20241031-开源证券-海澜之家-600398.SH-公司信息更新报告_Q3弱零售下负经营杠杆显著_并表及备货推高库存_4页_919kb

海澜之家（600398SH）投资分析总结

核心指标

• 当前股价： 569元
• 评级： 买入（维持）

公司概况

海澜之家为国内领先的服装零售商，总部位于上海。

2024Q3业绩表现

海澜之家2024年第三季度收入3889亿元，同比下降11%；归母净利润271亿元，同比下降64.9%，创近年大幅下滑。主要原因是线下渠道零售压力增大，直营门店比例提升，导致负经营杠杆效应显著。

核心业务分析

1. 线上业务： Q3收入986亿元，增长39%。剔除斯搏兹并表及非男装品类重分类影响后，实际收入基本持平，毛利率下降主要由斯搏兹并表所致。
2. 团购业务： Q3收入376亿元，下降37%。预计Q3订单量有所回暖，有望带动Q4业绩环比改善。
3. 线下门店： 深受弱零售环境影响，门店收入承压。截至Q3末共5872家，同比净减104家，环比净减36家。直营门店数量环比净增65家，占门店比例继续提升，导致门店刚性费用增加。
4. 海外市场： Q1-Q3海外收入23亿元，同比增长20%。海外门店扩张平稳，截至Q3末达78家。

其他品牌业务

• 斯搏兹： 并表显著提升其Q3收入增速（同比增长1097%），单看斯搏兹，Q3收入预计9-10亿元，净利率15%-16%。该项目快速扩张，截至10月底预计开店近400家，京东奥莱试点（如江阴飞马水城）也进展顺利。

盈利能力

• 毛利率： 2024Q3降至42.8%，同比下降11个百分点。
• 净利率： 同比基本持平于12.3%，但严重受并表影响。期间费用率显著提升。
• 分析师下调了未来三年（2024-2026年）的盈利预测（预计归母净利润为224亿/254亿/300亿元，原为278/294/322亿元）。当前股价对应PE分别为122/108/91倍。

经营与财务状况

• 经营现金流： 2024Q3经营性现金流净额为27亿元，同比下降98.9%。主要因斯搏兹并表增加采购所致。
• 存货： 截至Q3末存货达1234亿元，激增534.7%。主要原因为春节提前备货、销售下滑导致的库存积压以及斯搏兹并表，存货周转天数长达346天。

风险提示

包括新客户及新品类拓展速度不达预期，盈利能力提升不达预期等风险。

分析师意见

分析师认为，主品牌及个别品牌（如FCC）的成长性被看好，维持“买入”评级。但鉴于Q3业绩惨淡及高存货风险，分析师已下调盈利预测，并需要静待零售环境改善。

总结

报告指出，海澜之家面临线下经营杠杆负向拖累、线上实际增长乏力、存货激增等多重挑战。尽管维持“买入”评级看长期，但对短期业绩有悲观预期。关键看点在于后续零售环境改善、线上销售恢复、存货情况改善及盈利能力回升。然而，报告也提醒Q3负经营杠杆过大可能导致未来盈利修复存在较大障碍。