电力、煤气及水等公用事业行业研究：市场化+浮动价增强盈利确定性，重构火电板块价值新时代-20191025-国金证券-22页_1mb

电力、煤气及水等公用事业行业研究报告总结

核心内容

本报告分析了中国电力行业市场化改革的进展与挑战，探讨了电价改革对火电板块的影响，并提出投资建议。报告指出，电力市场化改革正逐步推进，但短期内仍面临多重阻力，导致市场化比例提升缓慢。同时，电价机制的调整对火电企业的盈利和估值具有重要影响。

主要观点

1. 市场化改革进展

• 市场化比例：2018年市场交易电量占比仅为30.2%，距离国家目标仍有较大差距。
• 改革目标：2018年与2020年全国交易电量占比目标分别为54.4%和66.1%，但预计2021年市场化比例不超过55%。
• 政策推动：2019年多项政策出台，包括电力现货市场建设、输配电价改革和煤电上网电价形成机制改革，推动电力市场化改革。

2. 电价机制改革

• 煤电上网电价：从“标杆电价”改为“基准价±上下浮动”的市场化机制，但电价之锚仍为原有煤电标杆电价。
• 其他电源定价：核电、跨省水电和可再生能源的定价机制不受煤电浮动价影响，仍以固定成本结构为基础。

3. 火电板块盈利与估值

• 盈利波动：由于“市场煤、管制电”双轨制，火电板块盈利波动性较大，PE估值适用性差。
• PB估值：火电板块PB持续低于公用事业和水电，当前约为0.99倍，预计可修复至1.4-1.7倍。
• 美国经验：美国电力市场化后，PB估值因盈利稳定而提升，可作为国内火电板块的参考。

4. 风险提示

• 电价下降：电价下降超预期将对火电企业盈利造成压力。
• 市场化程度：市场化程度超预期可能影响电价形成机制。
• 煤炭价格：煤炭价格因突发性事件上涨，将对火电板块带来风险。

关键信息

市场化进展

• 市场交易电量：2018年市场交易电量占全社会用电量的30.2%，预计2021年不超过55%。
• 市场化挑战：包括市场建设进展慢、交叉补贴难解决、优先发电规模大、工商业用户进场难等。

电价机制

• 煤电上网电价：从“标杆电价”改为“基准价±上下浮动”，但电价之锚仍为原有标杆电价。
• 其他电源：核电、跨省水电和可再生能源的定价机制不受煤电浮动价影响。

火电板块

• 盈利波动：火电板块毛利率波动性较高，PE估值波动较大。
• PB估值：当前火电板块PB约为0.99倍，低于公用事业和水电。
• 投资建议：建议关注华能国际、华电国际等火电龙头企业，以及建投能源、皖能电力、湖北能源等区域龙头。

美国经验

• PB估值提升：美国电力市场化后，PB估值因盈利稳定而提升。
• ROE稳定：美国电力龙头ROE波动率较小，有助于PB估值提升。

投资建议

• 火电龙头企业：建议关注华能国际、华电国际，因其受电价政策落地、煤价下行、利用小时数稳定影响，业绩有望企稳回升。
• 区域火电龙头：建议关注建投能源、皖能电力、湖北能源，因其受地方区域供需紧平衡影响，电价上升、盈利增加。

风险提示

• 电价下降：电价下降超预期将对火电企业盈利造成压力。
• 市场化程度：市场化程度超预期可能影响电价形成机制。
• 煤炭价格：煤炭价格因突发性事件上涨，将对火电板块带来风险。

行业投资评级说明

• 买入：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘15%以上；
• 增持：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘5%-15%；
• 中性：预期未来3-6个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%-5%；
• 减持：预期未来3-6个月内该行业下跌幅度超过大盘5%以上。

特别声明

• 版权说明：本报告版权归国金证券所有，未经书面授权，不得复制、转发、转载等。
• 免责声明：本报告基于公开资料或实地调研，不保证信息的准确性和完整性，也不对因此产生的损失承担责任。
• 使用限制：本报告仅供风险评级高于C3级的投资者使用，非C3级以上投资者擅自使用可能承担法律责任。
• 地域限制：此报告仅限于中国大陆使用。

联系方式

上海

• 电话：021-60753903
• 传真：021-61038200
• 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn
• 邮编：201204
• 地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦7楼

北京

• 电话：010-66216979
• 传真：010-66216793
• 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn
• 邮编：100053
• 地址：中国北京西城区长椿街3号4层

深圳

• 电话：0755-83831378
• 传真：0755-83830558
• 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn
• 邮编：518000
• 地址：中国深圳福田区深南大道4001号时代金融中心7GH