20260428-国信证券-黑芝麻智能-02533.HK-2025年收入同比增长73_智驾_具身智能_端侧AI业务发展可期_14页_1mb

黑芝麻智能 (02533.HK) 总结

核心内容

黑芝麻智能（02533.HK）在2025年实现营业收入8.22亿元，同比增长73.4%。尽管净利润为-14.25亿元，同比大幅下降，但公司通过产品线扩展和商业化落地，实现了业务结构的优化和增长质量的提升。公司聚焦于智能驾驶、具身智能、智能影像及泛AI业务领域，持续推进技术突破和市场拓展。

主要观点

• 营收增长显著：2025年公司营收同比增长73.4%，主要得益于辅助驾驶产品及解决方案的快速增长，以及具身智能和智能影像解决方案的商业化进展。
• 毛利率略有下降：2025年公司毛利率为41.0%，同比微降0.1个百分点，但整体业务结构优化有助于毛利率的上行趋势。
• 费用率下降明显：公司三费率同比下降186.5个百分点至219.33%，其中销售费用率、管理费用率和研发费用率分别下降14.8pct、41.5pct和130.2pct。
• 智驾业务双线推进：公司“华山”与“武当”双产品线助力智驾业务发展，华山A1000系列芯片已实现量产并远销全球，武当C1200系列芯片也在多个新项目中进行验证。
• 具身智能商业化落地：公司发布SesameX平台，覆盖不同复杂度的机器人需求，已与多家头部机器人企业达成合作，实现规模化交付。
• 智能影像及泛AI业务拓展：公司与理想汽车合作，为其AI眼镜提供定制化影像算法，产品进入量产阶段。同时，公司正推进端侧大模型与AI Agent技术布局，进一步拓展AI影像解决方案的应用场景。
• 2026年业务展望：公司计划完成对亿智电子的收购，完善产品矩阵，实现高中低算力全系列覆盖，推动端侧AI市场发展。2026年，公司将继续推进智能汽车、具身智能解决方案等业务的量产交付和市场拓展。

关键信息

分业务收入及增长情况

• 辅助驾驶产品及解决方案：2025年收入为6.87亿元，同比增长56.8%。主要得益于乘用车和商用车市场的拓展，以及无人物流等L4场景的批量出货。
• 智能影像解决方案：2025年收入为0.39亿元，同比增长7.9%。产品拓展至AI眼镜等领域，实现技术商业化。
• 具身智能解决方案：2025年收入为0.96亿元，同比增长大幅增长。得益于SesameX平台的发布和与头部机器人企业的合作。

未来三年营收与利润预测

财务指标预测

产品与技术布局

• 华山A2000系列芯片：作为公司进军高阶智驾的核心力量，该芯片基于7nm工艺，支持多种精度计算，已取得头部车企定点，预计2026年内有多个量产项目落地。
• SesameX平台：提供从基础控制到高阶认知的全栈算力，已实现多场景规模化部署，包括物流、制造服务等。
• 收购亿智电子：围绕“芯片+算法+场景”策略，打通入门级算力市场，提升端侧AI芯片的能效比与场景适配性。

风险提示

• 原材料价格上涨
• 汽车价格竞争持续激化
• 行业竞争格局或技术迭代对收入预测的影响
• 净利润受公允价值变动及产品结构等因素影响较大

投资建议

公司为领先的智能汽车计算芯片及解决方案国产供应商，考虑到在手订单充沛，上调营收预测，预计2026-2028年营收分别为14.9/24.0/35.8亿元，但因研发支出加大，下调利润预测，预计归母净利润分别为-11.2/-6.4/0.4亿元。维持“优于大市”评级。

结论

黑芝麻智能在2025年实现了显著的营收增长，但净利润仍为负，主要受2024年金融工具公允价值变动收益影响。公司通过“华山”与“武当”双产品线推进智能驾驶业务，具身智能和智能影像解决方案也取得重要进展。2026年公司将完成对亿智电子的收购，进一步完善产品矩阵，推动端侧AI市场发展。公司未来有望实现盈利能力逐步改善。