20150825-申万宏源研究_香港_-华润置地-01109.HK-维持华润置地增持评级_高端投资物业面临压力_11页_1mb

报告摘要

华润置地中期业绩及投资评级分析总结

核心内容

华润置地（1109 HK）在2015年上半年公布了亮丽的中期业绩，营业收入同比增长30%至约370亿港币，归属于股东的核心净利润同比增长32%至约50亿港币。公司通过物业销售实现了显著增长，其中物业销售收入增长31%至328亿港币，毛利率从28%提升至30.8%，综合毛利率从30.4%上升至32.2%。由于母公司资产注入和供股，公司每股核心净利增长17%至0.76港币。同时，公司维持了稳定的派息比率，相当于核心净利的13%，派发每股中期股息0.087港币，同比增长2.4%。

主要观点

销售表现强劲：华润置地上半年实现合约销售额370亿元人民币，同比增长45%，其中深圳项目贡献了18%的销售额，为公司未来毛利率提供支撑。
投资物业面临压力：虽然租赁物业收入同比增长16%，但扣除新开项目后，开业一年以上的租金收入仅增长5%。高端购物中心受高端消费放缓影响较大，可能面临投资回收期拉长。
市场估值合理：尽管存在高端投资物业和外汇风险等负面因素，但公司当前估值（7.5倍16年PE，0.8倍16年PB）已反映多数负面因素，公司销售和盈利可见度被市场忽视。
评级维持：分析师认为，公司有约20%的上行空间，维持“Outperform”评级，并将目标价从30.07港币下调至21.05港币，折合30%的净资产值折价。

关键信息

财务数据：
- 2013-2015E收入分别为71,389 CNY、88,382 CNY、101,883 CNY。
- 2013-2015E核心净利润分别为9,442 CNY、11,803 CNY、13,363 CNY。
- 2015E每股核心净利为2.18 CNY，同比增长13%。
- 2016E和2017E核心净利预计分别为2.33 CNY和2.82 CNY，同比增长18.3%和21.0%。
- 2015E每股核心净利为0.76 HKD，同比增长17%。
- 2015E每股中期股息为0.087 HKD，同比增长2.4%。
资产负债情况：
- 净权益负债比维持在39%左右。
- 公司拥有约480亿港币的净外债头寸，比中海外（约270亿港币）更高，受人民币贬值影响较大。
市场表现：
- 合约销售在2015年上半年表现突出，其中7月单月合约销售增长达175%。
- 公司已售未结金额在6月底超过1100亿元人民币，其中约730亿元人民币（折合890亿港币）将在2015年内结算。
投资物业布局：
- 公司已运营的购物中心包括9个万象城和5个五彩城（万象汇）。
- 待建的40多个购物中心中，万象城和万象汇将各占一半。
- 万象城购物中心系列占公司投资组合约80%，定位高端。
行业对比：
- 与同行业其他公司相比，华润置地的销售和利润增长表现优于市场平均。
- 与中海外（688 HK）相比，华润置地在高端投资物业方面布局更多，受高端消费放缓影响更大。
估值调整：
- 调整目标净资产值折价至30%，获得新的12个月目标价21.05港币。
- 当前估值较合理，有较大的上行空间。