疫情下的机构配置：逻辑、转变和预测-20200423-安信证券-36页_3mb

疫情下的机构配置分析总结

核心内容

2020年第一季度基金配置情况显示，机构对中小创的增持和主板的减持成为显著趋势，科技成长行业获得明显增配，而可选消费和金融行业则被减持。这种配置变化反映了疫情背景下，机构投资者更倾向于选择受益于疫情和具备稳定内需的行业，如医药、计算机、传媒等。同时，机构在疫情后逐步调整配置逻辑，从短期防御转向长期增长潜力。

主要观点

1. 疫情对配置逻辑的影响

• 疫情是Q1基金配置的核心变量，机构增配直接受益于疫情的行业，如医药、计算机和传媒。
• 减配海外收入占比高和高经营杠杆服务业，如电子、家电、航空、酒店等。
• 配置逻辑将随疫情发展逐步演变，分为三个阶段：
  • 阶段1：营收边际改善，关注ROE，高经营杠杆服务业度过至暗时刻，关注内需型可选消费。
  • 阶段2：经济逐步接近正常，关注增长弹性，聚焦周期和内需科技。
  • 阶段3：疫情结构性影响显现，关注总资产扩张能力，重点配置科技。

2. 消费与科技的“来回切换”现象

• 消费与科技风格的切换已成为市场常态，尤其在2019年以来，切换频率加快。
• 切换背后的逻辑是制造业产能收缩和经济减速转型，内部需求刺激和科技创新成为替代。
• 切换信号包括：
  • 仓位突破历史极值
  • 相对估值比处于0.65-0.8区间
  • 股权风险溢价低于3%时需谨慎成长风格
  • 成长与消费的营收增速差或ROE差出现明显变化
  • 外资与内资流入变化

3. 行业配置趋势

• 增持行业：科技成长（医药、计算机、传媒等）、必需消费（农林牧渔、商贸零售等）、中游制造业（机械、建材等）。
• 减持行业：可选消费（家电、电子等）、金融（银行、非银金融等）。
• 科技成长板块的仓位已提升至历史相对较高水平，但尚未达到极致。
• 周期行业仓位处于近年来底部，但已连续两个季度增持。

关键信息

1. 基金配置数据

• 主板：环比减持4.61pct，配置比例降至61.12%
• 中小企业板：环比增持0.59pct，配置比例为19.81%
• 创业板：环比增持4.02pct，配置比例为19.07%
• 绝对增持行业：医药（+5.11pct）、计算机（+3.98pct）、传媒（+1.23pct）、农林牧渔（+1.11pct）、商贸零售（+0.55pct）
• 绝对减持行业：家电（-2.45pct）、非银金融（-2.46pct）、银行（-2.39pct）、电子（-1.41pct）、房地产（-1.18pct）

2. 配置逻辑演变

• 疫情后阶段1：关注ROE，高经营杠杆服务业度过至暗时刻，内需型可选消费受益。
• 疫情后阶段2：关注增长弹性，周期和内需科技板块表现突出。
• 疫情后阶段3：关注总资产扩张能力，科技板块成为重点。

3. 切换观测指标

• 相对估值比：当消费-科技PE比低于0.65时，消费配置；高于0.8时，科技配置。
• 股权风险溢价：低于3%时，成长风格需谨慎。
• 财务指标：成长风格与营收增速差相关，消费风格与盈利能力（ROE）相关。
• 资金流动：外资流入支持消费，内资流入推动科技成长。

4. 行业关注方向

• 低位行业：电力及公用设备、基础化工、建筑、国防军工、汽车、银行、非银行金融、房地产
• 高位行业：建材、电力设备及新能源、医药、食品饮料、农林牧渔、电子、计算机
• PIG指标：部分行业估值所隐含的增长水平偏低，如券商、建材、地产、汽车、家电、保险、银行

风险提示

• 模型测算存在误差
• 疫情对全球经济影响仍存在不确定性
• 数据和结论可能随后续披露而调整

附注

• 投资策略分析基于主动型基金重仓股配置，可能存在偏误
• 风格研究采用中信风格指数
• 数据来源：Wind，安信证券研究中心