20180828-广发证券-山西汾酒-600809.SH-产品结构升级推动业绩高增长_5页_566kb

山西汾酒 (600809.SH) 总结

核心内容

山西汾酒在2018年上半年实现了显著的业绩增长，主要得益于产品结构升级和全国化布局的推进。公司通过中高价白酒的快速增长和低价白酒的大幅扩张，有效提升了整体收入和利润水平。

主要观点

• 收入与利润增长：
  2018年上半年公司实现营业收入50.42亿元，同比增长47.38%；归母净利润9.37亿元，同比增长55.76%。其中，Q2收入和净利润分别同比增长45.32%和69.50%，显示增长加速。

• 产品结构优化：
  中高价白酒收入30.40亿元，同比增长33.53%，青花汾酒表现突出，推动产品结构升级。低价白酒收入18.08亿元，同比增长84.16%，显示市场渗透力增强。

• 区域市场拓展：
  公司加大省外市场投入，省外收入同比增长52.96%，增速高于省内市场（43.38%）。经销商数量增加至1768家，全国化布局进展良好。

• 费用与净利率：
  公司上半年净利率提升至20.04%，同比增加1.28个百分点，主要由于销售费用率和管理费用率的下降。尽管毛利率同比下降1.43个百分点，但费用率下降幅度更大，提升了整体盈利能力。

• 盈利预测：
  预计公司2018-2020年收入分别为90.81亿元、116.29亿元、142.97亿元，增速分别为50.41%、28.06%、22.94%。净利润分别为15.04亿元、20.34亿元、26.04亿元，增速分别为59.26%、35.27%、28.01%。EPS分别为1.74元、2.35元、3.01元，对应估值分别为28倍、21倍、16倍，维持买入评级。

关键信息

• 增长驱动因素：

  • 青花汾酒等中高价产品增长迅速，带动产品结构升级。
  • 省外市场扩张加速，收入增速高于省内。
  • 有效费用管控和规模效应降低费用率，提升净利率。

• 财务表现：

  • 2018年上半年经营活动现金流净额为937百万元，但同比减少108.58%。
  • 预收款项大幅增长121%，反映经销商打款积极性高。
  • 资产负债率上升至49.7%，但公司仍保持稳健的财务结构。

• 未来展望：

  • 公司计划到2020年实现省内外收入占比3:7，全国化布局持续推进。
  • 华润入主后，公司治理和激励机制有望进一步优化，提升经营效率和盈利能力。

• 风险提示：

  • 产品结构升级低于预期。
  • 省外市场开拓进度不及预期。
  • 市场推广费用或广告费超预期。
  • 食品安全问题可能影响品牌声誉和销售。

财务数据概览

投资评级

• 公司评级：买入
• 分析师：王永锋、王文丹、陈涛等
• 报告日期：2018-08-28
• 当前价格：48.97元

联系方式

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估值与成长能力

估值比率

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内股价表现强于大盘15%以上。
• 持有：预期未来12个月内股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内股价表现弱于大盘5%以上。