深度报告-20210218-东吴证券-盛和资源-600392.SH-高成长的稀土行业龙头_26页_1mb

高成长的稀土行业龙头总结

核心内容

盛和资源是一家集研发、生产、应用于一体的混合所有制国际化公司，专注于稀土产业链的各个环节。公司成立于2001年，2013年通过借壳上市，拥有稳定的国有背景和市场化经营机制。公司主要产品包括稀土精矿、稀土氧化物、稀土化合物、稀土金属、稀土催化材料等，广泛应用于新能源、新材料、航空航天、军工、电子信息等领域。

主要观点

• 行业前景向好：稀土行业需求端以永磁材料为主，主要应用于新能源汽车、风电、变频空调等高增长领域。预计到2025年，我国氧化镨钕需求将达4.3万吨，2020-2025年复合增速高达14.5%。
• 供给端稳定：我国稀土资源禀赋优异，储量和产量均居全球前列。稀土开采控制总量年复合增速仅为3.5%，供给刚性较强。
• 政策支持：2021年工信部起草《稀土管理条例（征求意见稿）》，标志着稀土行业进入立法管理阶段，进一步规范行业秩序。
• 公司产能扩张：公司已打通稀土全产业链，2022年预计总产能达到37000吨，其中稀土分离能力约15000吨，金属加工能力约12000吨，预计扩产后产能提升显著。
• 技术优势：公司重视技术研发，投入大量资金，拥有省级技术中心和多项专利，尤其在稀土冶炼分离工艺上实现了突破，降低了成本并提升了效率。
• 盈利预测：预计2020/2021/2022年公司收入分别为87.3/132.2/146.9亿元，净利润分别为2.8/10.8/15.0亿元，增速分别为180%/280%/39%。公司PE估值分别为141/37/26.73倍，显示估值持续下降。
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，基于行业需求增长、公司扩产计划推进及行业供给刚性。

关键信息

1. 公司概况

• 公司名称：盛和资源
• 成立时间：2001年
• 上市时间：2013年（借壳太工天成）
• 主要产品：稀土精矿、稀土氧化物、稀土化合物、稀土金属、稀土催化材料等
• 业务布局：覆盖稀土矿山采选、冶炼分离、加工应用三大环节，拥有国内外矿山资源，形成完整供应链。

2. 行业分析

• 需求端：
  • 需求主要由永磁材料驱动，其中钕铁硼占主导。
  • 下游主要集中在新能源汽车（50%）、风电（10%）、变频空调（8.4%）。
  • 2020年下半年以来，受益于政策刺激和恢复性增长，相关领域增速较高。
• 供给端：
  • 我国稀土储量和产量全球领先，2019年储量占比37%，产量占比63%。
  • 供给增长缓慢，2006-2020年开采控制总量年复合增速仅3.5%。
  • 我国稀土冶炼分离产量占全球89.3%，具备全球竞争优势。
• 政策端：
  • 2021年工信部发布《稀土管理条例（征求意见稿）》，立法规范行业发展。
  • 近年来出台多项政策，包括战略储备、生产计划控制、出口限制等，旨在维持行业稳定和提升附加值。

3. 公司产能与布局

• 国内矿源：
  • 托管四川汉鑫矿业，获得大陆槽稀土矿开采权。
  • 参股冕里稀土，获得羊房沟稀土矿开采权。
  • 参股山东钢研中铝稀土科技有限公司，获得微山湖稀土矿开采权。
• 海外矿源：
  • 控股格林兰公司，持股11.04%，拥有科瓦内湾稀土矿，预计2021年获批后年产量3万吨。
  • 通过MPMO获得芒廷帕斯稀土矿包销权，预计2020年产量达4万吨。
• 产能情况：
  • 截至2020年末，公司总产能为27000吨。
  • 2022年扩产完成后，总产能将达37000吨。

4. 财务表现与盈利预测

• 2019A：
  • 营业收入：69.6亿元，同比增11.8%
  • 归母净利润：10.2亿元，同比降64.6%
• 2020E：
  • 营业收入：87.3亿元，同比增25.5%
  • 归母净利润：28.4亿元，同比增180%
• 2021E：
  • 营业收入：132.2亿元，同比增51.3%
  • 归母净利润：107.9亿元，同比增279.5%
• 2022E：
  • 营业收入：146.9亿元，同比增11.2%
  • 归母净利润：150.1亿元，同比增39.1%

5. 估值与投资建议

• PE估值：
  • 2019A：395.18倍
  • 2020E：141.14倍
  • 2021E：37.19倍
  • 2022E：26.73倍
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，基于行业景气度提升、公司产能扩张及政策支持。

6. 风险提示

• 下游需求不及预期：新能源汽车、风电、变频空调等领域增长不及预期，将影响稀土需求。
• 公司扩产不及预期：晨光稀土、科百瑞扩产计划未能按预期推进，可能影响产能和利润。

图表目录

• 图1：公司历史沿革
• 图2：公司股权架构（2021年2月18日）
• 图3：营业收入稳步增长（单位：亿元）
• 图4：净利润预计转降为升（单位：亿元）
• 图5：2019年公司稀土产品营业收入结构
• 图6：2019年公司主要稀土产品毛利率
• 图7：我国稀土行业下游产值占比（2019年）
• 图8：全球稀土消费结构（消费量）-2019年
• 图9：我国稀土消费结构（消费量）-2019年
• 图10：我国稀土永磁材料产量稳步增长
• 图11：我国钕铁硼毛坯开工率逐步提高
• 图12：全球钕铁硼下游需求结构（2018年）
• 图13：我国汽车产量触底回升
• 图14：2020年新能源车产量增长17.3%
• 图15：变频空调产量大幅提升
• 图16：我国风电装机量增速高于全球
• 图17：我国稀矿储量占比37%（2019年）
• 图18：我国稀土矿产量占比63%（2019年）
• 图19：我国稀土开采控制总量增长缓慢（单位：吨）
• 图20：我国分离稀土产品产量全球占比超80%（单位：吨）
• 图21：稀土生产企业开工率持续回升
• 图22：公司全产业链主要布局
• 图23：公司在技术研发方面保持较高支出
• 图24：公司获得专利数量
• 图25：传统工艺流程复杂繁琐
• 图26：公司研发的新工艺简单高效
• 图27：公司稀土类产品产量（单位：吨）
• 图28：公司稀土类产品营业收入（单位：万元）

表格目录

• 表1：我国稀土需求拆分
• 表2：稀土行业历年政策
• 表3：公司在国内主要矿源供应
• 表4：公司在国外主要矿源供应
• 表5：公司稀土矿储备情况（单位：吨 REO）
• 表6：公司主营冶炼加工业务的子公司一览
• 表7：公司产能分布一览（截至2020年末）
• 表8：公司扩产计划与预计产能
• 表9：公司未来产量预计
• 表10：公司分业务营收毛利拆分（单位：百万元）
• 表11：可比公司估值（2021年2月18日）

财务预测表

资产负债表（单位：百万）

利润表（单位：百万元）