20140923-东兴证券-西泵股份-002536.SZ-乘用车_增压化_智能化和电动化_拉开持续高成长大幕_23页_1mb

西泵股份（002536）深度报告总结

核心内容概述

西泵股份是中国汽车发动机水泵和排气歧管行业的龙头企业，其产品广泛应用于乘用车和商用车领域。随着“增压化、智能化和电动化”趋势的推动，公司迎来了持续高成长的契机。报告预测公司未来三年净利润复合增长率将超过70%，并维持“强烈推荐”评级。

主要观点

1. 增压化趋势驱动涡壳产品爆发式增长

• 增压发动机优势：增压发动机在不增加排量的前提下可提升输出功率30%以上，同时节油5%-10%，因此受到消费者和车企的青睐。
• 渗透率提升：预计到2018年，国内乘用车增压发动机渗透率将超过45%，而2013年仅为20%左右，未来增长空间巨大。
• 涡壳产品价值高：涡壳产品的单价为传统排气歧管的8-10倍，公司已开始为博格华纳批量供应涡壳产品，未来将实现销量和收入的爆发式增长。

2. 智能化趋势推动智能水泵和电子水泵市场增长

• 智能化水泵：智能水泵根据发动机温度自动调节转速，有助于降低油耗1%左右，且单价是传统水泵的2倍以上。
• 电子水泵需求增长：新能源汽车需要电子水泵以实现智能管理，公司是国内唯一能独立设计制造电子水泵的企业，预计销量增长将显著带动收入增长。

3. 公司产品结构持续优化

• 高端产品占比提升：预计2018年高端产品（涡壳、智能水泵、电子水泵）收入占比将提升至50%，带动公司整体收入和盈利能力的提升。
• 增发项目支持产能扩张：公司通过非公开增发募集不超过5.5亿元，用于涡壳、智能水泵和电子水泵的产能扩张，以满足快速增长的市场需求。

4. 公司盈利能力持续改善

• 产能利用率提升：公司目前涡壳产能利用率较低，未来将随着市场需求增长而快速提升，从而降低固定成本占比，提升毛利率。
• 期间费用率下降：随着公司规模扩大，期间费用率将逐步下降，进一步改善盈利状况。

关键信息

1. 市场份额

• 公司在国内水泵OEM市场占据1/3以上市场份额，是行业龙头。
• 排气歧管市场排名第二，正在通过提升中高端产品销量追赶第一。

2. 产品结构

• 主要产品：发动机水泵、排气歧管、涡壳、飞轮壳及其他。
• 产品单价：涡壳单价是传统排气歧管的8-10倍，智能水泵和电子水泵单价是传统水泵的2倍以上。

3. 财务预测

• 营业收入：预计2014-2016年分别为16.04亿元、21.56亿元和26.68亿元，年均复合增速达28.93%-34.43%。
• 净利润：预计2014-2016年分别为44.46亿元、111.85亿元和181.27亿元，净利润复合增长率达72.72%-153.36%。
• 每股收益（EPS）：预计2014-2016年分别为0.46元、1.15元和1.88元，对应PE分别为52倍、21倍和13倍。

4. 投资评级

• 公司评级：强烈推荐。
• 估值分析：公司当前PE较低，具备较大的投资价值。根据DCF（FCFE）模型，公司内在价值为32.36亿元，对应每股价值为33.70元。

未来展望

• 增压发动机渗透率提升：随着法规推动，增压发动机渗透率将快速提升，为公司涡壳产品带来巨大增长空间。
• 新能源汽车发展：新能源汽车的快速发展将推动电子水泵市场，公司作为唯一能提供电子水泵的供应商，将受益于这一趋势。
• 技术壁垒：由于涡轮增压器技术门槛高，公司凭借价格优势和研发能力，正在逐步挑战国际巨头在涡壳市场的垄断地位。

结论

西泵股份凭借其在汽车发动机水泵和排气歧管领域的领先地位，以及在涡壳、智能水泵和电子水泵等高端产品的布局，将受益于增压化、智能化和电动化趋势。公司未来三年净利润复合增长率有望超过70%，具备较大的投资价值。