固定收益专题报告：建筑企业怎么看？-20210317-中泰证券-25页_1005kb

报告摘要

建筑企业信用分析总结

建筑行业概览

建筑行业围绕建设工程的勘察、设计、施工、安装、装饰等技术工作展开，其产品包括房屋建筑物、桥梁、水利枢纽等。自2000年以来，建筑业增加值占国民生产总值的比重从5.52%上升至7.18%。该行业位于产业链中游，上游涉及钢铁、水泥等建材行业，下游客户包括政府、房地产开发商等。建筑行业是典型的订单驱动型行业，具有一定的周期性，受基建和房地产行业需求影响较大。

建筑企业发债情况与信用分析框架

我们筛选出61家建筑行业发债主体，其中央企占63.93%，地方国企占24.59%，民企占11.48%。截至2021年3月15日，存续债券共454只，存量规模达5424.64亿元。主要债券类型为公司债（35.24%）和中期票据（31.72%）。未来12个月到期压力较大，尤其是11月和12月。未来几年到期压力集中在2021-2023年。

信用分析框架分为经营风险和财务风险两个维度：

经营风险：包括市场环境、施工能力和市场开拓能力。
财务风险：包括企业规模、获现能力、周转能力、杠杆水平和偿债能力。

建筑主体经营分析

施工能力

施工能力主要体现在施工领域数量和施工资质等级。施工领域越广泛，越能分散风险；施工资质等级越高，业务范围越广。改革后，施工资质分类调整，原先拥有特级资质的企业可承担更多业务，预计将提升其市场份额。

市场开拓能力

市场开拓能力通过施工区域布局的广泛性和新签合同额来衡量。施工区域布局越广，经营稳定性越高；新签合同额越高，表示承揽能力越强。八大央企2020年新签合同额占比达34.48%，显示行业集中度较高。

建筑主体财务分析

获现能力

获现能力包括收付现敞口和现金利润比。收付现敞口反映企业占款能力，现金利润比衡量企业通过经营现金流支持业务的能力。近年来，收付现敞口呈下降趋势，现金利润比亦有下移趋势。

周转能力

周转能力关注调整后的应收账款周转率和其他应收款周转率。调整后的应收账款周转率考虑了存货影响，其他应收款周转率反映质保金和往来款的周转情况。近年来，其他应收款周转率保持在14%附近。

杠杆水平

杠杆水平通过资产负债率和垫资强度衡量。资产负债率多数高于70%，但未超过90%。垫资强度反映企业为实现营收需垫付的净资金规模，部分企业实现“负垫资”，显示其资金占用较少。

偿债能力

偿债能力关注流动比率和现金短债比。流动比率保持在1以上，现金短债比波动较大，未明显反映行业趋势变化。个体差异显著，多数企业指标相关性不大，体现互补性。

信用评分模型

我们基于定量和定性指标构建了信用评分模型，分别赋予1-5分，由劣至优。定量指标包括企业规模、获现能力、周转能力、杠杆水平和偿债能力，权重分别为15%、5%、5%、5%、5%。定性指标包括公司属性（是否为上市公司、国企或民企），权重为5%。评分结果与中债隐含评级的相关性系数为70.68%，表明模型具备一定效力。

总结

建筑行业具有周期性和订单驱动特性，其信用资质需从经营和财务两个维度分析。具备广泛施工领域、高资质等级和良好市场开拓能力的企业更具优势。财务方面，企业规模、获现能力、周转能力、杠杆水平和偿债能力是关键指标。定量分析显示，部分企业获现能力较强，垫资强度较低，流动比率和现金短债比表现较好。定性分析中，央企和上市公司通常更具稳定性。信用评分模型有效评估了企业信用状况，为投资者提供参考。

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