政策与大类资产配置专题：稳增长的政策选择，金融去杠杆背景下，政策如何调、资产如何配？-20180715-国金证券-15页-1mb

稳增长的政策选择总结

核心内容

本文主要分析了在金融去杠杆背景下，政策如何调整以实现稳增长目标，并探讨了相应的资产配置策略。文章指出，当前经济增长面临下行压力，金融去杠杆与经济结构调整需要在稳定的经济环境中进行，同时提出货币政策、财政政策、房地产调控政策和监管政策的组合调整建议。

主要观点

1. 稳增长的重要性上升

• 经济增长下行压力显著加大：

  • 信用收缩通过资金来源对经济产生下行压力。
  • 监管趋严导致非标融资收缩，对固定资产投资形成掣肘。
  • 居民杠杆率上升与收入增速下滑抑制消费。
  • 名义GDP回落将拖累全球贸易。

• 金融去杠杆与经济结构调整需稳定环境：

  • 政策转向货币学派式“降杠杆”策略，即债务增速降幅需高于名义GDP增速降幅。
  • 避免过度去杠杆，防止经济大幅下行。
  • 实现政府工作报告的增长目标，需“稳增长”以维持失业率相对稳定。

2. 稳增长的政策调整组合

• 货币政策转向边际宽松：

  • 维持“中性”需边际宽松，预计下半年将降准2-3次，每次50基点。
  • 信贷额度有望增加，但对信用收缩的缓解有限，需配合其他政策。

• “积极”财政政策将发力：

  • 地方政府通过专项债支持基建和棚改投资。
  • 尽管全年财政收紧，但下半年财政支出有望加快。
  • 减税降费政策将推进，从中长期对消费形成支撑。

• 房地产调控政策不松反紧：

  • 为防止资金流入房地产领域，调控政策可能进一步加码。
  • 房地产税预计2019年立法，建立多渠道房地产供给体系。

• 监管政策可能阶段性调整：

  • 金融风险在政策控制范围内，监管节奏可灵活调整。
  • 在“内忧外患”背景下，监管政策有望阶段性暂缓，以提升逆周期政策效果。

关键信息

大类资产配置策略：先债（利率债）后股

• 股债相对估值处于中间区域：

  • 当前1/PE与10年期国债收益率差值为2.39%，处于中值区域，但高于2015年水平。
  • 股票配置价值相对上升，但股价是否见底仍需观察。

• 债券：利率债仍有下行空间，信用利差走阔：

  • 下半年货币边际宽松，利率债收益率有望小幅下行。
  • 信用风险尚未完全释放，信用利差可能进一步走阔。

• 股票：盈利预期下降，风险偏好悲观：

  • 企业盈利预期受PPI回落、融资成本上升和中美贸易战影响，预计转弱。
  • 风险偏好过于悲观，需等待无风险收益率下降及市场情绪稳定。

风险提示

1. 内外部风险进一步发酵，导致宏观经济下行超预期。
2. 管理层对经济形势误判，宽松政策力度不足或滞后，可能引发经济衰退。
3. 中美贸易对抗反复，外部需求下降幅度过大，可能引发全球经济衰退。

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