20110214-兴业证券-世联行-002285.SZ-快速扩张的地产服务业龙头_19页_1mb

世联地产（002285）总结

核心内容

世联地产是房地产服务行业的龙头公司，业务以住宅地产为主，规模位居行业第二，仅次于易居。公司实行“咨询（顾问策划业务）+实施（代理销售业务）”的经营模式，主要业务包括新房代理销售、顾问业务和二手房经纪业务。2009年代理业务与策划业务收入占比超过公司总收入的90%。

主要观点

• 代理销售业务是公司的主要收入和利润来源，公司采用固定佣金制，2009年代理销售额为579亿元，占全国住宅销售额的1.5%左右。
• 代理销售的渗透率有望持续上升，行业集中度也将逐步提升，龙头企业的竞争优势更为明显。
• 区域拓展初见成效，公司重点发展二三线城市，2010年上半年长三角和环渤海区域收入增长迅速，预计未来两年代理业务年复合增速将维持在25%以上。
• 顾问业务重启高增长，2010年上半年收入同比增长128%，预计未来两年收入增幅在15%以上。
• 经纪业务发展谨慎，主要集中在深圳，受益于深圳二手房市场成熟，业务总体平稳增长。
• 公司通过股权收购快速扩张，已完成三笔收购，其中第一笔整合良好。
• 激励机制逐步完善，股权激励方案有助于吸引和保留人才，提升业绩。

关键信息

市场数据

财务指标（2009-2012E）

投资要点

• 一手房代理行业空间广阔，代理销售的渗透率有望继续提升，行业集中度将逐步上升。
• 代理业务仍是公司未来几年的主要发展方向和业绩贡献点。
• 公司战略为拓展二三线城市，巩固并提升市场份额。
• 预计未来两年全国住宅销售额平稳增长，公司代理业务年复合增速维持在25%以上。
• 代理佣金率总体平稳，预计不会大幅下滑。
• 顾问业务和经纪业务将平稳增长，其中顾问业务增速预计维持在15%以上。
• 区域拓展初见成效，深耕二三线城市抗风险能力强。
• 公司通过股权收购扩张，符合行业规律，目前整合良好。
• 激励机制逐步完善，有助于提升业绩和减少人才流失。
• 公司盈利预测与估值显示，2010-2012年EPS分别为1.03元、1.40元、1.77元，给予“推荐”评级。

代理业务增长

• 世联地产上市后代理业务增长迅速，2010年上半年代理销售额为413亿元，同比增长87%。
• 易居、中原、合富辉煌等竞争对手也在扩张，但世联增速更快。
• 代理业务收入预计未来两年保持25%以上的增长，市场占有率稳步提升。

顾问业务增长

• 顾问业务在2009年上市后增速明显加快，2010年上半年收入同比增长128%。
• 合约数量稳步增长，合约单价小幅上升，预计未来两年收入增幅在15%以上。

经纪业务发展

• 经纪业务主要集中在深圳，受益于深圳二手房市场成熟，业务总体平稳。
• 预计未来两年经纪业务收入保持平稳，增长较为谨慎。

全国布局与区域拓展

• 世联地产已进入约30个城市，以每年5个左右的速度拓展新城市。
• 二三线城市销量增速高于一线城市，公司受益于这些城市的快速增长。
• 二三线城市代理业务竞争激烈程度较低，佣金率相对较高。

股权收购与扩张

• 公司通过股权收购快速进入新市场，获取人才和客户资源。
• 三笔股权收购分别为济南信立怡高（2010年3月）、武汉经天纬地（2010年7月）、四川嘉联兴业（2011年1月），其中第一笔整合良好。

激励机制

• 世联地产2011年1月公布了修改后的股权激励方案，行权价为34.1元。
• 行权条件逐年提高，2011-2014年最高行权比例为25%。
• 激励机制有助于提升业绩和减少人才流失。

盈利预测与估值

• 2010-2012年EPS分别为1.03元、1.40元、1.77元。
• 动态市盈率预计从37.2倍降至14.6倍，市净率从5.7倍降至3.0倍。
• 首次覆盖给予“推荐”评级，预计公司未来表现将优于市场。

总结

世联地产作为房地产服务行业的龙头，其代理销售业务是主要收入来源，未来增长空间广阔。公司通过股权收购和区域拓展，逐步实现全国布局，尤其在二三线城市表现突出。顾问业务在2010年后重启增长，而经纪业务则保持稳健。公司通过完善激励机制，提升员工积极性，增强竞争力。盈利预测显示，公司未来几年业绩有望持续增长，给予“推荐”评级。