |
9,532.48 |
24,564.41 |
29,125.07 |
56,127.44 |
| 存货(百万元) |
3,873.43 |
10,767.52 |
7,729.88 |
25,085.72 |
31,214.03 |
| 股东权益合计(百万元) |
10,864.70 |
16,703.68 |
13,275.24 |
18,715.25 |
28,005.81 |
| 负债和股东权益总计(百万元) |
28,002.93 |
42,840.13 |
49,968.22 |
79,034.41 |
121,487.46 |
现金流量表
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 净利润(百万元) |
1,975.52 |
1,703.99 |
2,836.31 |
6,059.41 |
10,375.87 |
| 经营活动现金流(百万元) |
3,088.66 |
(1,638.63) |
4,032.03 |
3,594.73 |
7,746.45 |
| 投资活动现金流(百万元) |
(113.82) |
(3,713.21) |
168.03 |
221.41 |
249.24 |
| 筹资活动现金流(百万元) |
(193.31) |
5,178.66 |
(8,830.37) |
(1,203.23) |
(1,013.61) |
| 现金净增加额(百万元) |
2,781.52 |
(173.19) |
(4,630.31) |
2,612.90 |
6,982.08 |
利润表
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入(百万元) |
19,285.64 |
24,136.60 |
39,497.97 |
69,115.95 |
109,223.01 |
| 营业成本(百万元) |
14,836.77 |
18,765.23 |
29,969.21 |
52,265.98 |
83,395.21 |
| 营业利润(百万元) |
2,168.34 |
1,897.58 |
3,445.06 |
7,755.34 |
12,588.29 |
| 归属于母公司净利润(百万元) |
1,954.31 |
1,582.71 |
2,836.31 |
6,059.41 |
10,375.87 |
主要财务比率
| 财务比率 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入增长率(%) |
48.31 |
25.15 |
63.64 |
74.99 |
58.03 |
| 营业利润增长率(%) |
106.94 |
-12.49 |
81.55 |
125.11 |
62.32 |
| 归属于母公司净利润增长率(%) |
118.96 |
-19.01 |
79.21 |
113.64 |
71.24 |
| 毛利率 |
23.07% |
22.25% |
24.12% |
24.38% |
23.65% |
| 净利率 |
10.13% |
6.56% |
7.18% |
8.77% |
9.50% |
| ROE |
18.69% |
10.11% |
23.20% |
34.30% |
38.49% |
| ROIC |
58.08% |
47.76% |
43.54% |
109.07% |
129.46% |
| 资产负债率(%) |
61.20% |
61.01% |
73.43% |
76.32% |
76.95% |
| 流动比率 |
1.55 |
1.54 |
1.22 |
1.23 |
1.25 |
| 速动比率 |
1.29 |
1.09 |
1.01 |
0.81 |
0.92 |
| 应收账款周转率 |
2.61 |
2.85 |
2.32 |
2.57 |
2.56 |
| 存货周转率 |
5.35 |
3.30 |
4.27 |
4.21 |
3.88 |
| 总资产周转率 |
0.76 |
0.68 |
0.85 |
1.07 |
1.09 |
| 每股收益(元) |
1.32 |
1.07 |
1.91 |
4.08 |
6.99 |
| 市盈率 |
83.15 |
102.68 |
57.30 |
26.82 |
15.66 |
| 市净率 |
15.54 |
10.38 |
13.29 |
9.20 |
6.03 |
| EV/EBITDA |
28.98 |
49.42 |
37.23 |
18.05 |
10.93 |
其他信息
- 当前价格：109.42元
- 投资评级：买入（维持评级）
- 相关报告：包括2021年一季报点评、2020年首次覆盖报告、2018年首次覆盖报告等，均对阳光电源的业务发展和市场前景持积极态度。
- 作者：孙潇雅，分析师，SAC执业证书编号：S1110520080009，联系方式：sunxiaoya@tfzq.com
- 风险提示：包括装机量不及预期、原材料价格波动、政策变动风险、欧洲储能市场政策性风险等。
结论
阳光电源在2022年上半年表现出强劲的业绩增长，特别是在光伏逆变器和储能业务方面。公司通过加大研发投入和拓展海外市场，增强了其市场竞争力。尽管面临原材料涨价和政策变动等风险，但其在储能和逆变器领域的领先地位以及持续的业务扩张，使其在未来具有较大的增长潜力。分析师维持“买入”评级，认为其未来三年的净利润有望显著增长，估值有望进一步下降。
