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通威股份首次覆盖报告总结

核心内容概述

通威股份是一家在饲料及光伏新能源领域均具备较强竞争力的企业，通过并购重组将光伏新能源板块纳入主营业务体系，形成“渔业+光伏”双主业协同发展模式，致力于打造世界级多晶硅生产企业和清洁能源公司。公司多晶硅料和光伏电池业务将成为业绩增长的主要驱动力，同时农牧业务稳定发展，推动整体盈利能力提升。

主要观点

多晶硅料业务：低成本与高产能驱动

• 现有产能与市场地位：公司多晶硅料业务由四川永祥负责，当前产能为2万吨，全国排名第三，国内市场占有率8.03%。
• 成本优势：公司采用改良西门子法与永祥法结合的技术路线，成本远低于行业水平，2017年前三季度销量达1.23万吨，同比增长34.7%。
• 未来扩产计划：公司已启动包头2.5万吨和乐山2.5万吨扩产项目，预计2018年下半年开始试运行，2019年总产能将达到12万吨。
• 价格预测：2018年硅料价格预计在12-15万元/吨，2019年预计降至10-12万元/吨。公司凭借成本和品质优势，有望替代国外进口产能和国内落后产能，成为行业龙头。
• 行业前景：光伏行业持续超预期发展，2020年装机目标为105GW，2030年和2050年分别有望达到400GW和1000GW。公司有望成为全球硅料输出地，抢占市场份额。

光伏电池业务：技术领先与成本优势

• 现有产能：合肥太阳能已形成3.4GW的电池产能，2017年中报实现电池毛利率17%，远超行业平均水平（10%）。
• 扩产计划：2017年11月启动合肥2.3GW和成都3.2GW高效电池生产线，预计2018年三季度投产，届时电池产能合计达11.5GW。
• 未来展望：随着落后产能淘汰，行业竞争格局有望改善，公司毛利率有望保持在20%左右，未来有望成为全球第三方电池片供货商龙头。

农牧业务：稳定发展与行业集中度提升

• 行业背景：2016年受厄尔尼诺影响，水产养殖市场供需收紧，2017年市场交易呈现量减价涨格局。
• 业务策略：公司通过提升特种饲料和膨化饲料比例，提高饲料业务盈利能力。
• 技术应用：公司开发了多项功能性产品，并利用“渔光一体”技术提升养殖效率和产出。

关键信息

业绩预测与估值

• EPS预测：2017-2019年EPS分别为0.43、0.66、0.98元。
• 估值：当前股价对应2017-2019年PE分别为30、20、13倍。给予2019年20倍PE估值，对应目标价19.6元。
• 评级：首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

成长能力与盈利能力

• 营收与利润增长：2016年营收同比增长48.3%，归母净利润同比增长209.5%。
• 毛利率提升：2017年毛利率达18.0%，2019年预计提升至21.4%。
• 净利率提升：2017年净利率达6.8%，预计2019年提升至9.6%。
• ROE提升：2017年ROE为12.8%，预计2019年达到20.9%。

财务状况

• 资产负债率：2017年为34.0%，预计2019年降至32.1%。
• 流动比率：2017年为1.2，预计2019年提升至1.6。
• 速动比率：2017年为1.0，预计2019年提升至1.3。
• 总资产周转率：2017年为1.2，预计2019年提升至1.5。

风险提示

• 光伏装机量不及预期：可能影响硅料和电池片需求。
• 电池片产能扩张不及预期：可能影响公司盈利能力。

总结

通威股份凭借在多晶硅料和光伏电池业务中的成本优势与技术实力，有望在光伏行业持续扩张中占据有利地位。公司多晶硅料业务具备全国第三的产能和较高的市场占有率，未来扩产计划将显著提升其行业地位。光伏电池业务同样具备竞争力，通过技术升级和产能扩张，公司有望成为全球第三方供货商龙头。农牧业务稳定发展，推动公司整体盈利能力提升。公司未来三年业绩有望快速增长，估值合理，具备投资价值。