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联美控股（600167）研究报告总结

核心内容

联美控股是一家区域供热龙头企业，专注于供暖与接网业务，同时拓展清洁能源与能源管理业务。公司通过资产整合和配套募集资金，实现了供热面积和接网面积的大幅增长，提升了盈利能力和市场竞争力。公司业务结构包括供暖、接网、发电和工程施工，其中供暖和接网为主要收入来源，毛利率显著高于行业平均水平。

主要观点

• 公司盈利能力优于行业，尤其在供暖业务方面表现突出。
• 通过收购沈阳新北和国惠新能源两家公司，实现供暖与接网面积大幅增长，分别达到4600万平米和6160万平米，2016年同比增长15.58%和30.21%。
• 公司业务向清洁能源与传统能源协同供热方向发展，布局热电联产、分布式热源及自动化监测系统。
• 配套募集资金预计在2017H1完成，用于清洁及可再生能源项目、供热管网自动化监测及建设，预计达产后可增加每年净利润6.86亿元。
• 公司在沈阳和泰州地区拥有多个热源点，具备进一步扩容能力，同时受益于“拆小上大”政策，有望在供热行业集中度提升中获得发展机会。
• 公司正积极引入PPP模式，拓展热电直供业务，为未来增长提供新路径。

关键信息

资产整合与业务拓展

• 资产整合：2016年完成对沈阳新北和国惠新能源的全面收购，使公司热源点从3座增至7座，供暖与接网面积分别提升至4600万平米和6160万平米。
• 协同效应：通过整合热电资产，公司业务协同效应显现，运营成本降低，盈利能力提升。
• 业务结构：整合后公司主营业务包括供暖、接网、发电和工程施工，其中供暖与接网占比最高。

清洁能源与能源管理

• 清洁能源布局：公司已布局生物质发电、水源热泵等清洁能源项目，如联美生物能源和沈水湾项目。
• 技术优势：沈水湾项目采用热泵自洁技术，成为国家建设部示范工程，具备显著的环保效能。
• 技术模式：公司正在推进主、次、微三级协同供热技术，结合热电联产、调峰热源和分布式微热源，提升能源利用率和降低污染排放。

募集资金与投资计划

• 募集计划：预计募集不超过38.7亿元，发行底价不低于13.09元/股，发行股份不超过2.96亿股。
• 资金用途：主要用于清洁及可再生能源项目建设、供热管网自动化监测及建设。
• 投资规模：项目总投资69.47亿元，预计达产后每年增加净利润6.86亿元。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2017-2018年预计净利润分别为8.69亿元和10.56亿元，按不同股本计算EPS分别为1.28元和1.55元，对应PE分别为17倍和14倍；按募集后股本计算，EPS分别为0.89元和1.08元，对应PE分别为24倍和20倍。
• 目标价：首次给予“买入”评级，目标价区间为26.70元-29.37元，对应2017年PE区间30-33倍。
• 行业对比：A股同类公司2017-2018年平均PE分别为32.80倍和28.04倍，公司估值相对合理。

政策与市场机遇

• 政策支持：受益于“拆小上大”政策及国家对集中供热的推广，公司有望在沈阳市及全国范围内拓展供热业务。
• 市场空间：预计未来4年沈阳市将释放约7000万平方米的供热需求，公司具备较强竞争力。
• 全国发展：我国集中供热面积持续增长，公司具备异地发展空间，尤其在东北地区。

风险提示

• 煤炭价格上涨：可能增加供热成本，影响盈利能力。
• 接网面积增速不达预期：可能影响收入增长。

财务数据概览

资产与负债结构

资产结构（单位：百万元）

负债结构（单位：百万元）

财务预测与分析

• 现金流：公司经营活动现金流在2017年预计为负，但2018年后有望恢复增长。
• 投资活动：2017年投资活动现金为正，主要用于清洁能源项目和管网建设。
• 筹资活动：2017年筹资活动现金为正，主要来自配套募集资金。
• 净利润增长：2017-2018年净利润预计增长24.40%和21.43%，显示公司盈利能力持续增强。

总结

联美控股作为区域供热龙头，凭借资产整合与清洁能源布局，展现出强劲的增长潜力。公司业务结构丰富，盈利能力优于行业，且受益于政策支持和市场需求增长。随着配套募集资金的完成，公司将进一步拓展供热与接网业务，提升清洁能源占比，推动向综合性能源服务商转型。公司当前估值合理，首次给予“买入”评级，目标价区间为26.70元-29.37元，具有较高的投资价值。