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上半年出货增长强劲，模组镜头技术持续进阶

核心内容概述

舜宇光学科技在2017年上半年展现出强劲的出货增长，其摄像模组、手机镜头、车载镜头及安防镜头等业务均实现显著增长，技术持续突破，市场地位稳固。公司凭借在新型封装技术、大光圈、光学变焦及3D成像等领域的领先地位，有望在未来几年中持续享受技术溢价和行业增长红利。

主要观点

• 摄像模组：2017H1出货量达153.3百万颗，同比增长42.3%；预计全年出货量同比增长15%-20%，高于行业平均增速。公司通过MOB、MOC等新型封装技术，有效解决大屏化、超薄化、双摄等技术痛点，提升装配精度与良率，毛利率显著优于竞争对手。
• 手机镜头：2017H1出货量达144.37百万颗，同比增长81.2%；视场角可达120-150度，F1.65大光圈即将量产，13MP镜头厚度降至3.9mm，产品高端化趋势明显。
• 车载镜头：2017H1出货量为15.3百万颗，同比增长44.3%。模压镜片技术带来显著成本优势，公司作为行业领先者，市场份额有望进一步扩张。
• 安防镜头：市场空间与手机镜头相当，公司作为海康、大华的核心供应商，业绩释放潜力大，有望受益于安防市场的持续增长。
• 3D成像技术：公司布局TOF、散斑结构光、编码结构光三大方案，具备量产经验，预计3D摄像头市场渗透率可达30%，未来五年复合增速达35%，将为公司带来新的业绩增长点。

关键信息

出货增长与市场表现

• 2017H1摄像模组出货量：153.3百万颗，同比增长42.3%
• 2017H1手机镜头出货量：144.37百万颗，同比增长81.2%
• 2017H1车载镜头出货量：15.3百万颗，同比增长44.3%
• 2017H1安防镜头市场潜力大，公司作为核心供应商，业绩待释放

技术突破

• MOB/MOC封装技术：基座面积缩减超20%，结构强度提升45%，适用于双摄与大屏手机
• F1.5大光圈方案：预计2017年9月研发成功，提升光通量，降低芯片成本
• 潜望式光学变焦：3倍光学变焦预计2018年量产，技术储备深厚，具备11项核心技术

3D成像市场前景

• 3D摄像头市场渗透率有望达30%，未来五年复合增速达35%
• 单位产品价值提升约5-11美元，公司具备完整技术解决方案与丰富量产经验

财务预测

• 2017-2019年净利润预计增长72%、38%、25%，分别达21.8、30.0、37.5亿元
• 复合增长率超过40%，目标价88元港币，较当前股价有28%上涨空间
• 2017年P/E为30.7倍，PEG为0.9倍，未来盈利水平持续受益于产品结构改善与双摄放量

风险提示

• 镜头行业竞争加剧，可能影响公司手机镜头业务增速
• 双摄渗透不及预期，可能对模组业务造成短期压力

评级与投资建议

• 评级：维持“买入”评级
• 目标价：88元港币
• 目标期限：6个月
• 投资逻辑：公司技术优势明显，业务增长强劲，具备较强的市场竞争力和盈利潜力

行业及公司评级体系

估值方法与局限性说明

本报告的分析基于多种假设，不同假设可能导致分析结果出现较大差异。报告所采用的估值方法及模型均有其局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。

附：财务数据概览（单位：百万元人民币）

附：主要财务指标

• EPS：0.71（2015）、1.18（2016）、1.99（2017E）、2.74（2018E）、3.42（2019E）
• P/E：85.9（2015）、51.8（2016）、30.7（2017E）、22.3（2018E）、17.8（2019E）
• 每股股息：0.21（2015）、0.29（2016）、0.60（2017E）、0.82（2018E）、1.03（2019E）

分析师信息

• 付天姿：CFA, FRM，光大证券海外TMT分析师
• 秦波：海外研究部负责人，拥有丰富行业经验

总结

舜宇光学科技在2017年上半年表现突出，多个业务板块实现快速增长，技术优势显著，尤其在新型封装、大光圈、光学变焦和3D成像等领域具备领先优势。公司未来有望受益于智能手机高端化趋势及3D摄像头市场爆发，业绩增长可期，维持“买入”评级，目标价为88元港币，具有较大的上涨空间。