20140225-广发证券-浪潮启动前夕布局国企改革弹性最大标的_35页_2mb

零售行业国企改革深度报告之一总结

核心内容

零售行业作为国资占比较高的竞争性行业，被视为国企改革的重要领域。改革以“向管资本转变”和“放开竞争性行业”为主旋律，主要通过控股权转让、资产重组和股权激励三种方式推进。改革带来的盈利与成长弹性是推动超额收益的核心因素，具备较强的抗周期性。在改革过程中，龙头企业、地方性企业以及现金流良好的企业具有较大的操作空间，因此成为重点关注对象。

主要观点

1. 国企改革的主旋律

   • 零售行业作为竞争性行业，是国企改革力度最大、民营资本参与最多的领域。
   • “向管资本转变”强调市场化管理，通过建立国有资本投资公司和运营公司，提高资本使用效率。
   • “放开竞争性行业”推动社会资本参与，促进混合所有制经济发展。

2. 改革驱动方式

   • 控股权出让是最大驱动，带来显著的超额收益。
   • 股权激励具有最低预期，但成功实施后也有明显的收益。
   • 资产重组相对收益较低，取决于资产质量。

3. 超额收益机制

   • 零售国企改革后，通过龙头优势扩张、业务转型和主营资产注入，推动财务指标提升，从而产生超额收益。
   • 事件驱动组合的超额收益表现显著，如控股权转让、多事件触发等。

4. 投资策略

   • 重点推荐重庆百货、老凤祥和王府井，因其具有较大的改革预期和盈利增长潜力。
   • 从地区和企业特性出发，寻找具备高弹性标的。

关键信息

• 控股权出让：成功率92%，平均超额收益290.1%，是主要驱动因素。
• 股权激励：成功率100%，平均超额收益182.1%，对盈利和效率提升有明显作用。
• 资产重组：成功率76%，平均超额收益116.4%，需关注资产质量。
• 多事件驱动：成功率100%，平均超额收益482.0%，具有最高的确定性。

重点公司盈利预测

超额收益核心配置

• 事件驱动组合：包括鄂武商A、中百集团、广百股份、王府井、银座股份、欧亚集团、友好集团、益民集团、新世界、上海九百、友谊股份、徐家汇、北京城乡等。

风险提示

• 改革力度不达预期
• 行业持续疲软

事件驱动超额收益案例

• 股权激励：成功案例中，平均超额收益182.1%，事件驱动成功率30%。
• 国有控股权转让：成功案例中，平均超额收益290.1%，事件驱动成功率80%。
• 国有资产重组：成功案例中，平均超额收益116.4%，事件驱动成功率76%。
• 多事件触发：成功案例中，平均超额收益482.0%，事件驱动成功率100%。

图表与数据来源

• 图1：国企改革两条主线：向管资本转变和放开竞争性行业
• 图2：中国零售集中度偏低
• 图3：商业贸易行业国资占比偏高
• 图4：地方割据明显，国资占据半壁江山
• 图5：非国资企业毛利率较高
• 图6：非国资企业净利率较高
• 图7：非国资企业销售管理费用率较低
• 图8：商贸行业现金流良好
• 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心

投资建议

• 行业评级：买入
• 投资主线：从地区和企业特性出发，寻找具有改革弹性的标的
• 重点公司：重庆百货、老凤祥、王府井
• 事件驱动组合：包括多家区域性零售企业，具备较高的超额收益潜力