固定收益专题研究报告：房地产为何不松？2018上半年房地产经济全景扫描-20180801-中泰证券-17页

2018上半年房地产经济全景扫描总结

核心内容概述

2018年上半年，尽管政治局会议对房地产市场调控的措辞依然严厉，但房地产投资数据仍超出市场预期。本报告从行业结构、投资来源、土地成交、销售与新开工、融资结构等多个维度对房地产经济进行了全面分析，揭示了当前市场的主要驱动力和潜在风险。

主要观点

• 房地产经济重要性下降：房地产对GDP的拉动作用和贡献度进一步下降，而工业对经济的支撑作用增强。
• 行业集中度提升：资源禀赋进一步向排名前50的房企集中，龙头房企在销售额和销售面积上的占比显著提高。
• 规模效应主导投资增长：上半年房地产投资表现不俗主要得益于规模效应，而非价格效应。
• 土地购置费增长显著：扣除土地购置费后的房地产投资已进入负增长区间，而土地购置费的增速为2012年以来最高。
• 区域分化明显：二、三线城市土地成交活跃，而一、二线城市房地产投资和土地购置费占比下降。
• 住宅投资占比提升：住宅投资占房地产投资近70%，成为主要增长点，但商业营业房投资增速下滑。
• 销售与新开工分化：住宅销售和新开工保持增长，但整体商品房销售面积同比下滑，尤其东部地区表现较弱。
• 融资压力持续：国内贷款增速大幅回落，自筹资金占比上升，融资结构出现区域分化。
• 政策影响显著：尽管政策调控未放松，但融资节奏有所缓和，房地产投资趋势仍受政策导向影响。

关键信息

房地产投资结构变化

• 主体贡献：行业龙头企业销售金额和销售面积占比提升。
• 结构贡献：土地购置费增速显著，成为投资增长的重要支撑。
• 区域贡献：二、三线及以下城市房地产投资占比上升。
• 品种贡献：住宅投资持续走强，成为主要增长动力。
• 资金贡献：销售回款和自筹资金推动了房地产投资的稳定。

土地成交情况

• 区域分化：二、三线城市土地成交旺盛，一线城市土地成交增速回落。
• 供需错位缓和：土地成交面积与供应面积比值下降，反映土地供给增加。
• 溢价率下降：土地溢价率持续下滑，尤其一线城市已回到2012年末水平，显示市场信心不足。

销售与新开工趋势

• 销售表现：商品房销售同比下滑，住宅销售放缓但办公楼和商业营业用房销售增速回落。
• 新开工表现：新开工面积保持增长，但销售面积增速下滑，区域间分化明显。

融资状况

• 融资承压：国内贷款增速持续回落，自筹资金占比上升。
• 区域差异：东部地区国内贷款占比高，中西部自筹资金压力大。
• 统计口径差异：央行房地产开发贷款包含土地开发贷款，与房地产到位资金统计口径不同，导致增速差异。

隐忧与风险

1. 中小房企生存空间压缩：销售集中度和融资难度上升，行业内部优胜劣汰趋势明显。
2. 土地购置费增长存疑：土地购置费增速为2013年以来最快，但持续增长空间有限。
3. 透支性措施：中小城市住宅购买力被进一步挖掘，但房地产经济的内生动力仍显不足。
4. 政策导向影响投资趋势：政策调整更多集中在融资端，房地产投资仍可能面临下行压力。

风险提示

• 监管风险超预期
• 资金面超预期收紧
• 经济增长超预期

投资评级说明

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