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华安证券：天士力公司研究（买入评级）

事件概述

天士力发布2023年半年度报告。2023年上半年，公司实现营业收入4392亿元（疑似数据误差，需核实），同比增长888%；归母净利润707亿元，同比增长26975%；扣非净利润691亿元，同比增长5182%；经营性现金流量净额841亿元，同比增长3467%。

事件点评

• 二季度业绩超预期：单季度（2023Q2）营业收入2312亿元，同比增长795%，环比增长1112%；归母净利润441亿元，同比增长19513%，环比增长6575%；扣非净利润412亿元，同比增长8461%，环比增长4765%。
• 中药板块增长加速：中药板块收入2990亿元，同比增长1828%，其中Q2收入1613亿元，同比增长1524%，环比增长1712%。
  • 感冒发烧产品Q2收入114亿元，同比增长6413%；
  • 心脑血管产品收入2619亿元，同比增长1303%；
  • 肝病治疗产品收入295亿元，同比增长1080%。
• 其他板块表现分化：化学制剂、原料药、生物药板块收入均出现大幅下滑（分别同比下滑1060%、1852%、594%），其中抗肿瘤产品下滑主要受集采政策影响。

研发进展

截至2023年，公司研发管线涵盖97款产品，其中：

• 41款为1类创新药；
• 39款进入临床试验；
• 25款进入临床II/III期；
• 在研重点产品包括芪参益气滴丸（心衰适应症）、养血清脑丸（阿尔茨海默病）、T89（心绞痛、高原反应适应症）等。

投资建议

• 维持“买入”评级，预计2023-2025年收入分别为931亿、1022亿、1126亿元，分别同比增长84%、98%、102%；
• 归母净利润预计分别为112亿、130亿、144亿元，同比增长扭亏为盈，157%和108%；
• 对应估值分别为19X、16X、15X PE；
• ROE预计分别为83%、88%、89%。

风险提示

• 医药行业政策变动风险（如医保控费、集采）；
• 新产品研发失败风险；
• 原材料价格波动风险。

财务指标（截至2025E）