20210202-安信证券-上海家化-600315.SH-上海家化年报点评_Q4盈利能力环比大增_业务全方位改善_5页_972kb

上海家化2020年报点评总结

核心内容概述

2020年，上海家化受到疫情对百货、CS等传统渠道的冲击，全年实现营收70.32亿元，同比下降7.43%。尽管如此，公司在调整策略后展现出显著的业务改善，特别是在Q4，盈利能力大幅提升，归母净利环比增长608.7%至1.18亿元。公司通过优化渠道、精简组织架构、提升运营效率，实现了业绩的稳步恢复。

主要观点

1. 业绩表现

• 全年业绩：营收下降7.43%，同口径下微降2.5%；归母净利下降22.78%，但归母扣非净利增长4.3%。
• Q4业绩：营收下降10.28%，但归母净利增长608.7%，归母扣非净利增长显著，主要得益于费用优化和渠道调整。
• 盈利改善：Q4毛利率下降7.7pct至55%，但归母净利率大幅上升6.2pct至7.1%，显示盈利能力的显著提升。

2. 品牌与产品线调整

• 新锐品牌：玉泽、家安、双妹等品牌表现亮眼，分别实现200%+、30%、70%的同比增长。
• 传统品牌：佰草集、美加净、高夫等品牌在调整期表现出改善趋势，佰草集跌幅超过50%，但其他品牌跌幅明显收窄。
• 代理品牌：同比增长约30%，显示出公司对合作品牌的重视。

3. 渠道策略

• 线上增长：线上渠道营收29.76亿元，同比增长15.24%，占比提升至42.3%。
• 线下收缩：线下渠道营收下降19.1%，主要受百货渠道关闭462家低单产专柜及门店影响，但CS渠道因屈臣氏拓展而保持增长。
• 渠道优化：公司通过oCPM传播解决方案提升线上运营效率，同时优化线下渠道结构，提升整体盈利能力。

4. 费用与运营改善

• 费用双降：2020年销售费用和管理费用实现双降，Q4尤为明显，销售费用率下降9pct，管理费用率下降2.1pct。
• 运营效率提升：存货和应收账款下降至年内低点，显示公司对资产的管理能力显著增强。

关键信息

财务数据

• 总市值：24,596.73百万元
• 流通市值：24,352.89百万元
• 总股本：677.97百万股
• 流通股本：671.25百万股
• 每股收益：2020年为0.63元，2021E预计为0.71元，2023E预计为1.71元。
• 股息收益率：2020年为0.0%，2021E预计为0.4%，2023E预计为0.6%。
• PE与PB：2020年PE为57.2倍，PB为3.8倍；2023E预计PE为21.2倍，PB为2.8倍。

估值与预测

• 投资建议：买入-A评级，预计2021-2023年业绩增速分别为12%、73%、39%。
• 盈利预测：2021E净利润482.7百万元，2022E为833.9百万元，2023E为1,159.2百万元。
• 成长性：2020年CAGR为39.2%，2021E预计为-3.7%。
• ROIC：2020年为15.4%，2023E预计为41.3%。

风险提示

• 宏观经济风险：经济增速下滑可能影响整体消费市场。
• 渠道变革风险：渠道加速变革可能带来不确定性。
• 品牌销售风险：佰草集品牌销售持续下滑可能影响整体业绩。
• 新品牌培育风险：新品牌培育不及预期可能影响增长潜力。

投资建议与展望

• 公司前景：公司立体品牌布局完成，多维渠道调整通顺，未来有望依托龙头规模优势，实现持续稳定增长。
• 预期增长：预计2021-2023年业绩增速分别为12%、73%、39%，公司具备较强的增长潜力。
• 盈利改善：Q4盈利能力显著提升，显示公司调整策略的有效性。
• 估值合理：2023E对应的PE为21.2倍，PB为2.8倍，估值水平合理。

财务指标

风险评级

• 风险评级：A（正常风险）或B（较高风险），具体取决于未来6-12个月投资收益率与沪深300指数的波动情况。

总结

上海家化在2020年通过有效的品牌调整和渠道优化，实现了业务的全方位改善，尤其在Q4表现出强劲的盈利能力。尽管全年营收和净利有所下滑，但公司通过费用控制和运营效率提升，成功扭转了部分品牌的颓势，线上渠道增长显著，线下策略性收缩。公司具备较强的成长潜力和盈利能力，未来有望实现持续稳定增长，估值合理，投资建议为买入-A。