20240812-财通证券-途虎-W-09690.HK-国内汽车后市场领军者_积极布局新能源业务_26页_1mb

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途虎-W公司深度研究报告分析摘要

核心观点： 报告维持对途虎-W"增持"的投资评级，认为其作为国内领先的"IAM"（独立后市场服务供应商）整合者，有望抓住万亿级汽车后市场空间及新能源汽车带来的增长机遇，实现规模与盈利的双提升。

1. 公司概况与竞争优势

途虎是中国领先的线上线下一体化汽车服务平台，自2011年成立以来，从轮胎销售起步，逐步覆盖汽车保养、维修、美容、配件等多种服务，并积极布局新能源汽车（电池检测、更换、充电桩等）。截至2023年底，公司拥有超过5900家"途虎工场店"，门店数量行业领先，国家级开发区。

• AB股结构： 创始人陈敏持有10%股份及487%投票权，控制公司。
• 财务表现： 2023年营收达1360亿元人民币，同比增长178%，首次实现全年盈利，经调整净利润48.1亿元。
• 商业模式： 打造连接车主、供应商、门店的服务平台，线上引流，线下提供服务和安装，并通过蓝虎系统进行数字化管理。

2. 市场机遇分析

• 市场规模巨大且增长迅速： 中国汽车服务市场按GMV计，2022年达12.4万亿元人民币，预计2027年将达19.3万亿元，CAGR 9%。中国独特的保有量增长和较高的平均车龄（已突破高服务开支临界点），驱动市场持续扩张。
• IAM渠道优势与机遇： IAM（独立后市场店）相比4S店，门店密度高、 SKU多、价格更合理。随着车龄增长，持保修期满的车辆增多，车主更倾向于选择性价比较高的IAM。IAM的GMV占比预计将从2022年的约46%提升至2027年的58%。
• 新能源汽车驱动新需求： 新能源汽车渗透率快速提升，服务需求特殊且增长空间大（电池更换、保养等），现有4S店和纯线上平台难以满足，领先的IAM有望借此建立新优势。

3. 商业模式与飞轮效应

公司以用户为中心，构建线上线下一体化平台，形成了正向循环:

• 线上平台： 提供便捷入口，带来流量。
• 线下网络: 提供标准化、高质量的服务，吸引用户，并获取广告、加盟费等收入。
• 规模效应： 扩大门店网络（尤其下沉市场），提升议价能力，优化产品结构（增加高毛利自有品牌产品），采购规模扩大降低成本，吸引用户复购，持续扩大用户基础和门店覆盖，进一步驱动增长。

4. 盈利预测与估值

基于保守的假设，报告预测：

• 盈利数据： 2024-2026年预计实现归母净利润70/109/156亿元，同比增长率分别为约-89%/55%/43%。由于亏损基数高，测算出：
• 估值： 对应的PE分别为1726/1108/775倍。
• 成长性： 虽然历史亏损，但未来业绩增长预计非常强劲，且估值水平中枢低于选取的可比美股公司（奥莱利、领先汽配等）的平均估值，并且从PEG角度衡量，(虽然基准不同)，当前估值较低/未详。途虎业务调整计算，报告也对比了可比公司，认为其PEG合理。

5. 风险提示

• 竞争加剧：线上/互联网养车平台增多。
• 扩张不及预期：低线城市品牌影响力不足，开店进度或盈利能力可能不达预期。
• 新能源转型风险：新势力车企或OEM自建服务网络，挑战第三方平台。