20210718-国盛证券-健盛集团-603558.SH-袜业龙头再起航_深挖运动品类机会_23页_2mb

健盛集团（603558.SH）总结

核心内容

健盛集团是国内领先的针织运动服饰制造商，主营棉袜和无缝内衣，出口比例超过80%。公司成立于1993年，2015年上市，2017年收购国内无缝内衣龙头俏尔婷婷，进一步拓展业务范围。公司具备强大的产能和一体化产业链优势，同时积极布局越南，享受成本与税收优惠，提升业务协同效应。

主要观点

1. 产品结构：公司主要产品包括棉袜、无缝内衣和家居服饰，其中运动棉袜和无缝运动产品占比较大，分别为2020年收入的56%和21%，合计占比76.4%。
2. 市场机会：运动品类需求高景气，带动公司订单回暖迅速。2020年运动品类销售收入仅下跌5.8%，而非运动品类则下跌25.6%。运动品类毛利率表现优于非运动品类。
3. 产能布局：公司产能持续提升，2021-2023年棉袜产能预计分别为3.5亿双、3.9亿双、4.6亿双。无缝内衣产能也在快速增长，越南产能占比有望提升。
4. 产业链延伸：公司向上游延伸，建设辅料生产工厂和印染项目，提升供应能力和生产效率。同时，越南生产基地布局完善，具备成本和政策优势。
5. 财务表现：2020年受疫情影响，收入和净利润大幅下滑，但预计2021年收入有望增长20%+，净利润恢复至2019年90%左右水平。公司具备一定的盈利能力，毛利率和净利率在行业中处于中上游。

关键信息

业务结构

• 棉袜：2020年销售收入10.6亿元，占比67.0%，客户包括PUMA、UNIQLO、UNDERARMOUR、GAP、迪卡侬、Nike、Adidas等国际品牌。
• 无缝内衣：2020年销售收入4.8亿元，占比30.2%，主要客户包括优衣库、迪卡侬、UA、Nike等。
• 家居服饰：2020年销售收入0.3亿元，占比1.6%。

产能情况

• 棉袜：2020年产能3亿双，预计2021-2023年分别达3.5亿双、3.9亿双、4.6亿双。
• 无缝内衣：2020年产能2200万件，预计2021-2023年分别达2800万件、3500万件、4200万件。
• 产能分布：棉袜国内/越南产能占比分别为40%和60%；无缝内衣国内/越南产能占比分别为80%和20%。

财务预测

• 2021-2023年收入：预计分别为19.88亿元、23.20亿元、27.26亿元，同比增长25.6%、16.7%、17.5%。
• 2021-2023年归母净利润：预计分别为2.40亿元、2.92亿元、3.54亿元，对应EPS分别为0.61元、0.74元、0.90元。
• 估值：当前股价8.59元，对应2021年PE为14倍，目标价11.9元，对应目标市值46.9亿元，目标PE为20倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 新冠疫情影响超预期
• 东南亚地区疫情反复
• 汇率异常波动
• 越南政策变化
• 客户订单转移

产业链布局

一体化供应链

• 公司构建了从纱线生产到成品制造的完整产业链，包括染色、印染、橡筋、氨纶等环节。
• 建设了多个生产基地，涵盖中国浙江、贵州和越南海防、兴安、清化等地，形成境内与境外双基地布局。

越南布局优势

• 成本优势：越南人力成本、水电费用、土地租金均低于中国，具备显著的成本竞争力。
• 税收优惠：越南VSIP工业区享受“四免九减半”政策，所得税优惠明显。
• 出口优势：越南与欧盟签署EVFTA，未来86%的出口产品将享受零关税，进一步提升竞争力。

财务分析

营收与净利润

• 2019年营收17.8亿元，归母净利润2.7亿元，CAGR分别为25.6%和28.2%。
• 2020年营收下滑11.1%至15.8亿元，归母净利润大幅下滑至-5.3亿元，主要因无缝内衣业务计提商誉减值。
• 2021年预计营收增长20%+，归母净利润恢复至2019年90%左右。

盈利能力

• 2019年毛利率29.2%，净利率15.4%。
• 2020年毛利率下降至20.1%，净利率下降至-33.3%。
• 预计2021年毛利率回升至29.0%，净利率恢复至12.1%。

现金流

• 2017-2019年经营性现金流持续增长，分别占营收的10.2%、16.4%、19.7%。
• 2020年经营性现金流为2.6亿元，占营收16.4%，维持稳定。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 目标价：11.9元，对应目标市值46.9亿元，2021年PE为20倍。
• 盈利预测：2021-2023年归母净利润分别为2.40亿元、2.92亿元、3.54亿元，增长潜力显著。

估值与成长性

• PE：当前PE为14倍，目标PE为20倍。
• 成长性：公司具备较高的增长潜力，尤其在运动品类和无缝内衣业务上，预计未来几年收入和利润将稳步提升。

产业链与竞争优势

• 产能扩张：公司持续推进国内及越南基地的产能建设，预计未来产能持续释放。
• 产品端：公司卡位运动品类，产品结构优化，盈利质量提升。
• 生产端：公司延伸产业链，提升供应能力，强化成本优势。

行业前景

• 袜业：市场成熟稳定，竞争格局分散，中高端市场集中度提升。
• 无缝内衣：作为新兴品类，市场需求增长，公司具备技术优势和产能优势，未来增长空间显著。

总结

健盛集团凭借其在棉袜和无缝内衣领域的领先地位，以及越南产能布局和一体化产业链优势，有望在疫情后实现业务恢复与增长。公司具备较强的盈利能力，产品结构优化，且在运动品类上表现突出，未来发展潜力大。当前估值较低，具备投资价值。