2020年4月信用月报：信用利差的同步与背离-20200414-华泰证券-20页_1mb

信用利差同步与背离分析总结

核心内容

本报告聚焦于2020年4月信用利差与利率债走势的同步与背离现象，分析了信用债市场的表现、信用利差走扩的原因以及未来趋势。主要观点包括：

• 信用利差通常与利率债走势同步，但在特定情况下会出现背离。
• 3月份信用利差走扩至2015年以来的高位，与利率债收益率下行形成反差。
• 信用债市场融资规模创历史新高，但供需失衡导致利差扩大。
• 信用债配置价值逐渐修复，中高等级信用债相对利率债更具吸引力。
• 风险提示包括疫情超预期发展和信用违约风险增加。

主要观点

信用利差走势与利率债的关系

• 信用利差与利率债走势基本保持同向变动，但信用利差拐点通常滞后于利率债。
• 在流动性驱动的债牛行情中，信用利差与利率债拐点更接近。
• 信用债因流动性、质押便利性、投资者结构等因素存在与利率债的背离可能。

信用利差走扩原因

• 供给压力：3月信用债发行量创历史新高，尤其国企和中低等级城投债发行量显著增长。
• 疫情冲击：疫情向海外扩散，影响企业外需和原材料供给，增加信用基本面担忧。
• 年报季风险：企业年报发布前，信用风险暴露增多，投资者对信用下沉更为谨慎。
• 监管放松：政策环境宽松，推动信用债供给增加，但对需求端影响有限。

信用利差是否会压缩？

• 积极因素：货币政策宽松、机构配置压力、信用债性价比高，有助于信用利差收窄。
• 制约因素：票息绝对收益保护不足、缺乏长线资金，限制投资者拉长久期。
• 预期：信用利差适度收窄仍可期待，但需警惕超预期违约风险。

关键信息

市场回顾

• 一级市场：3月信用债融资规模达到15557.68亿元，创历史新高。
• 二级市场：成交量环比增长约92%，短端收益率下滑明显，但信用利差被动走扩。
• 信用事件：3月新增3家违约主体（新华联集团、力帆股份、北大科技园），违约规模达110.4亿元。

信用策略建议

• 关注中高等级信用债：相对价值提高，通过交易获利可能性增加。
• 把握政策变化：关注地方地产政策放松和高杠杆民企现金流测试。
• 城投债配置：作为优质资产，可配置，但需防范区域风险。
• 杠杆操作与期限利差：可能是博取超额收益的着力点。

行业利差变化

• 行业利差整体上行，中下游行业利差较高。
• AAA级行业利差中位数排名靠前，如煤炭、租赁、钢铁等。

风险提示

• 疫情发展超预期：可能进一步影响企业基本面，增加信用风险。
• 违约风险加大：宏观经济下行压力增大，信用债违约率可能上升。

信用债市场数据概览

• 信用债发行量：3月总发行量15557.68亿元，国企发行量14101.09亿元，民企1456.59亿元。
• 信用债到期量：4月、5月、6月分别为8067.83亿元、5971.85亿元、5927.67亿元。
• 信用利差分位：AAA、AA+、AA信用利差均达到2015年以来的75%以上分位值。

信用利差走势分析

• 收益率曲线：中短票收益率下降，但中长久期收益率反弹，利差普遍上行。
• 行业利差：部分行业如煤炭、房地产、租赁等利差较高，存在挖掘空间。
• 趋势：信用利差反弹至历史高位，但未来收窄潜力较大。

信用债配置建议

• 中高等级信用债：配置价值逐渐恢复，关注期限利差和杠杆操作。
• 城投债：安全性高，可配置，但需防范区域风险。
• 地产债：资质分化拉大，把握政策变化和短期现金流测试。

附录

• 分析师声明：报告观点反映分析师个人意见，不构成投资建议。
• 免责声明：报告仅供参考，不保证信息的准确性或未来回报。
• 法律实体披露：华泰证券具有证券投资咨询业务资格，子公司华泰证券（美国）有限公司为FINRA成员。

图表与数据支持

• 图表1至图表35提供了信用利差、利率债走势、行业利差、信用事件、融资数据等详细分析。
• 数据来源为Wind和华泰证券研究所，涵盖2015年以来的历史数据。

总结

本报告系统分析了2020年4月信用利差与利率债的同步与背离现象，指出当前信用债市场供需失衡、利差走扩的原因，以及未来信用利差可能收窄的趋势。建议关注中高等级信用债、城投债及地产债的配置机会，同时警惕疫情和信用风险对市场的影响。