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华泰 | 石油天然气：局势反复叠加储备性补库或支撑油价

核心内容

本报告分析了近期中东地缘局势对全球石油市场的影响，并预测未来油价走势。核心观点如下：

• 中东地缘紧张局势导致霍尔木兹海峡运输受限，引发全球油气供应缺口，3月油价快速上涨，但4月受美伊谈判影响回落。
• 未来可能因各国能源安全考虑而开启一轮原油、成品油等储备性补库，预计2026年Brent原油期货均价将维持在90美元/桶。
• 国内油气开采龙头企业及具备完整产业链的公司将受益于国内能源安全需求和全球性补库存趋势。

主要观点

1. 中东局势对油价的影响

• 地缘冲突加剧供应紧张：2月28日起，中东局势升级，霍尔木兹海峡运输受限，导致全球油气供应缺口，3月油价迅速上涨。
• 4月油价回落：美伊谈判缓解市场担忧，4月油价高位回落，但整体仍处于较高水平。
• 供需缺口测算：预计冲突导致全球原油供需缺口约220万桶/天，叠加中东油田复产时间较长，中期油价中枢或将维持高位。

2. 需求侧分析

• 全球石油需求收缩：IEA预测，受中东地缘冲突影响，2026年全球石油需求同比收缩8万桶/天，需求削减最早出现在中东和亚太地区。
• 亚洲成品油裂解价差扩大：柴油和航煤等产品受供应短缺和高油价影响，裂解价差显著扩大，4月17日新加坡0#柴油/航空煤油裂解价差分别达到54.5/106.5美元/桶。
• 国内需求表现：3月我国炼厂开工率有所下滑，但原油库存仍维持高位，国内供应链相对完善，可通过多种方式保障国内供应。

3. 供给侧分析

• 全球供应增量下滑：3月全球石油供应增量环比下降1010万桶/天，预计2026年全球石油供应同比减少150万桶/天。
• 中东产能恢复需时间：海湾国家约1200万桶/天产能被迫关停，恢复需3-4个月甚至更久，具体取决于海峡恢复、设施修复及油田特性。
• 俄油出口反弹：美国发放豁免许可后，俄油出口量环比上升，折价显著收窄，印度等国大量接收水上俄油。
• 各国启动政府储备释放：日本、印度及东南亚地区库存显著下降，部分国家已启动战略石油储备释放，以稳定市场。

关键信息

供应与需求变化

• 全球原油贸易量：冲突前后分别为45.6百万桶/天和37.4百万桶/天，缺口约220万桶/天。
• 炼厂减产：亚太及欧洲炼厂削减量约6.0百万桶/天，导致供需失衡。
• 美国供应变化：3月美国原油产量呈下滑趋势，HGL产量反弹，但整体仍受地缘冲突影响。

国内供应链与政策应对

• 国内库存水平：3月我国表观陆上原油库存维持超12亿桶的高位，供应链相对完善。
• 应对策略：通过降低成品油出口、加速新能源替代、削减过剩石化产品、增加加拿大、非洲、南美原油采购等方式保障国内供应。

投资建议

• 推荐标的：具备增产降本能力及天然气业务增量的高分红能源龙头企业。
• 国内企业优势：中国能化产业链韧性较强，短期供给受冲击影响弱于海外企业，有望受益于全球性补库存。

风险提示

• 地缘局势风险：若中东局势进一步紧张，可能持续影响石油产量及贸易，导致油价大幅波动。
• 宏观经济风险：若主要经济体经济不及预期，将对全球石油需求造成不利影响。
• 假设与测算风险：本报告基于多项假设进行测算，若实际情景与假设不符，可能导致预测偏差。

图表概览

• 图表1-3：展示国际原油价格走势、中国原油进口价格指数及IEA全球石油供需平衡测算。
• 图表4-15：分析亚洲成品油裂解价差、国内炼厂开工率、油头乙烯开工率及库存变化。
• 图表16-34：展示全球及区域原油库存变化、中东出口结构、美国钻机数及产量趋势等。

结论

中东地缘局势的不确定性叠加未来储备性补库预期，将支撑油价维持在较高水平。国内油气开采及供应链完整的龙头企业有望在这一背景下受益，建议关注其投资价值。同时，需警惕地缘局势、宏观经济及测算假设等潜在风险。