债券市场2020年11月月报：经济复苏向好，债市择机配置-20201130-南京银行-70页_4mb

债市分析总结（2020年11月）

核心内容概述

2020年11月，全球疫情有所缓和，但各国经济复苏节奏不一，美元指数受美联储宽松政策和新刺激难产影响有所下跌，欧元和日元则因疫情缓和和市场情绪改善而有所走升。人民币在市场预期和美元走弱背景下震荡走升，中长期仍有升值动能。国内经济延续修复态势，PMI持续位于扩张区间，经济复苏稳中有进，但地产销售和土地购置回落，对后续投资形成一定拖累。

主要观点

1. 海外市场分析

• 美国：疫情进入平台震荡，经济恢复较好，但消费受抑制，新刺激难产令市场对美联储宽松预期增强，美元指数有所下行，美债收益率震荡。
• 欧洲：疫情显著缓和，但经济再次下滑，服务业持续萎缩，欧元受美联储偏鸽影响有所走升。
• 日本：出口改善，但内需疲弱，日元因疫情控制较好和宽松预期而有所支撑。
• 人民币：短期震荡，中长期有升值动能，受中美利差和经济恢复预期支撑。

2. 宏观基本面分析

• PMI数据：11月制造业PMI为52.1%，创2018年以来新高，经济复苏势头稳中有进。
• 供需两端：市场供需加快增长，带动市场价格上升，外贸保持稳中有增。
• 价格变化：工业品价格持续上涨，PPI回升速度加快，但CPI预计延续下行，通胀对货币政策不构成约束。
• 行业表现：高端制造业和中小企业表现较好，企业对后市预期乐观，但地产销售和土地购置回落，可能影响后续投资。

3. 货币政策及流动性

• 货币政策：保持中性，政策利率维持不变，流动性适中，跨月因素和永煤违约事件导致流动性阶段性波动。
• 央行操作：加大逆回购和MLF投放，维持流动性合理充裕，但逐步退出量的宽松。
• 资金价格：短期资金价格震荡稍下，长期资金价格继续走升，利率债供需矛盾缓解，流动性可能略松。

4. 利率债策略

• 收益率变化：11月收益率先下后上再下，主要受供需关系和永煤违约事件影响。
• 趋势判断：经济修复未如预期放缓，货币政策转松可能性较小，整体对债市偏空。
• 策略建议：交易盘应多看少动，耐心等待存单利率拐点；配置盘可关注短端1Y、3Y债券，性价比较高。

5. 信用债策略

• 信用风险：信用风险事件频发，尤其是高等级国企，如永煤集团违约引发市场恐慌。
• 信用分层：信用债收益率整体上行，中低等级品种涨幅更大，信用分层加剧。
• 策略建议：建议采取高等级、短久期的防守策略，警惕尾部风险，城投板块安全性较高。

关键信息

海外市场

• 美元走势：美元指数下行2.4%，对欧元、英镑和日元分别贬值2.6%、2.7%和0.5%。
• 疫苗进展：多款疫苗进入三期临床试验，对市场情绪有提振作用。
• 欧元走势：欧元兑美元上升2.6%，受欧洲疫情缓和和市场情绪影响。
• 日元走势：因疫情控制较好和宽松预期，日元震荡走升。

国内宏观

• PMI数据：制造业PMI连续9个月扩张，服务业PMI回升，经济复苏动能从投资转向消费。
• 工业利润：1-10月工业企业利润总额同比增长0.7%，制造业盈利改善显著。
• 成本与费用：企业成本下降，费用上升，盈利能力增强。
• 房地产市场：地产销售和土地购置回落，对后续投资形成拖累。

货币政策

• 政策基调：保持中性，宏观杠杆率基本稳定，货币供应总闸门控制严格。
• 流动性变化：11月流动性先松后紧再适中，12月流动性到期压力较大。
• 政策工具：央行通过逆回购和MLF操作维持流动性合理充裕，但逐步退出量的宽松。

利率债表现

• 收益率变化：11月国债收益率普遍上行，1Y上行幅度最大。
• 收益率曲线：3Y和7Y为国债收益率曲线的凸点，国开债3Y和10Y为凸点。
• 隐含税率：各期限隐含税率涨跌不一，1Y小幅上行，3Y和5Y小幅下行。
• 分位数变化：国债收益率分位数多数低于历史均值，国开债收益率分位数多数低于历史均值。

总结

11月全球疫情有所缓和，但经济复苏不均衡，美元指数受美联储宽松政策影响下行，欧元和日元因疫情缓和和市场情绪改善而走升。人民币在美元走弱和经济预期下震荡走升，中长期仍有升值空间。国内经济延续修复，制造业和服务业持续回暖，但地产销售和土地购置回落，对投资形成一定拖累。货币政策保持中性，流动性适中，央行逐步退出量的宽松，关注利率债供需关系和存单利率拐点。信用债市场风险事件频发，建议采取防守策略，关注高等级、短久期品种。整体来看，利率债收益率维持震荡，债市短期偏空，配置盘可关注短端品种。