20180515-东兴证券-固收专题报告_趋势不悲观_短期需等待_12页_1mb

债市趋势分析总结

核心内容

本报告分析了当前中国债券市场的趋势，指出虽然整体上对债市不悲观，但短期内仍需等待。主要因素包括经济基本面的改善、资金面的收紧、监管政策的影响以及中美利差的低位等。

主要观点

1. 二季度经济难以出现明显下行

• 2016-2017年供给侧改革已基本完成，企业产能和库存明显下降，经济健康程度提升。
• 房地产投资受土地出让金滞后确认和房企目标影响，二季度仍具备支撑。
• 基建投资、制造业投资、消费和出口等均难以出现超预期下行，整体经济压力不大。
• PMI数据和出口数据表明经济表现超预期，需修正对经济的过度悲观预期。

2. 债市对资金面依赖程度较高

• 降准后市场做多情绪高涨，但资金面宽松难以持续，尤其是随着税期临近。
• 当前R007中枢值较低，但若资金面收紧，其难以维持在2.90以下。
• 利率债和信用债发行量在4月明显回升，加大了市场供给压力。
• 中美利差处于低位（约70BP），限制了国内货币政策的宽松空间。

3. 做多长债仍需等待

• 10年期国开债收益率在4.6以下时性价比不高，需等待利率不再上行。
• 信用利差已接近2月底的高点，但紧信用环境下，短久期高等级信用债可能更具吸引力。
• 未来信用债市场将出现分化，优质信用债可能成为市场宠儿。

关键信息

• 经济基本面：二季度经济下行压力不大，房地产和基建投资仍有支撑。
• 资金面：短期资金面过松难以持续，税期和监管政策可能引发收紧。
• 利率债：供给压力上升，利率债对资金面的依赖需调整。
• 信用债：短久期高等级信用债收益率已调整较多，具备投资机会。
• 中美利差：处于历史低位，限制国内货币政策宽松空间。
• 监管政策：资管新规、大额风险暴露等细则尚未落地，市场仍需适应。

投资建议

• 利率债：10年期国开债收益率在4.6以下时性价比不高，需等待利率趋于稳定后再考虑做多。
• 信用债：关注短久期高等级信用债，收益率已调整较多，未来可能受益于信用利差走阔。
• 市场情绪：当前市场对经济和资金面的过度依赖需修正，短期调整在所难免。

风险提示

• 贸易战升级：可能对经济造成更大冲击。
• 非标收缩超预期：可能进一步影响市场流动性。
• 监管细则落地：可能对市场产生不确定性影响。

分析师信息

• 分析师：池光胜
• 联系方式：Tel: 010-66555446；Email: chigs@dxzq.net.cn
• 执业证书编号：S1480518040001
• 背景：复旦大学金融学硕士，曾任职于中国人寿资产管理公司和兴业证券研究所，2018年4月起担任东兴证券研究所固收小组首席分析师。

行业评级体系

• 公司投资评级：
  • 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
  • 推荐：相对强于市场基准指数收益率5%~15%之间；
  • 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
  • 回避：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。
• 行业投资评级：
  • 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
  • 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
  • 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。

图表目录

• 图1：国开收益率全面上行，尤其是5年和10年
• 图2：企业库存已经明显下降
• 图3：产能利用率已经回升
• 图4：PMI连续21个月维持在枯荣线以上
• 图5：二季度土地购置费有望继续维持高位
• 图6：房企需要在二季度加快开工施工
• 图7：“抢出口”或对二季度出口形成支撑
• 图8：降准后，1年期国债收益率持续低于1年期MLF
• 图9：期限利差和利差保护均处于平均位置
• 图10：当前过松的资金面难以维系
• 图11：今年一季度利率债供给明显偏少
• 图12：4月开始利率债和信用债发行量都在明显回升
• 图13：中美利差处于低位

总结

总体来看，当前债市虽不悲观，但短期仍需等待，主要因经济基本面趋于稳定、资金面逐步收紧、监管政策待落地及中美利差低位等因素。建议投资者关注短久期高等级信用债的机会，同时谨慎应对市场波动。