20220925-国金证券-美债研究系列之二_美债收益率_会破_4_吗__18页_3mb

美债收益率，会破“4%”吗？

核心内容

本文围绕美债收益率是否会突破“4%”展开分析，从年初以来的驱动逻辑、加息周期的历史启示以及未来美债收益率的走势三个方面进行探讨，同时结合当前市场数据进行跟踪分析，为投资者提供参考。

主要观点与关键信息

1.1 年初以来的驱动逻辑

• 美债收益率大幅震荡上行：截至9月22日，3个月、2年期和10年期美债收益率较年初分别上行323bp、338bp和218bp，分别达到 $3.29%$、$4.11%$ 和 $3.70%$。
• 三阶段演变：
  1）年初至6月上旬，随着加息预期上修，10Y美债收益率从 $1.5%$ 上行至 $3.5%$；
  2）6月中至7月，衰退担忧升温，10Y收益率下行89bp至 $2.6%$；
  3）8月以来，就业市场韧性仍在，叠加紧缩预期升温，10Y收益率再度上行至 $3.7%$。
• 市场扰动显著：美债收益率的大幅上行对全球资本市场造成明显扰动，包括股票市场普跌、美元指数走强、部分商品价格受压制。

1.2 加息周期的历史启示

• 市场利率领先政策利率：历次加息周期中，10Y美债收益率通常领先政策利率1个季度左右见顶。
• 收益率顶点高于政策利率终点：10Y美债收益率的顶点均高于政策利率终点，仅2006年两者持平。
• 上行幅度更大：加息周期中，10Y美债收益率的上行幅度至少为政策利率上行幅度的一半。
• 政策调整依据不同：
  • 加息结束需看到CPI回落2个季度；
  • 降息通常发生在非农新增就业人数回落至10-15万人时。
• 期限利差倒挂：在加息结束后，10Y与3M美债收益率可能出现倒挂，但幅度通常不超过100bp。

1.3 未来美债收益率如何演绎

• 短期仍将上行：综合基本面、政策面、交易面及历史规律，10Y美债利率破“4%”几无悬念。
• 支撑因素：
  1）就业市场韧性较强，通胀居高不下，导致美联储加息周期持续；
  2）点阵图显示，2022年底政策利率将突破 $4%$；
  3）美联储缩表速度翻倍，加剧美债市场供需矛盾；
  4）部分外资对美债的抛售行为进一步推动收益率上行。
• 市场影响：
  • 高估值板块或延续高波动；
  • 港股及A股部分板块可能受外部环境压制；
  • 人民币贬值压力仍在，但对国内市场冲击或相对有限。

数据跟踪

2.1 权益市场追踪

• 发达国家股市普遍下跌：日经225、澳股、英股、德股、道指、标普、法股和纳斯达克指数分别下跌 $1.50%$、$2.67%$、$3.10%$、$3.59%$、$4.00%$、$4.65%$、$4.84%$ 和 $5.07%$。
• 新兴市场股指多数下跌：土耳其、韩国、南非、俄罗斯股指分别下跌 $3.06%$、$3.89%$、$4.76%$ 和 $10.45%$，巴西股指上涨 $2.23%$，泰国股指微涨 $0.08%$。
• 行业普遍下跌：美国和欧元区各行业均下跌，其中能源、非必需消费、房地产等板块跌幅较大。

2.2 债券市场追踪

• 发达国家10Y国债收益率大幅上行：美国、德国、英国、意大利和日本10Y国债收益率分别上行24.00bp、21.00bp、18.07bp、31.90bp和1.40bp。
• 新兴市场10Y国债收益率多数上行：土耳其、越南、印度、南非等国收益率上行，仅巴西收益率下行。

2.3 外汇市场追踪

• 美元指数走强：美元指数上涨 $16%$，欧元、英镑、日元兑美元分别贬值 $3.23%$、$5.05%$ 和 $0.29%$。
• 新兴市场货币普遍贬值：土耳其里拉、印尼卢比、菲律宾比索、雷亚尔和韩元兑美元分别贬值 $0.84%$、$0.75%$、$2.24%$、$0.28%$ 和 $2.61%$。
• 人民币贬值压力：美元兑人民币升值 $1.90%$，欧元和英镑兑人民币分别贬值 $1.00%$ 和 $2.44%$。

