20161120-华泰证券-2017宏观年度策略报告_见微知著_踏浪前行_63页_1mb

2017年宏观年度策略报告总结

核心内容

2017年宏观经济的不确定性主要来自特朗普新政与中国供给侧改革。美国经济是否能复苏是全球宏观经济的关键变量，而中国仍以供给侧改革为主线，通过优化供给结构来提升潜在增长率。此外，人民币汇率的走势与美元周期密切相关，资本管制和货币政策的灵活适度是应对美元升值和资本外流的重要手段。

主要观点

• 美国经济复苏是关键变量：特朗普的基建和减税政策可能推动美国经济复苏，但其政策的实施存在不确定性，如债务上限、赤字率等。
• 中国供给侧改革仍是主线：钢铁、煤炭去产能取得突破，但价格回升与产能释放之间难以平衡，需进一步推进结构性改革。
• 人民币汇率面临贬值压力：美元升值周期尚未结束，人民币仍面临贬值压力，但大幅贬值的可能性较低，央行将通过资本管制和汇率干预来稳定市场。
• 货币政策保持中性：2017年央行仍将维持灵活适度的中性货币政策，不轻易宽松，除非经济增速跌破6.5%。
• 财政政策将有所放宽：财政收支矛盾加大，赤字率可能提高，PPP等准财政政策将发挥重要作用。

关键信息

1. 美国经济与全球复苏

• 美国经济复苏将带动全球经济回暖，但过程可能缓慢。
• 特朗普的基建和减税政策具有可行性，但其极端贸易保护主义可能引发全球贸易摩擦。
• 美联储2017年可能加息1次，但节奏将较缓，避免对美元升值和全球资本流动造成过大冲击。

2. 中国经济走势

• 预计2017年GDP增速为6.5%，略低于2016年的6.7%。
• 消费对GDP的贡献率将继续超过投资，全年消费增速预计在10.4%左右。
• 地产投资增速将回落至0-2%，而基建投资仍将维持高位，预计增速在18%-20%。

3. 货币政策

• 货币政策保持灵活适度，7天期逆回购利率维持在2.25%。
• M2增速预计为12%，较2016年有所放缓。
• 央行将更多关注价格型调控，而非数量型调控。

4. 财政政策

• 财政收支矛盾加大，赤字率有望提高至3.5%-4%。
• PPP等准财政政策将继续发力，作为财政支出的重要补充。

5. 大类资产配置

• 股票：中性偏乐观，地产调控释放资金流入股市。
• 债券：震荡为主，通胀预期和美元升值不利于债市。
• 大宗商品：供给收缩与需求托底推动价格上涨，全年PPI均值将反超CPI。
• 黄金：美元升值周期未结束，中期行情暂无，短期可能受地缘政治不确定性影响。

6. 人民币汇率与美元周期

• 人民币贬值压力持续，但大幅贬值可能性较低。
• 央行通过资本管制、汇率干预等方式守住人民币汇率。
• 人民币对美元汇率将维持在6.95-7.1区间。

7. 汇率与大国博弈

• 大国博弈大于合作，人民币与美元的汇率关系受各自经济周期影响。
• 中国采取主动措施应对美元升值，如推动人民币国际化、加入SDR货币篮子等。
• 人民币汇率的波动性将减弱，政策调控更加注重稳定和预期管理。

