探寻光伏行业“确定性”系列之三：“拥硅为王”_再现，_平价时代硅料逻辑重塑_25页_3mb

新能源与汽车研究部 - 太阳能行业研究总结

核心内容

本报告聚焦于太阳能行业，尤其是**多晶硅（硅料）**环节的市场分析与投资建议。报告指出，光伏行业进入平价时代后，硅料作为产业链的瓶颈环节，将对光伏新增装机量产生决定性影响。预计2022年硅料均价有望保持在15万元/吨以上，且硅料企业的长期盈利中枢可能在1.5~2万元/吨之间。

此外，报告还探讨了颗粒硅的未来发展前景，指出其作为棒状硅的补充，短期内可能有助于缓解硅料供需紧张，但长期来看，颗粒硅的市场份额将取决于其性价比、是否适用于N型产品以及下游对供应链安全的需求。

主要观点

• 硅料是光伏产业链的核心瓶颈：由于硅料技术壁垒高、扩产周期长，其产能将决定光伏新增装机上限。
• “拥硅为王”现象持续：硅料价格因阶段性供需错配而上涨，且高比例长单成为行业常态。
• 能耗双控政策影响产能扩张：新产能获取低电价难度加大，企业难以持续低成本扩张，未来硅料成本中枢将上移。
• N型技术推动硅料品质升级：高品质低成本产能将具备更强竞争力，尤其在N型电池技术普及背景下。
• 颗粒硅技术逐步成熟：保利协鑫等企业持续投入研发，颗粒硅有望成为未来硅料的重要补充。
• 行业集中度提升：头部企业凭借技术、资金优势，将进一步巩固市场地位，预计2022年底头部企业产能占比将达76%。

关键信息

1. 短期：硅料决定光伏装机上限

• 2021年全球多晶硅产量约57万吨，2022年预计新增22~27万吨，可满足260~280GW组件需求。
• 2022年硅料仍为产业链最瓶颈环节，全年均价有望保持在15万元/吨以上。
• 硅片扩产规模远大于硅料，供需错配可能持续，导致硅片开工率不足100%成为新常态。
• 下游企业通过参股方式绑定头部硅料企业，以确保原材料供应稳定。

2. 长期：硅料盈利中枢或在1.5~2万元/吨

• 多晶硅是光伏产业链中技术、资金壁垒最高的环节之一，扩产周期长达1.5~2年。
• 由于电价上涨和能耗双控政策，新产能现金成本中枢将上移。
• 头部企业因成本优势，其长期盈利中枢可能高于1.5~2万元/吨。
• 投资回报率（IRR）是企业扩产决策的重要依据，预计合理IRR在18%~27%之间。

3. 硅料技术路线

• 改良西门子法：目前主流技术，综合电耗约55~60kWh/kg，适合棒状硅生产。
• 硅烷流化床法（FBR）：具有更低的电耗（约20kWh/kg），适合颗粒硅生产，但存在成本与品质之间的“跷跷板”效应。
• 颗粒硅：未来有望成为主流，但需解决杂质问题，并依赖于大规模生产带来的成本优化。

4. 主要投资标的

• 通威股份（600438.SH）：多晶硅产能居行业第一，2022年底预计产能达18万吨，权益出货复合增速达73%。
• 大全能源（688303.SH）/大全新能源（DQ.N）：新疆地区产能优势明显，2022年产能预计达12万吨，2024年有望达27万吨。
• 新特能源（1799.HK）/特变电工（600089.SH）：冷氢化技改后产能将达10万吨，预计2022年底总产能达20万吨。
• 保利协鑫能源（3800.HK）：颗粒硅技术领先，预计2022年底颗粒硅产能达18万吨，成为全球最大颗粒硅制造商。
• 亚洲硅业（A20621.SH）：具备一定的市场地位，2022年产能预计达3万吨。

风险提示

• 全球疫情恶化超预期
• 原材料涨价超预期
• 光伏需求不及预期

图表目录

• 图表1：2000-2021年多晶硅进口价格及复盘
• 图表2：全球加速脱碳，主要国家及企业碳排放目标
• 图表3：2010-2020年全球光伏平均度电成本下降85%
• 图表4：2020年全球新增电源装机构成
• 图表5：近两年海外新能源项目PPA电价呈上升趋势
• 图表6：2021-2022年硅料新产能投产计划统计
• 图表7：2021-2022年硅料产能释放节奏预测
• 图表8：2020-2021年国内光伏新增装机
• 图表9：硅料价格变化对组件价格的影响测算
• 图表10：2017-2022E年硅料、硅片产能对比
• 图表11：部分光伏企业单晶硅棒扩产规划
• 图表12：2022年多晶硅销售长单签订情况
• 图表13：2022年硅片销售长单签订情况
• 图表14：2020年工业硅下游应用领域分布
• 图表15：2020年国内工业硅产能分布情况
• 图表16：工业硅生产成本构成
• 图表17：不同电价下对应工业硅生产成本
• 图表18：化学级工业硅价格回落
• 图表19：冶金级工业硅价格回落
• 图表20：国内工业硅月度产量及同比增速
• 图表21：下游企业参股硅料情况
• 图表22：“十四五”期间各地能耗双控考核收紧
• 图表23：2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况
• 图表24：高电价对成本影响
• 图表25：多晶硅生产成本构成
• 图表26：多晶硅扩产项目集中于电价低地区
• 图表27：多晶硅新增产能现金成本测算
• 图表28：单多晶硅片用料价格对比
• 图表29：多晶硅企业单晶用料占比对比
• 图表30：拉制单晶所需多晶硅等级及技术指标
• 图表31：多晶硅项目投资回报预测
• 图表32：多晶硅扩产高峰在2017年
• 图表33：多晶硅项目投资收益率测算
• 图表34：改良西门子法工艺流程图
• 图表35：硅烷流化床法工艺流程图
• 图表36：FBR技术发展历程
• 图表37：改良西门子法与硅烷法核心区别
• 图表38：改良西门子法与硅烷法核心设备对比
• 图表39：保利协鑫颗粒硅扩产规划
• 图表40：2021年底国内多晶硅产能份额
• 图表41：2022年底国内多晶硅企业产能份额
• 图表42：通威股份多晶硅产能及产量情况
• 图表43：通威股份2022年底多晶硅产能分布
• 图表44：大全能源多晶硅产能及产量情况
• 图表45：大全能源2022年底多晶硅产能分布
• 图表46：新特能源多晶硅产能及产量情况
• 图表47：新特能源2022年底多晶硅产能分布
• 图表48：保利协鑫能源多晶硅产能及产量情况
• 图表49：保利协鑫能源2022年底多晶硅产能分布
• 图表50：亚洲硅业多晶硅产能及产量情况
• 图表51：亚洲硅业2022年底多晶硅产能分布
• 图表52：相关公司估值表一览