20250818-华源证券-三棵树-603737.SH-_赛道优势+内生调整_共振_业绩初见锋芒_3页

报告摘要

投资评级：增持（维持）

投资要点：

业绩表现：2025年上半年，公司实现营业收入58.16亿元，同比增长0.97%，归母净利润4.36亿元，同比增长107.53%，扣非归母净利润2.92亿元，同比增长268.48%。其中二季度收入36.86亿元，同比下降0.24%，但归母净利润3.31亿元同比增长102.97%，扣非归母净利润3.07亿元同比增长95.96%。
家装墙面漆业务表现：2025年上半年收入达15.74亿元，同比增长8.4%，销量和单价均有提升。第二季度收入9.20亿元，同比增8.7%。
毛利率改善：公司整体毛利率提升3.7个百分点达到32.3%。主要由于调整产品结构提高单价，并且原材料采购成本下降12.95%。
渠道优化：内外销渠道结构持续优化，经销模式收入占比达87%。费用率下降1.57个百分点至23.67%，销售、管理和研发投入均有减少，其中销售费用下降主因薪酬、差旅及广宣费减少。
现金流改善：公司经营活动现金净流量3.51亿元，较去年同期增长3.93亿元，主要得益于货款回收。
行业展望：受政策影响，低价竞争得到抑制，公司凭借“赛道优势+内生调整”，有望率先触底回升迎来业绩拐点，给予“增持”评级。预测2025-2027年归母净利润为8.02/10.01/13.02亿元，对应PE分别为42/33/26倍。
风险提示：存量市场开拓、工程业务进展、新业务拓展不及预期可能影响业绩。