保险行业深度研究报告：保险行业2020年中报综述，疫情扰乱价值增长，转型分化持续加深-20200909-华创证券-26页_2mb
报告摘要
保险行业2020年中报综述总结
核心内容概述
2020年上半年，保险行业在新冠疫情的冲击下再次陷入增长低谷，特别是寿险销售受代理人渠道受阻影响显著。健康险作为相对刚需产品，整体增速保持稳定，但相较于去年有所下降。投资端方面，由于系统性风险和利率下行，保险公司整体配置更为保守，部分公司加大债券配置，减少股票基金投资。在负债端，NBV增速放缓，ROEV下行，但部分公司通过调整策略实现一定程度的恢复。总体来看，行业面临转型分化、利润承压和投资环境变化的多重挑战。
主要观点
1. 行业增长受疫情影响显著
- 2020年上半年人身险公司规模保费同比下降1.4%，其中原保险保费收入同比增加6%，而保护储金及投资款同比减少25.1%。
- 各险种增速均放缓，其中健康险同比增加19.7%，意外伤害险同比下降6.4%。
- 健康险整体增速回落至20%以下，长期健康险因居民收入下降受影响较大，短期健康险则因疫情刺激需求增长。
2. 上市寿险公司分化加深
- 国寿和太保价值率保持相对稳定，但NBV增长分化显著。
- 国寿实现NBV正增长（+6.7%），得益于提前完成“开门红”任务和主打返还型重疾产品。
- 太保NBV降幅达24.8%，为4家公司中降幅最大，因坚持高价值增长策略，牺牲了业务规模。
- 平安和新华因险种结构变化导致价值率大幅下降，NBV分别下降24.4%和11.4%。
3. 投资资产配置趋于保守
- 平安和人保配置较为稳健，加大债券配置，提升其占比较年初分别2.4pct和4pct。
- 新华、太保和国寿则采取将风险资产转为现金的策略，提升现金及现金等价物占比。
- 在权益市场回暖和利率上行的背景下，持有现金策略优势凸显。
4. 利润承压，受多重因素影响
- 各公司税后净利润均出现较大程度负增长，主要原因为增提准备金、税收返还高基数和投资端波动。
- 平安、太保的净投资收益率下降，而新华和国寿则保持相对稳定。
5. 财产险业务表现分化
- 车险增速保持低位，上半年车险保费增长2.9%。
- 非车险业务中，保证险和意外险增速大幅下滑，但健康险表现较好。
- 人保财因压缩信用保证险业务，非车险增速回落，而平安财和太保财保持高增。
关键信息
保险业务表现
| 险种 | 保费收入（亿元） | 同比变化 | 新业务价值（亿元） | 同比变化 | NBV增速（%） | 价值率（%） | 同比变化（pct） |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 寿险 | 15600 | +3.9 | 310 | -24.4 | -24.4 | 36.7 | -8.0 |
| 健康险 | 4760 | +19.7 | 369 | +6.7 | +6.7 | 25.2 | -1.8 |
| 意外伤害险 | 600 | -6.4 | - | - | - | - | - |
保险公司表现
| 公司 | 保费增速（%） | NBV增速（%） | 价值率（%） | 同比变化（pct） |
|---|---|---|---|---|
| 中国平安 | -0.1 | -24.4 | 36.7 | -8.0 |
| 中国人寿 | +30.9 | +6.7 | 25.2 | -1.8 |
| 中国太保 | -6.1 | -24.8 | 37.0 | -2.0 |
| 新华保险 | +13.2 | -11.4 | 15.3 | -22.6 |
投资端表现
| 公司 | 净投资收益率（年化） | 同比变化（pct） | 总投资收益率（年化） | 同比变化（pct） | 债券占比变化（pct） | 现金占比变化（pct） |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 中国平安 | 4.1 | -0.4 | 4.5 | -1.1 | +2.4 | +1.3 |
| 中国人寿 | 4.29 | -0.37 | 5.34 | -0.44 | +1.3 | +2.2 |
| 中国太保 | 4.4 | -0.2 | 4.8 | 0 | +2.2 | +2.2 |
| 新华保险 | 4.6 | -0.4 | 5.1 | +0.4 | +2.9 | +2.9 |
| 中国人保 | 4.9 | -0.2 | 5.5 | +0.1 | +4.0 | +4.0 |
