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城投政策边际收紧知多少？总结

核心内容

2021年上半年，城投监管政策密集出台，监管力度边际收紧。本文围绕“城投政策松紧变化规律”、“后续政策走向”以及“投资者应对策略”三个核心问题展开分析，指出当前正处于“遏增化存”政策收紧周期，隐性债务问题仍为监管重点。

主要观点

• 政策周期性：城投监管政策呈现明显的周期性，经历四轮“宽松—收紧”交替，其中2020年底第四轮宽松周期结束，进入第四轮收紧周期。
• 政策主线连贯：尽管政策松紧变化，但防范系统性风险始终是底线，政策主线由纲领性文件定调，执行层面的文件更具实际效果。
• 经济周期影响政策：经济下行压力大时，政府会通过放松基建刺激经济；经济好转时，政策收紧成为趋势。
• 政策效果与执行力度：强调性文件具有风向标作用，但执行层面的政策文件对市场影响更大，进一步细化监管措施会显著收紧城投平台的融资空间。

关键信息

1. 城投监管政策演变特点

• 防范系统性风险：始终是监管底线，后续政策具有较强的连贯性和持续性。
• 宽松与收紧交替：宽松周期用于稳增长，收紧周期用于化解债务风险。
• 执行文件效果更强：强调性文件仅表明政策方向，执行文件如“分类处置”、“降旧控新”等则直接影响市场。

2. 后续政策走向展望

• 收紧周期持续：隐性债务化解需长期努力，目前仅完成一半；经济未出现明显下行前，政策不会转向。
• 高风险区域受限：高债务率、高隐性债务率区域再融资可能进一步受限。
• 监管细化趋势：未来政策将更注重执行层面的细化，进一步压缩城投平台的融资空间。

3. 投资者需关注的风险区域

• 高债务率地区：如天津、陕西、新疆、北京等，展期风险较高。
• 江浙区域：虽为资金“抱团”区域，但需警惕信用下沉带来的风险。
• 高融资成本区域：如吉林、青海、贵州、辽宁等，再融资压力较大，违约风险高。

4. 投资策略建议

• 寻找短久期机会：在政策收紧期间，城投债估值可能持续走高，短久期债券更具吸引力。
• 等待收益率上升：当前收益率点位较低，可等待合适的进入时机，避免资本利得损失。
• 避免过度信用下沉：需谨慎对待弱资质区域和平台，防范违约和展期风险。

风险提示

• 下半年经济增速不及预期。
• 城投政策可能出现突然转向。

分析师信息

• 分析师：孙欧
• 执业证书编号：S1230520070006
• 邮箱：sunou@stocke.com.cn
• 联系人：高远
• 执业证书编号：S1230120110025
• 邮箱：gaoyuan@stocke.com.cn

相关报告

• 2021.03.13《城投债抱团，风险与收益》

图表与数据

• 图1：2008年至今四轮城投政策松紧周期
• 图2：各省负债率和宽口径债务率（广义债务率）排名
• 图3：各省今年（截至7.21）城投债发行金额与去年同期对比
• 图4：各省今年（截至7.21）城投债发行只数与去年同期对比
• 图5：各省今年发行平均票面利率和存量平均票面利率排名（截止7.21）
• 图6：今年各月城投债到期量统计
• 图7：2021年下半年各区域城投债到期排名
• 图8：每次融资政策收紧区间，城投债估值都会走高

表格数据

• 表1：历次城投政策松紧周期的宏观背景、标志性文件和主要内容
• 表2：各轮城投政策松紧周期内出台政策一览

总结

本文系统梳理了城投监管政策的演变过程，指出当前正处于“遏增化存”的政策收紧期，并对未来政策走向和投资者策略提出建议。投资者需关注高债务率和高融资成本区域的风险，同时采取短久期投资和等待收益率上升的策略，以应对政策收紧带来的市场变化。