2019年下半年宏观展望_经济仍有下行压力_长债收益率还存下行空间_24页_2mb

2019年下半年宏观展望总结

核心观点

2019年下半年，中国经济仍面临下行压力，资本市场与宏观政策的对赌关系将持续。地产投资在下半年可能迎来下行拐点，制造业投资仍较弱，基建投资则在政策支持下企稳回升。货币政策保持中性偏宽松，但宽货币向宽信用传导不畅，社融增速缓慢企稳。全球主要经济体普遍进入宽松周期，长债收益率仍有下行空间，但市场预期差是影响收益率的关键因素。市场风险偏好或有所修复，三季度权益类资产可能有阶段性表现，利率债仍具长期配置价值。

1. 经济基本面弱势不改，地产投资或迎来下行拐点

1.1 固定资产投资继续弱势下行

• 2019年1-6月固定资产投资完成额累计同比增速为5.8%，整体仍呈下行趋势。
• 地产投资韧性较强，但制造业投资持续低迷，基建投资在政策支持下出现底部企稳迹象。

1.2 地产投资或迎来下行拐点

• 2019年1-6月房地产开发投资完成额累计同比增速为10.9%，高于去年同期的9.7%。
• 土地购置费回落，新开工和竣工面积下行，预示地产投资可能进入下行阶段。
• 期房销售面积出现拐头向下的趋势，作为房地产开发投资的领先指标，将对后续投资形成压力。

1.3 外贸短期缓和，但长期仍受制于国际需求与中美贸易谈判

• 2019年上半年出口增速为0.1%，进口增速为-4.3%，贸易差额显著回升。
• PMI新出口订单在4月达高点后回落，显示外需疲软。
• 中美贸易谈判虽短期缓和，但长期不确定性仍存，科技和金融领域谈判范围扩大。

1.4 汽车与家电消费待观察

• 社零消费增速为8.4%，6月出现较大幅度反弹，但汽车零售额改善主要来自政策和季节性因素。
• 家电消费尚未明显改善，需进一步观察政策支持情况。

2. 货币政策中性偏宽松，扩张财政实施空间有限

2.1 货币政策维持稳健中性

• 央行在3月后未进行降准操作，而是通过MLF续作和TMLF操作保持流动性合理充裕。
• 2019年1-6月DR001均值为2.18%，DR007均值为2.54%，资金价格中枢下移。

2.2 通胀压力总体可控

• 猪肉和鲜果价格上涨引发通胀担忧，但季节性供应和鲜菜、水产品价格下跌将对冲影响。
• 下半年通胀压力不大，有助于维持宽松货币政策。

2.3 财政收入明显回落，财政政策空间有限

• 2019年1-6月财政收入下滑，主因经济下行和减税降费政策。
• 地方财政支出压力大，若维持2.8%的财政赤字率，积极财政实施空间受限。
• 地方债发行虽有所提升，但债务风险仍需警惕。

3. 货币市场利率波动加大，社融增速开始企稳

3.1 货币市场利率波动加大，价格中枢下移

• 2019年下半年货币政策仍保持中性，流动性合理充裕，资金价格预计维持低位。

3.2 社融增速企稳，融资成本降低

• 社融增速缓慢企稳，人民币贷款超预期增长。
• 宽货币向宽信用传导不畅，社融上行空间有限。
• 实体融资成本明显降低，尤其是票据融资成本下降显著。

4. 全球宽松预期增强，长债收益率仍有下行空间

4.1 全球步入宽松周期

• 美联储删除加息指引，释放鸽派信号。
• 印度、澳洲、韩国等主要经济体已开启降息周期，欧洲央行也暗示可能采取额外刺激措施。
• 全球宽松预期增强，对国内货币政策形成一定支撑。

4.2 长债收益率仍有下行空间

• 中美十年国债利差处于舒适区间，市场已预期利多，但预期差仍是推动收益率下行的关键。
• 国开债交易属性强，隐含税率在10%-25%之间波动，目前仍处于低位，预示长债收益率仍有下行空间。

投资建议

• 权益类资产：三季度可能有阶段性表现，市场风险偏好有望修复。
• 利率债：在经济下行背景下，仍具备长期配置价值。
• 政策关注：需持续关注中美贸易谈判进展、国内改革与开放措施，以及财政政策的实施空间。

投资评级说明

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