20200905-天风证券-联美控股-600167.SH-稳定成长的供热领域现金牛_17页_897kb

联美控股（600167）总结

核心内容

联美控股是一家以供暖和蒸汽为主的清洁能源企业，主要业务集中在辽宁省沈阳市。2018年公司收购兆讯传媒，形成清洁供热与高铁数字传媒双轮驱动的业务格局。公司业绩稳步增长，2019年实现归母净利润15.92亿元，同比增长20.86%。公司未来增长潜力主要来源于清洁供热业务的持续扩张以及兆讯传媒分拆上市带来的估值提升。

主要观点

• 清洁供热业务：公司通过多个子公司拓展清洁供热业务，如浑南热力、沈阳新北、国惠新能源及联美生物能源，供暖和联网面积持续增长，2019年分别达到6580万平方米和8475万平方米。公司拥有多项专利技术，且在精细化管理方面表现出色，毛利率达到39.49%，高于同类型公司。
• 高铁传媒业务：兆讯传媒在高铁数字媒体领域具有领先地位，覆盖全国28个省/自治区/直辖市，拥有超过500个签约站点及5600余台数字媒体资源。2020年公司拟将其分拆上市，估值有望达到117亿元，为公司带来显著的增值空间。
• 政策支持：国家多项环保政策推动清洁供热发展，预计到2021年北方地区清洁供热面积将达180亿平方米，清洁供热率将提升至70%。沈阳市清洁供热规划也逐步落地，为公司提供稳定增长的保障。
• 盈利预测：预计公司2020-2022年实现归母净利润分别为18.50亿元、21.58亿元和25.32亿元，对应EPS为0.81元、0.94元和1.11元，对应PE分别为15.8倍、13.5倍和11.5倍。公司可比公司2021年平均PE为13.45倍，因此公司估值可对标瀚蓝环境，2021年PE18倍较为合理，目标价格为16.92元，给予“买入”评级。

关键信息

清洁供热业务

• 供暖和联网面积逐年增长，2019年分别达到6580万平方米和8475万平方米。
• 公司拥有多项专利技术，如固定床锅炉分相燃烧技术、多管水面自激波烟气处理技术等，提升业务盈利能力。
• 2019年供暖业务毛利率为39.49%，高于同类型公司，体现出公司强大的盈利能力和成本控制能力。
• 沈阳市清洁供热规划落地，至2020年中心城区供热面积将达到3.57亿平方米，清洁供热占比将提升至70%。

高铁传媒业务

• 兆讯传媒是高铁数字媒体领域的领先企业，资源覆盖全国主要高铁线路。
• 公司计划将其分拆至深交所创业板上市，预计分拆后估值可达到117亿元，显著提升公司整体估值。
• 2018-2019年兆讯传媒营收分别为3.75亿元和4.36亿元，净利润分别为1.59亿元和1.92亿元，同比增长10.95%和16.34%。

业务拓展

• 内生增长方面，公司持续扩大供暖面积，如2017年中标沈阳皇姑区530万平方米供暖服务面积，2020年拟投资21亿元建设苏家屯区热电联产项目。
• 外延发展方面，公司通过收购拓展工业蒸汽和南方市场，如2019年收购福林热力66%股权，2020年收购上海福新49%股权。

财务与估值

• 2019年公司营业收入为33.96亿元，同比增长11.82%。
• 2019年公司经营性现金流为14.38亿元，期末现金余额达50.59亿元，现金流充沛。
• 公司资产负债率由2015年的63.86%下降至2019年的35.45%，资产规模增长迅速。
• 目前公司PE为18.33倍，预计2021年PE为13.52倍，公司未来有望享受估值溢价。

风险提示

• 宏观经济下滑：若宏观经济大幅下滑，可能影响公司广告传媒业务的订单增长。
• 供暖面积增速不及预期：供暖面积增长不及预期可能影响公司业绩增长。
• 兆讯传媒分拆上市进度不及预期：兆讯传媒分拆上市存在不确定性，可能影响公司估值提升。

财务预测摘要