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厚积待发，重回高增长轨迹总结

核心内容

江苏南方轴承股份有限公司（以下简称“南方轴承”）在多年的产品和客户积累后，正迎来业务增长的关键时期。公司通过传统业务和新产品OAP（Overrunning Alternator Pulley）的双轮驱动，预计未来三年将实现营收和净利的高增长。

主要观点

• OAP产品：作为公司未来增长的重要方向，OAP市场空间广阔，预计未来全球市场规模将超过1亿套，公司若能占据10%的市场份额，有望实现5~6亿的销售收入，是2012年总收入的2倍多。公司已通过多项客户认证，预计2014年将成为OAP市场扩张的关键年。
• 传统业务：公司专注于国际知名中高端客户，如法雷奥、博世、麦格纳等，客户少而精，相较于竞争对手常州光洋股份，公司更注重高端客户战略，未来传统业务增速有望显著提升。
• 资产使用效率：公司拥有充足的现金资产，现金占比超过50%，并利用闲置资金和超募资金购买低风险理财产品，以提升资产收益率，增强盈利。
• 盈利预测：预计公司2013-2015年每股收益分别为0.56、0.80、0.98元，未来三年复合增长率分别为24.2%和29.5%，公司给予2013年35倍动态估值，对应目标价19.60元，首次给予“买入”评级。

关键信息

OAP产品分析

• OAP是汽车发电机上的一个非必须品，但能有效保护皮带、延长使用寿命、降低噪音和油耗。
• OAP市场空间巨大，预计2020年全球市场需求超过1亿套，对应的市场空间约70~100亿元。
• 公司在OAP领域拥有强大的客户基础和产品技术优势，已逐步成为舍弗勒和莱顿之后的全球第三大OAP供应商。
• 2013年公司OAP销售收入预计为21.3亿元，2014年为64亿元，2015年为108.7亿元，增长迅速。

传统业务分析

• 公司传统业务以滚针轴承和超越离合器为主，下游客户集中于国际知名品牌，如法雷奥、博世、麦格纳等。
• 与光洋股份相比，公司客户定位更高端，且拥有更高的客户集中度。
• 2013年公司滚针轴承销售收入预计为170.9亿元，同比增长14.1%；2014年预计为214.3亿元，同比增长25.4%；2015年预计为249.3亿元，同比增长16.3%。

资产使用效率

• 公司资产负债率低，仅为7%，现金资产占比高，资产结构稳健。
• 公司利用超募资金和自有资金购买理财产品，提升资产收益率，2013年预计收益为1300万元，占2012年利润总额的28%。
• 公司在2013年一季报中，现金资产收益率显著提升，有助于增厚盈利。

财务预测

• 2013-2015年，公司营业收入分别为272亿元、367亿元、452亿元，复合增长率为24.2%。
• 净利润分别为49亿元、69亿元、86亿元，复合增长率为29.5%。
• 综合毛利率预计从31.8%逐步提升至32.7%，盈利能力和资产使用效率持续增强。

风险提示

• 宏观环境的不确定性可能导致汽车行业需求下降，影响公司业绩。
• OAP产品市场开拓不达预期可能影响未来增长。

估值与投资评级

• 行业可比公司2013年动态估值均值为32倍，公司给予10%的估值溢价，即35倍估值。
• 对应目标价19.60元，首次给予“买入”评级。

行业与市场

• 公司客户主要集中在国际知名汽车零部件厂商，如法雷奥、博世、麦格纳等。
• 国内摩托车行业需求下滑，但公司已进军国际市场，如雅马哈，有望弥补国内市场下滑。
• 公司在2013年及以后，随着大客户开拓和OAP市场爆发，有望实现业绩的快速提升。

财务数据概览

图表目录

• 图表1：OAP产品介绍、工作原理
• 图表2：OAP产品未来市场空间测算
• 图表3：公司2010年提前布局OAP产能
• 图表4：光洋股份与南方轴承下游主要客户情况
• 图表5：公司前五大客户均为知名品牌，且占比较大
• 图表6：滚针轴承行业价格及公司近2年产品收入行业占比变化
• 图表7：公司滚针轴承2012年销量测算
• 图表8：公司滚针轴承未来三年销量测算
• 图表9：2012年国内摩托车行业离合器需求下降拖累超越离合器销售
• 图表10：2013年一季报公司资产状况
• 图表11：乐观情形下现金资产收益能力测算
• 图表12：南方轴承历史估值区间
• 图表13：可比公司估值
• 图表14：公司主要产品介绍
• 图表15：公司2012年产品及下游行业收入构成
• 图表16：公司2012年产品及下游行业毛利分析
• 图表17：公司主要股权结构
• 图表18：OAP结构分类
• 图表19：OAP工作原理
• 图表20：OAP配套车型概要

公司简介

南方轴承成立于1998年，总部位于江苏常州市武进高新技术开发区，主要生产滚针轴承和超越离合器。公司已通过ISO/TS16949、ISO14001和OHSAS18001认证，是法雷奥、博世、西门子、麦格纳等知名汽车零部件生产商的主要供应商。

总结

南方轴承凭借多年的产品研发和客户积累，正逐步实现从稳健经营向高增长的转变。OAP产品作为未来增长的重要引擎，预计将在未来三年迎来爆发式增长，带动公司整体业绩提升。同时，公司通过高端客户战略和提升资产使用效率，进一步巩固了其在汽车零部件行业的地位，未来增长潜力较大。