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固定收益研究团队：降息预期落空，债市仍面临调整压力

核心内容

2022年2月15日，中国央行未如市场预期般降息，导致债市面临调整压力。此前市场认为2022年1月降息为“一次性降息”，但此次未进一步宽松，表明政策转向。分析指出，当前债市已隐含降息预期，但若降息落空，可能引发收益率上行。

主要观点

1. 降息预期落空

• 2022年2月15日，降息预期未实现。
• 主要原因包括：
  • 宽信用已初步见效，进一步宽松意义不大；
  • 2022年经济存在不确定性，特别是外需压力；
  • 美联储加息风险下，中国央行选择静观其变，避免外部冲击。

2. 债市调整压力分析

• 当前债市透支了宽货币预期，但对稳增长预期不足。
• 与2019年7-9月类似，市场在降息预期主导下收益率大幅下行，但9月中旬降息落空，债市随即调整。
• 若当前降息落空，可能重现2019年9月债市调整情形，叠加通胀上行，调整压力可能加大。

3. 当前债市隐含降息预期

• 1年期AAA存单利率：已低于“1年MLF利率-35BP”的区间下限（2.50%-3.20%），最低降至2.41%，隐含MLF利率下调预期。
• 5年期国开债收益率：已下行至2.6%，低于历史中枢2.85%，表明市场对降息预期较强烈。
• 2年期AA+中票收益率：已降至2.8%以下，低于历史中枢3.05%，显示市场对宽松政策的期待。

4. 宽货币预期与市场实际表现不一致

• 与2020年3-4月相比，当前1年期shibor仅下降10BP，而1年期AAA存单利率大幅下行，显示市场对降息的预期。
• 隔夜和七天回购利率（R007、R001）未明显下行，表明央行未实行极度宽松的货币政策。

关键信息

• 货币政策与经济背景：2022年经济下行压力始于2021年3季度，因需求收缩、供给冲击、预期转弱，政策开始纠偏，稳增长成为主基调。
• 政策信号：2022年1月金融数据超预期，新增信贷、社融均高于市场预期，表明稳增长前置，宽信用已落地。
• 市场反应：债市收益率处于低位，对进一步降息预期较强，但若政策未跟进，市场将面临调整。
• 策略建议：建议缩短久期至2年或更短，规避拥挤的5年期品种；可考虑做平5-10年或做凸曲线。

风险提示

• 政策变化超预期，可能对市场产生较大影响。

图表说明

• 图1：1年期AAA存单利率低于“1年MLF利率-35BP”的区间下限；
• 图2：5年期国开债收益率下行过快；
• 图3：2年期AA+中票收益率处于较低位置；
• 图4：1年期shibor与1年期AAA存单走势不同步；
• 图5：R007和R001未明显下行。

分析师承诺

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估值与分析方法的局限性

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