2.4 大宗商品市场追踪

• 价格涨跌互现：原油价格大幅下跌，贵金属、铜铝价格下跌，黑色金属和农产品涨跌不一。
• 具体表现：
  • WTI原油和布伦特原油分别下跌 $7.48%$ 和 $5.69%$；
  • 焦煤价格上涨 $3.25%$，动力煤价格下跌 $0.95%$；
  • 铜铝价格共振下跌，贵金属价格普遍下跌。

风险提示

1. 美联储货币政策收紧不及预期：若通胀回落或失业率上升超出预期，可能导致提前转向宽松。
2. 美国通胀回落超预期：能源及食品价格回落、通胀预期稳定、就业市场摩擦缓解，可能导致通胀超预期回落。

图表目录

• 图表1：年初以来，美债收益率震荡上行
• 图表2：全球资本市场受到剧烈冲击
• 图表3：美联储加息预期与10Y美债收益率走势
• 图表4：近期，经济韧性也是美债再度攀升的原因之一
• 图表5：美联储议息会议声明对比
• 图表6：9月，美联储议息会议点阵图
• 图表7：密歇根大学通胀预期近期出现回落
• 图表8：政策利率与10年期美债收益率走势
• 图表9：1984年以来，10Y美债收益率多提前见顶
• 图表10：加息周期中，美债收益率与政策利率的高点
• 图表11：加息周期中，政策利率、美债利率上行幅度
• 图表12：美联储政策利率与通胀率走势
• 图表13：加息结束前，CPI的回落幅度
• 图表14：时变的泰勒规则对美联储加息路径拟合更优
• 图表15：泰勒规则下的终点利率与实际终点利率
• 图表16：美联储政策利率与失业率走势
• 图表17：降息多发生在失业率连续回升1个季度后
• 图表18：历史上，央行的调控与人民币汇率走势
• 图表19：3个月美债收益率与政策利率走势紧密联系
• 图表20：加息周期中，10Y与3M期限利率快速收窄
• 图表21：美国就业市场的“贝弗利奇曲线”明显外移
• 图表22：本轮美联储加息呈现明显“赶作业式”特征
• 图表23：点阵图显示加息终点利率22年底即将破 $4%$
• 图表24：联邦利率期货市场预期的加息路径
• 图表25：美国就业市场韧性仍在
• 图表26：美联储持有到期的美债、中长期占比提升
• 图表27：外资持有的美债结构
• 图表28：日元对冲成本已高于美日利差
• 图表29：日元汇率稳定后，美债收益率大幅攀升
• 图表30：年初以来，主要外资均在减持美债
• 图表31：美债收益率压制下，高估值板块表现更差
• 图表32：外围市场或仍将维持较高的波动率
• 图表33：企业、居民的二级储备有望形成支撑
• 图表34：近期，股债两市外资流出已经放缓
• 图表35：本周，发达国家股指悉数下跌
• 图表36：本周，新兴市场股指多数下跌
• 图表37：本周，美股行业普遍下跌
• 图表38：本周，欧元区行业普遍下跌
• 图表39：本周，香港市场普遍下跌
• 图表40：本周，恒生行业多数下跌
• 图表41：主要发达国家10年期国债收益率普遍上行
• 图表42：本周，英美德10年期利率上行
• 图表43：新兴市场国家10年期国债收益率多数上行
• 图表44：本周，巴西10年期国债收益率下行
• 图表45：本周，美元指数走强
• 图表46：本周，欧元、英镑兑美元贬值
• 图表47：本周，主要新兴市场货币兑美元普遍贬值
• 图表48：本周，土耳其里拉、雷亚尔兑美元贬值
• 图表49：本周，人民币兑欧元、美元贬值
• 图表50：本周，美元兑人民币升值
• 图表51：本周，大宗商品价格涨跌互现
• 图表52：本周，WTI原油、布伦特原油价格均下跌
• 图表53：本周，焦煤价格上涨、动力煤价格下跌
• 图表54：本周，铜铝价格共振下跌
• 图表55：本周，铜价下跌，通胀预期小幅下降
• 图表56：本周，贵金属价格均下跌
• 图表57：本周，金价下跌，10Y美债实际收益率上行

特别声明

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