风险提示

• 政策落地不及预期
• 经济下行压力超预期
• 外部贸易政策对出口的冲击
• 大宗商品价格波动对通胀预期的影响

附录：主要图表及数据

• 图表1：18届三中全会中对各项要素提出的改革措施
• 图表2：总抚养比：我国人口红利于2011年达到峰值
• 图表3：我国M2增速及M2占GDP比重
• 图表4：我国货币乘数逐年走高，货币环境宽裕
• 图表5：美元指数及人民币汇率贬值压力
• 图表6：我国外汇储备持续下降
• 图表7：近两年我国相关资本管制举措
• 图表8：美元周期与大国博弈分析框架
• 图表9：美元的三轮大周期
• 图表10：人民币货币互换规模
• 图表11：人民币国际支付占全球市场份额
• 图表12：人民币中间价 vs 收盘价
• 图表13：对2016年四季度-2017全年GDP增速的预测
• 图表14：预计最终消费对GDP的贡献率将继续超过投资
• 图表15：今年汽车、建材、家电等方面消费表现较好
• 图表16：对2017年CPI的预测
• 图表17：对2017年PPI的预测
• 图表18：2017年社会消费品零售总额增速预测
• 图表19：2016、17全年的固定资产投资，制造业、基建、地产投资增速预测
• 图表20：在7/8月间督导组调研督导后，民间投资增速止跌
• 图表21：预计明年地产投资增速将回落到0-2%区间
• 图表22：外贸增速边际好转
• 图表23：全球贸易衰退持续
• 图表24：采矿业利润修复显著，电力行业受挤压，制造业利润温和回暖
• 图表25：采矿业当中，煤炭和原油开采业利润同比上涨最明显
• 图表26：原材料工业：非金属矿物、金属冶炼加工业利润大幅正增长
• 图表27：下游加工业分化：造纸、电子、汽车、化工表现较好
• 图表28：运输设备、电气机械、家具、纺织业利润同比持平或微降
• 图表29：PPI采掘业-原材料-加工业波幅依次最小，但三者拐点一致
• 图表30：价格环境回暖对各产业盈利改善的正面逻辑占主导
• 图表31：采掘业和原材料业的库存去化速度较快
• 图表32：部分加工业进入去库存阶段，少数行业如汽车和电子已催生补库需求
• 图表33：补库需求会带动工业企业的收入和利润增速回升
• 图表34：工业增加值与三大门类当月同比增速
• 图表35：制造业中部分子行业产出增速回升
• 图表36：货币政策操作工具、中介目标和最终目标
• 图表37：各阶段货币政策决策源自央行不同的最终目标侧重点
• 图表38：M2的增速和GDP增速之间的相关性边际减弱
• 图表39：2017年7天期限逆回购价格维持在2.25%
• 图表40：2017年的M2增速和人民币新增贷款中枢有下移趋势
• 图表41：公共财政预算赤字
• 图表42：财政收支压力仍较为突出
• 图表43：财政支出构成
• 图表44：我国实际赤字率
• 图表45：9月末财政部PPP入库项目行业分布
• 图表46：发改委两批PPP签约项目行业分布
• 图表47：远期结售汇差额显示了企业端的汇率贬值预期
• 图表48：美国GDP增速
• 图表49：美国物价水平及就业水平增速
• 图表50：点阵图中联储官员利率预期中位数
• 图表51：点阵图中联储官员利率预期平均数
• 图表52：2016年欧洲大事时间表
• 图表53：日本GDP增速
• 图表54：日本制造业、服务业PMI
• 图表55：日本CPI增速
• 图表56：日本债务问题仍然严峻
• 图表57：经济增速：中国、印度相对较快，俄罗斯、巴西负增长幅度收窄
• 图表58：俄罗斯、巴西通胀压力有所减轻，但仍远高于中国和印度
• 图表59：各国股市定基指数对比：巴西、俄罗斯2016年涨幅最大
• 图表60：美元对各货币升贬值幅度
• 图表61：大宗价格反弹，俄罗斯和巴西原材料出口同比边际转好
• 图表62：2016年俄罗斯和巴西外汇储备未出现快速回落
• 图表63：美元升值压力今年同比缓解，俄罗斯金融账户流出减少
• 图表64：大宗商品价值策略收益模型
• 图表65：国际收支压力阴云仍在，限制了新兴市场国家货币政策空间
• 图表66：A股的平均市盈率相对合理，制造业投资将会有所反弹
• 图表67：2014年至今国债收益率曲线震荡下行，近期出现反弹
• 图表68：过去十年美国和中国10年期国债收益率的走势
• 图表69：银行、保险以及基金的配置情况（截止2016年11月）
• 图表70：大宗商品价格定基指数（基期为2016年1月1日=100）
• 图表71：供给侧收缩+需求侧同比改善，是我们看好大宗有较大幅度反弹的主逻辑
• 图表72：煤炭工厂库存：可用天数低，补库存压力较大
• 图表73：LME、上期所铜库存明显下降，是铜价上涨的基本面支撑
• 图表74：近年来黄金的供给-需求逐渐趋于平衡
• 图表75：最大的黄金消费国：中国和印度需求量出现幅度不等的下滑
• 图表76：2001年以来，黄金和美元的对应关系，及金价驱动因素分析
• 图表77：黄金价格与SPDR ETF持仓图
• 图表78：英国退欧前后，机构投资者对黄金的净多头持仓一度暴涨
• 图表79：房价 vs 贷款基准利率
• 图表80：08年全球金融危机后，重庆全年GDP增速仍保持在10%以上
• 图表81：重庆“地票”供给充足，价格趋势平稳
• 图表82：土地供给充足，重庆新建住宅价格指数涨幅明显低于其他国内一线城市
• 图表83：2010年起重庆市户籍人口中非农业人口比重上升明显快于邻近的四川省
• 图表84：产成品周转天数均有所下降
• 图表85：石油企业的杠杆率最低，煤炭行业杠杆率呈现高速增长
• 图表86：人民币汇率CFETS、BIS以及SDR指数走低趋势不变
• 图表87：美国国债收益率上行，股指迅速反弹
• 图表88：美元指数重上100，符合我们提示“下半年重上100”判断
• 图表89：欧元区债券的收益率也在上行，美国真能把全球通胀预期带复苏？
• 图表90：美国联邦财政赤字，以及联邦债务上限/GDP占比
• 图表91：对明年联储加息次数的预期在上升