20170909-广发证券-帝王洁具-002798.SZ-亚克力卫浴龙头_拟并购切入瓷砖领域_成长启航_22页_1mb

帝王洁具（002798.SZ）总结

核心内容

帝王洁具是一家专注于亚克力卫浴洁具的国内细分龙头，公司成立于1994年，2016年上市，通过多年发展，已形成亚克力板与亚克力卫生洁具的主营业务体系。2017年公司拟以19.7亿元收购欧神诺98.4%的股权，切入中高端建筑陶瓷领域，标志着公司从单一卫浴洁具向“大卫浴”战略转型。

主要观点

• 行业潜力大：亚克力洁具因色彩多样、造型丰富、易清洁、保温性能好等优势，正逐步渗透至卫浴市场，尤其在消费升级背景下，市场渗透率有望进一步提升。
• 品牌与渠道优势：公司品牌定位中高端，产品售价高于同行，毛利率突出。通过完善渠道网络，公司签约经销商数量及门店数量持续增长，提升单店效益。
• 产能扩张与协同效应：公司通过IPO募投项目新增亚克力洁具产能，缓解产能瓶颈。同时，收购欧神诺将实现卫浴与瓷砖双主业协同，提升市场竞争力。
• 投资建议：公司首次覆盖，给予“谨慎增持”评级，预计未来增长显著，EPS在并购后将大幅提升，PE估值大幅下降，投资价值凸显。

关键信息

公司概况

• 成立于1994年，2016年上市。
• 控制股东刘进、吴志雄、陈伟合计持股63.87%。
• 主营业务包括亚克力板、亚克力卫生洁具（浴室柜、便器、浴缸、淋浴房等）以及OEM陶瓷洁具和家用桑拿房产品。

收购计划

• 收购欧神诺98.4%股权，交易价格为19.7亿元，其中2.2亿元以现金支付，其余通过发行股份支付。
• 欧神诺专注于中高端建筑陶瓷，产品包括抛光砖、抛釉砖、瓷片等，2017年上半年营收增长34.23%，净利润增长58.75%。
• 收购完成后，帝王洁具将进入中高端瓷砖市场，完善“大卫浴”布局，实现渠道与产品的协同。

行业分析

• 卫浴市场空间大，城镇化驱动增长，未来五年新增住房需求约370万套，每年新增洁具消费约1100万件-1500万件。
• 瓷砖行业市场规模达千亿，中高端需求占比提升，品牌集中度逐步提高。
• 亚克力洁具与传统陶瓷洁具相比，具备更强的可塑性、色彩多样性、易清洁性等优势，未来市场渗透率有望提升。

盈利预测与估值

• 不考虑并购，预计2017-2019年EPS分别为0.67、0.85、1.06元，对应PE分别为64倍、51倍、41倍。
• 考虑并购及配套募资后，预计2018-2019年EPS分别为1.91、2.3元，对应PE分别为22倍、18倍。
• 公司毛利率维持在30%左右，销售费用率上升，主要由于市场推广力度加大。

财务表现

• 2016年营业收入4.27亿元，同比增长10.47%，归属净利润5063.11万元，同比下降5.22%。
• 2017年上半年营收2.23亿元，同比增长16.98%，归属净利2413.02万元，同比增长38.48%。
• 公司通过募投项目和渠道优化，未来三年收入和利润有望快速增长。

风险提示

• 需求大幅下滑。
• 原材料价格大幅上涨。
• 业务整合低于预期。

未来展望

公司通过收购欧神诺，实现从亚克力洁具到中高端瓷砖的业务拓展，预计将带来显著的协同效应。随着产能释放、渠道完善及品牌影响力的提升，公司有望进入新一轮快速增长阶段，成为卫浴与瓷砖双主业发展的综合性企业。