深度报告-20221230-国信证券-迎驾贡酒-603198.SH-安徽消费加速升级_洞藏系列势能崛起_32页_2mb

迎驾贡酒总结

核心内容概述

迎驾贡酒（603198.SH）作为安徽区域白酒龙头企业，通过洞藏系列的推出，成功抓住省内消费升级趋势，实现业绩稳步增长。公司依托大别山优质生态环境，引入五粮酿造工艺，打造生态酿酒典范。2015年推出洞藏系列，定位中高端价格带，带动公司营收和净利润实现快速增长。预计2023年洞藏系列营收将突破30亿元，占比超50%，成为主要增长动力。

主要观点

• 历史沿革：迎驾贡酒始于1955年，完成多次改制后，品牌升级为“迎驾”，并引入五粮酿造工艺，推动产品高端化。
• 产品结构：公司重点布局洞藏系列，主打100-300元价格带，成功实现中高端产品营收占比从2015年的51%提升至2021年的66%。
• 渠道模式：采用“厂商1+1”模式，通过渠道下沉和扁平化运作，提升渠道利润和市场渗透率。
• 省外市场：公司通过百年迎驾系列在江苏等市场铺开，省外营收占比约40%，未来有望成为第二增长极。
• 盈利预测：预计2022-2024年公司营收将增长至56.19/67.44/77.49亿元，归母净利润将增长至17.24/21.50/25.31亿元，对应PE为29.0/23.2/19.7X。
• 估值分析：给予公司2023年24-26XPE，对应目标价64.50-69.87元，目标市值516-560亿元，维持“买入”评级。
• 风险提示：包括消费升级不及预期、中高端竞争加剧、省外扩张不及预期等。

关键信息

• 洞藏系列：定位100-300元价格带，2015年推出，2021年营收占比达38%，预计2023年占比提升至54%。
• 省外市场：江苏为主要市场，2021年省外营收占比38.2%，未来有望持续拓展。
• 安徽白酒市场：预计2025年市场规模将达500亿元，CAGR约9.6%。
• 费用率管理：销售费用率持续优化，预计2022-2024年分别为8.9%/8.2%/7.7%，管理费用率稳定在4.5%左右。

结构分析

产品结构

• 洞藏系列：包括洞6、洞9、洞16、洞20等，主打中高端和次高端价格带，2021年营收占比38%，预计2023年占比达54%。
• 金银星系列：主打低端市场，销量持续下滑，CAGR约-5%。
• 百年迎驾系列：定位低端市场，主要在低线城市和江苏市场销售。

渠道管理

• 厂商1+1模式：提升渠道利润，增强市场渗透能力。
• 渠道下沉：2018-2019年渠道下沉至乡镇，经销商数量和销售体量增长显著。
• 专卖店布局：全国81家专卖店，安徽市场占比高，未来有望进一步扩张。

品牌建设

• 消费者培育：通过“寻找攒蛋王”、“群星演唱会”等活动，增强品牌影响力。
• 市场渗透：合肥和六安为主要市场，洞藏系列在合肥市场表现突出。

财务预测

估值分析

• 绝对估值：62.51-70.37元。
• 相对估值：64.50-69.87元。
• 目标市值：516-560亿元。

市场趋势

• 安徽白酒市场：消费升级速度快于全国，200-300元价格带快速扩容。
• 竞争格局：古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒占据主要市场份额，形成“东不入皖，西不入川”的竞争格局。
• 消费者需求：安徽居民人均可支配收入年均增长约8%，推动白酒消费结构升级。

未来展望

• 洞藏系列：预计2023年营收达30亿元，占比超50%，成为公司主要增长点。
• 省外市场：江苏为主要市场，未来有望成为第二增长极。
• 品牌影响力：通过消费者培育和品牌活动，增强品牌在安徽及省外市场的影响力。

风险提示

• 消费升级不及预期：可能影响洞藏系列的市场表现。
• 中高端竞争加剧：古井贡酒、口子窖等竞品可能对洞藏系列构成威胁。
• 省外扩张不及预期：江苏等市场拓展可能面临挑战。