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从分母端到分子端，寻找“沙漠之花”——竞争格局优化中的投资机会

核心观点

• 美伊冲突对全球风险资产造成冲击，叠加A股未出现连续三年估值扩张，分子端的重要性凸显。
• 2026年政府工作报告强调“反内卷”和竞争格局优化，成为投资关注重点。
• 通过构建资本开支和行业集中度四象限模型，结合毛利率和归母净利润增速拐点，识别“沙漠之花”行业。
• 煤炭和白色家电是历史上的典型“沙漠之花”行业，其发展路径为：资本开支低位 → 行业集中度抬升 → 毛利率提升 → 利润增速转正 → 股价上涨。
• 未来可关注化学制药（创新药）、光伏设备和商用车三大细分行业。

指标体系

资本开支四象限

• 第一象限：供给相对过剩，资本开支相对高位且边际向上。
• 第二象限：供给相对出清，资本开支相对低位且边际向上。
• 第三象限：供给出清中，资本开支相对低位且边际向下。
• 第四象限：供给相对过剩，资本开支相对高位且边际向下。

行业集中度四象限

• 第一象限：行业集中度抬升，集中度在高位且边际向上。
• 第二象限：行业集中度抬升，集中度在低位且边际向上。
• 第三象限：行业集中度下降，集中度在低位且边际向下。
• 第四象限：行业集中度下降，集中度在高位且边际向下。

以史为鉴

案例一：煤炭行业

• 2013Q4-2016Q1，煤炭开采和焦炭行业资本开支长期处于低位。
• 2015Q1-2016Q1，行业集中度逐渐抬升。
• 2015Q4，焦炭行业毛利率由负转正。
• 2016年Q1-Q2，归母净利润累计同比增速转正。
• 2016年Q1后，煤炭行业相对全A指数取得正收益，涨幅显著。

案例二：白色家电行业

• 2014-2015年价格战期间，白色家电行业资本开支处于低位。
• 2016年Q1，行业集中度抬升，毛利率持续上行。
• 2016年Q1，归母净利润累计同比增速回暖。
• 2016年Q1后，白色家电行业相对全A指数取得正收益，涨幅在申万二级行业中排名靠前。

投资建议

化学制药（创新药）

• 2026年创新药对外授权交易总额突破600亿美元，已接近全年总额的一半。
• 2025年Q2，化学制药行业归母净利润累计同比增速出现拐点。
• 上海谊众、诺诚健华、圣诺生物等企业业绩高增，验证行业高景气。

光伏设备

• 2025年Q3，光伏设备归母净利润累计同比增速出现拐点。
• 光伏设备境外业务收入占比达 $35.6%$，出口欧洲占比 $40%$。
• 原油价格飙升背景下，能源安全重要性凸显，欧盟清洁能源投资战略带来明确需求支撑。
• 行业集中度和资本开支均底部抬升，基本面改善。

商用车（重卡）

• 2021-2024年，重卡行业进入深度产能过剩周期，供给显著大于需求。
• 2026年以旧换新和电动化趋势推动行业边际需求改善。
• 2025年底新能源重卡渗透率飙升至 $28.8%$，2026年预计达 $35%$ 甚至更高。
• 2026年1-2月重卡销量同比增长 $16.5%$，行业有望实现销量平稳、价格企稳、盈利修复。

风险提示

• 美伊冲突超预期，可能持续压制市场风险偏好。
• 数据统计偏差，可能影响对供给出清阶段的判断。
• 供给出清进程不及预期，可能拖累行业指数走势。
• 样本误差，煤炭和白色家电行业不能代表整体市场。

附录

• 相关报告：《美伊冲突复杂多变，中国安全资产有望重估》《地缘未明朗、油价仍扰动，保持定力、静待反攻时机》《2026年四月策略金股报告》

• 股票投资评级说明：

  • 买入：相对于沪深300指数表现 $+20%$ 以上；
  • 增持：相对于沪深300指数表现 $+10% \sim +20%$；
  • 中性：相对于沪深300指数表现 $-10% \sim +10%$ 之间波动；
  • 减持：相对于沪深300指数表现-10%以下。

• 行业投资评级：

  • 看好：行业指数相对于沪深300指数表现 $+10%$ 以上；
  • 中性：行业指数相对于沪深300指数表现 $-10% \sim +10%$ 之间波动；
  • 看淡：行业指数相对于沪深300指数表现 $-10%$ 以下。

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