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债市暗藏积极信号，2月走势不悲观

核心内容概述

2021年初，中国债券市场经历了一系列流动性收紧和收益率上行的波动，但多项指标显示债市仍存在积极信号。市场流动性趋紧，货币市场利率攀升，但国开债与国债利差持续收窄、隐含税率下降、国债期现基差缩窄等现象表明，市场情绪正在逐步改善，未来债市走势可能不会过于悲观。

主要观点

• 流动性收紧：2021年1月，资金面由宽松转为紧张，DR001加权利率升破3%，GC001加权利率攀升至4.5%以上，NCD报价反弹至3.05%，超过MLF利率。
• 国开债国债利差收窄：当前国开债减国债利差处于25%分位数以下，表明市场情绪改善，债市有回暖迹象。
• 隐含税率下降：国开债隐含税率降至历史25%分位数以下，释放出债市看多信号，表明市场对未来经济预期偏乐观。
• 期现基差缩窄：十年期国债主力合约基差持续缩窄，尤其在1月25日，基差降至0.57，为2020年11月发行以来最大缩窄幅度，显示市场对债市的悲观情绪有所缓解。
• 2月走势展望：尽管1月资金面紧张，但基差缩窄、隐含税率下降等积极信号表明，2月债市可能不会太悲观，市场情绪或有所好转。

关键信息

1. 资金面与利率变化

• 2021年1月27日，央行逆回购操作净回笼1000亿元，市场流动性趋紧。
• DR001加权利率接近3%，GC001加权利率升至4.5%以上。
• 主要银行一年NCD报价反弹至3.05%，超过MLF利率5-10BP。
• 票据利率大幅飙升，国股银票转贴现利率上行逾150BP，创2018年底以来新高。

2. 国开债与国债利差变化

• 国开债减国债利差处于25%分位数以下，为2016年以来最低水平。
• 利差收窄通常反映市场对利率下行的预期，是债市回暖的积极信号。
• 2020年5月至9月，利差走阔，反映市场对经济复苏的担忧。
• 2021年1月，利差再次收窄，市场情绪有所改善。

3. 国开债隐含税率变化

• 隐含税率反映市场对国开债的相对估值。
• 2021年1月，隐含税率降至历史25%分位数以下，显示市场对国开债的配置意愿增强。
• 隐含税率下降表明市场对债券需求增加，债市信心恢复。

4. 国债期现基差变化

• 基差缩窄意味着市场对未来现券价格的预期上升，具有向下支撑作用。
• 国债200016、200006、2000004的基差均出现显著缩窄，尤其是2000004基差降至0.0917，显著低于历史50%分位数。
• 基差缩窄伴随现券价格反弹，预示市场情绪好转。

市场趋势与展望

• 2021年1月，债市整体偏悲观，收益率持续上行，流动性趋紧。
• 但近期基差缩窄、隐含税率下降等指标表明，市场情绪有所改善。
• 2月债市走势可能趋于平稳，收益率或高位钝化，市场向下或有支撑。
• 若货币政策有所转向，现券市场或进一步回弹。

风险提示

• 货币政策意外收紧可能导致利率继续上行，影响债市表现。
• 经济复苏预期增强，可能对债券收益率形成上行压力。
• 信用风险事件可能对市场情绪造成冲击。

作者信息

• 分析师：胡娟
• 执业证书编号：S1230519040003
• 邮箱：hujuan@stocke.com.cn

相关报告与图表

• 图1：2010-2021年10年期国债和国开债收益率走势
• 图2：2010-2021年国开债、国债收益率及二者利差走势
• 图3：2010-2021年国开债减国债利差分位数线
• 图4：2010-2021年国开债、国债收益率及隐含税率走势
• 图5：2010-2021年国开债隐含税率分位数线
• 图6：国债期货相对国债200016基差及收盘价走势
• 图7：国债期货相对国债200006基差及收盘价走势
• 图8：国债期货相对国债2000004基差及收盘价走势