深度报告-20230224-西南证券-生益科技-600183.SH-全球覆铜板领军_行业周期复苏带动利润修复_30页

全球覆铜板领军，行业周期复苏带动利润修复

核心内容概述

生益科技作为国内覆铜板领域的龙头企业，具备深厚的技术积累和广泛的客户资源，其产品广泛应用于通信、计算机、汽车、消费电子等多个领域。公司目前在全球覆铜板市场中占据13.0%的市占率，预计未来三年随着新增产能的释放，市占率将提升至15.5%。同时，公司在高频高速覆铜板领域已实现与海外龙头产品的性能对标，未来有望在这一细分市场进一步扩大市场份额，预计2024年全球特种基材覆铜板市占率将提升至6.6%。

主要观点

1. 行业周期性复苏：2022年因上游原材料价格上涨与下游需求疲软，公司毛利率下滑至历史低点，但随着原材料价格企稳和需求复苏，毛利率有望修复至20%-21%，ROE将由12.3%修复至16.0%左右。

2. 产能扩张计划：公司广东松山湖八期、江苏常熟二期、陕西三期项目预计2023年陆续投产，新增产能约0.2亿平米/年，将为公司带来25亿元以上的新增年产值空间。

3. 高频高速产品突破：公司在高频高速覆铜板领域已实现核心技术突破，Dk和Df关键参数已接近或达到国际领先水平，切入中兴、华为、诺基亚等全球通信龙头供应链，未来有望在EagleStream服务器换代周期中提升市场份额。

4. 盈利质量提升：公司通过加强应收账款管理，经营性现金流持续改善，2022Q3经营性现金流净额达到19.1亿元，净现比升至1.5，显示公司具备良好的现金流管理能力。

5. 估值与投资建议：基于2023年24倍PE估值，公司市值预计为497.1亿元，对应目标价21.36元，给予“买入”评级。

关键信息

产能与市场

• 公司目前拥有广东、陕西、苏州、常熟、江苏、江西六大生产基地，年产能约1.2亿平米。
• 未来三年新增产能约0.2亿平米，预计2024年产能达1.4亿平米，全球市占率有望提升至15.5%。
• 特种基材覆铜板全球市占率预计从5.0%提升至6.6%。

产品结构与技术

• 公司产品涵盖普通覆铜板、高频高速覆铜板、金属基覆铜板等，其中高频高速产品性能已可比肩海外龙头。
• 高频覆铜板核心参数Dk和Df已与罗杰斯基本一致，高速覆铜板产品S6/S6N已对标松下M6/M7系列，未来有望实现对S8系列的超越。

盈利预测与估值

市场增长驱动

• 通讯行业：5G基站建设推动高频高速覆铜板需求增长，海外5G市场仍有较大增量空间。
• 汽车行业：新能源汽车渗透率提升带动PCB需求增长，从而提升覆铜板需求。
• 消费电子：智能家居、可穿戴设备等物联网领域持续增长，带动挠性覆铜板需求。
• 服务器市场：EagleStream平台换代周期将推动高速覆铜板需求，预计2023年服务器平台升级将带来显著价值提升。

风险提示

• 覆铜板需求不及预期
• 产能建设进度不及预期
• 高速覆铜板客户导入不及预期

总结

生益科技凭借其深厚的技术积累和广泛的客户基础，在全球覆铜板市场中占据重要地位。随着行业周期性复苏，公司有望实现毛利率和ROE的修复，提升估值水平。同时，公司在高频高速覆铜板领域实现技术突破，未来将受益于5G和服务器换代周期，进一步提升市场份额。公司未来三年产能释放计划和产品结构优化将为业绩增长提供有力支撑，值得投资者关注。