证券Ⅱ行业：自营拉动业绩增长，行业格局更向头部集中-20191103-广发证券-21页_954kb

证券Ⅱ行业总结

核心内容

2019年前三季度，中国证券行业整体表现亮眼，35家上市券商合计实现归母净利润792亿元，同比增长64.72%。自营业务成为业绩增长的主要驱动力，贡献了43%的正向影响。同时，资本市场深化改革持续推进，为行业创新发展提供了广阔空间。

主要观点

• 业绩表现：行业整体回暖，券商盈利模式由通道驱动向资产驱动转变，自营业务和利息业务增长显著。
• 行业格局：虽然头部券商仍占据主导地位，但中小券商业绩弹性较大，行业集中度略有回落。
• 差异化格局：头部券商在经营杠杆和业务结构上占优，具备更强的资本实力和风险控制能力。
• 行业展望：资本市场高水平对外开放与长期资金入市趋势明显，有利于推动行业创新。
• 投资建议：估值回落凸显配置价值，建议关注头部券商及低估值的优质券商。

关键信息

一、业绩表现

• 2019年前三季度，沪深300指数上涨26.7%，中证全债上涨3.6%，两融余额同比增长15.34%。
• 35家上市券商合计实现归母净利润792亿元，同比增长64.72%。
• 自营业务贡献最大，自营收入增长76%，利息净收入增长73%，而资管业务增长相对较小。
• 各项业务收入对归母净利润的正向影响分别为：自营（43%）、利息（16%）、经纪（10%）、投行（5%）、资管（0.3%）。

二、行业格局

• 行业集中度仍处于高位，营业收入前三名券商占行业总收入的28.74%，前五名占41.59%。
• 归母净利润前三名券商占30.88%，前五名占46.10%。
• 中小券商业绩弹性较大，归母净利润增长幅度超过行业平均，部分中小券商增幅高达382%。
• 头部券商凭借资本规模与业务能力优势，实现稳定增长。

三、差异化格局

• 经营杠杆：头部券商权益乘数明显高于中小券商，2019年Q3头部券商平均权益乘数为3.28倍，中小券商为2.07倍。
• 业务结构：头部券商业务更为均衡，轻重资产业务并重，资管、投行、经纪等业务结构优化。
• 客户资产：头部券商客户资产增长稳定，户均资产显著高于中小券商。

四、行业展望

• 资本市场深化改革持续推进，推动行业创新发展。
• A股纳入MSCI指数程度加深，QFII、RQFII限制逐步放开，吸引境外长期资金。
• 国内长期资金来源多样化，银行理财子公司、国企股权划拨、保险资金入市等政策利好。
• 衍生品、OTC、私募股权等创新业务有望成为新的增长点。

五、投资建议

• 建议重点关注中信证券、华泰证券、中金公司、海通证券等龙头企业。
• 估值回落彰显配置价值，2019年上市券商PB估值降至1.85x，头部券商降至1.15x-1.67x。
• 预期未来12个月内，券商股价有望强于大盘，尤其关注高ROA业务如投行资本化、财富管理等。

风险提示

• 资本市场大幅波动。
• 监管政策强化风险管控。
• 行业经营层面面临困难。

附表：重点公司估值和财务分析

注：A+H股上市公司的业绩预测一致，且货币单位均为人民币；H股PE和PB估值为最新H股股价按即期汇率折合为人民币计算所得。

附录

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