风险提示
- 新业务增长不及预期
- 权益市场震荡向下
- 长端利率持续向下
- 车险综合改革推进后保费下降超预期
- 自然灾害频发
- 监管政策变化
投资建议
- 经济弱复苏，长端利率预期稳定，对保险股估值有支撑。
- 中报后，各公司管理层表态积极，负债端拐点或在四季度及明年初显现。
- 继续推荐新华保险，因投资逻辑有所修复，且下半年权益市场回暖。
- 中国平安、中国太保有望在负债端逻辑修复后迎来“戴维斯双击”。
图表说明
- 图表1：上市险企2020中报关键指标一览
- 图表2：人身险公司规模保费同比缩减
- 图表3：行业健康险占比同比提升
- 图表4：行业各险种增速均放缓
- 图表5：上市险企保费增长分化
- 图表6：上市险企NBV增长分化
- 图表7：各公司价值率变化
- 图表8：中国人寿新单续期双轮驱动业绩提升
- 图表9：新华保险新业务高增拉动整体保费增速
- 图表10：中国平安新单续期均承压，整体保费负增长
- 图表11：中国太保代理人渠道新单续期下滑明显
- 图表12：中国平安业务结构变化
- 图表13：中国平安代理人渠道长交保障储蓄型产品大幅增长
- 图表14：中国太保传统寿险占比略有提升
- 图表15：太保分险种保费增速
- 图表16：新华保险健康险新单占比下降
- 图表17：新华保险分红险新单大幅增长
- 图表18：中国人寿寿险和健康险新单占比保持稳定
- 图表19：中国人寿寿险新单出现增长拐点
- 图表20：上市险企代理人规模变化
- 图表21：上市险企FYP变化
- 图表22：疫情下汽车销量负增长，车险低速增长
- 图表23：财产险行业竞争格局保持稳定
- 图表24：财产险行业险种结构
- 图表25：人保财融资信保业务大幅缩减
- 图表26：各公司车险增速
- 图表27：各公司非车险增速
- 图表28：人保财车险、信用保证险占比下滑
- 图表29：人保财主要险种增速下滑
- 图表30：平安财车险占比下降
- 图表31：平安财保证险保持高增
- 图表32：太保财车险占比下降
- 图表33：太保财健康险高增
- 图表34：上市险企财产险业务综合费用率
- 图表35：上市险企财产险业务综合赔付率
- 图表36：上市险企综合成本率
- 图表37：太保财健康险综合成本率上升
- 图表38：平安财保证保险综合成本率上升，车险下降
- 图表39：人保财信用保证险综合成本率上升，车险下降
- 图表40：2018年汇算清缴返还一次性所得税金额
- 图表41：上市险企净投资收益率
- 图表42：上市险企总投资收益率
- 图表43：上市险企投资资产配置
- 图表44：保险公司持股明细
- 图表45：上市险企寿险EV增速
- 图表46：各公司ROEV走势
- 图表47：中国平安内含价值回报明细
- 图表48：新华保险内含价值回报明细
- 图表49：中国人寿内含价值回报明细
公司盈利预测、估值及投资评级
| 公司 | 股价（元） | EPS（元） | PE（倍） | PB | 评级 |
|---|---|---|---|---|---|
| 中国平安 | 77.14 | 7.6 | 10.15 | 2.09 | 强推 |
| 中国人寿 | 43.09 | 2.09 | 20.62 | 3.08 | 推荐 |
| 中国太保 | 31.02 | 3.22 | 9.63 | 1.67 | 推荐 |
| 新华保险 | 61.2 | 5.02 | 12.19 | 2.26 | 强推 |
| 中国人保 | 7.15 | 0.43 | 16.63 | 1.73 | 中性 |
重点公司投资逻辑
- 中国平安：险种结构变化较大，核心价值产品margin逆势提升，但NBV下降显著。
- 中国人寿：新单续期双轮驱动，寿险新单出现增长拐点，NBV增长稳定。
- 新华保险：规模扩张快，但价值率下降明显，NBV降幅较大。
- 中国太保：价值率维持一定水平，但新业务承压，NBV下降显著。
- 中国人保：利润基数较高，投资端表现中性。
总结
2020年上半年，保险行业面临疫情带来的多重挑战，寿险销售受阻，健康险增速放缓，财产险业务分化明显。各公司采取不同策略应对，国寿和新华表现相对较好，而平安和太保则受到较大影响。投资端配置趋于保守，但下半年投资机会显现。在经济弱复苏和利率稳定预期下，保险股估值底部支撑明显，建议关注新华保险，同时看好中国平安和中国太保在负债端逻辑修复后的表现。
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