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三只松鼠2020年报及2021年投资展望总结

核心内容概述

三只松鼠在2020年面临营收承压与盈利改善的双重局面，尽管线上收入因流量分散而下滑，但通过多渠道布局和战略调整，公司整体盈利能力得到提升。分析师上调投资评级至“买入”，并对2021-2023年的业绩表现给出积极预期。

主要观点与关键信息

营收与盈利表现

• 2020年营收：97.94亿元，同比下降3.72%。
• 2020年净利润：3.01亿元，同比增长26.21%。
• 扣非净利润：2.45亿元，同比增长19.34%。
• 净利率：3.08%，同比提升0.73%。
• 毛利率：23.90%，受会计准则变更影响同比下降3.90%，但若按原准则计算则同比上升3.66%。

线上与线下渠道

• 线上收入：约72.48亿元，占总营收74%，同比下降17.63%。
• 线上平台：天猫占比52%，京东占比38%，线上平台发展更趋平衡。
• 线下布局：
  • 截至2020年底，线下店铺数量超1000家，包括171家投食店和872家联盟小店。
  • 线下营收占比从2017年的4.5%提升至26%，预计2021年将达到33%-35%。
  • 投食店推出线下专供mini包，联盟小店推出县城承包制，实现区域密度化布局。
  • 新增分销业务，覆盖超40万个终端。

战略调整

• 多渠道发展：继续以天猫/京东为核心，拓展拼多多、抖音、社区团购及自直播渠道。
• 多品类与多品牌：从全品类零食品牌转向“坚果果干+精选零食”定位，精简SKU以提高盈利水平。
• 供应链优化：通过联盟工厂提升供应链效率与产品质量，首个联盟工厂将在2021年投入运营。
• 品牌孵化：加速孵化子品牌如“小鹿蓝蓝”、“养了个毛孩”等。

业绩预测

• 2021-2023年营收：预计分别为121/145/171亿元，同比增长24%/20%/18%。
• 2021-2023年净利润：预计分别为3.66/4.38/5.21亿元，同比增长21%/20%/19%。
• PE估值：对应PE分别为40/33/28，呈下降趋势，反映市场对其未来盈利的乐观预期。

财务指标分析

财务比率

• 毛利率：预计2021-2023年分别为24.29%/24.34%/24.87%，呈上升趋势。
• 净利率：预计2021-2023年分别为3.02%/3.02%/3.05%，保持稳定。
• ROE：预计2021-2023年分别为14.87%/15.11%/15.24%，持续提升。
• ROIC：预计2021-2023年分别为37.32%/34.97%/20.97%，波动较大。

资产负债表

• 资产总计：2020年为4401亿元，预计2021-2023年分别为5335/6740/7369亿元，持续增长。
• 负债合计：2020年为2305亿元，预计2021-2023年分别为2872/3848/3976亿元，负债率上升后趋于稳定。
• 股本与资本公积：保持稳定，资本公积为554亿元。
• 留存收益：预计2021-2023年分别为1507/1945/2466亿元，持续增长。

现金流量表

• 经营活动现金流：2020年为1199亿元，预计2021-2023年分别为-384/-611/194亿元，波动较大。
• 投资活动现金流：2020年为-780亿元，预计2021-2023年分别为-58/-66/-63亿元，投资支出稳定。
• 筹资活动现金流：2020年为-272亿元，预计2021-2023年分别为12/1322/42亿元，筹资活动有所波动。

估值比率

• P/E：预计2021-2023年分别为40/33/28，持续下降。
• P/B：预计2021-2023年分别为6/5/4，呈下降趋势。
• EV/EBITDA：预计2021-2023年分别为27/22.92/18.03，持续下降。

风险提示

• 原材料价格波动
• 食品安全风险
• 休闲食品市场需求变化

投资评级说明

• 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
• 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%-15%。
• 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
• 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%以上。
• 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
• 无评级：因无法获取必要资料或面临重大不确定性事件，无法给出明确投资评级。

分析师简介

• 文献：华安证券食品饮料首席分析师，十三年研究经验。
• 余璇：华安证券食品饮料研究员，两年研究经验。

重要声明

• 报告数据来源于市场公开信息，分析师对信息准确性不作保证。
• 分析结论独立、客观，不受第三方影响。
• 报告内容仅限特定客户使用，未经授权不得复制、分发或引用。

总结

三只松鼠在2020年实现营收小幅下降，但净利润显著增长，主要得益于战略调整和多渠道布局。公司积极拓展线下市场，提升线下营收占比，同时优化供应链，精简SKU，增强盈利能力。分析师上调投资评级至“买入”，预计2021-2023年营收和净利润将持续增长，PE估值逐步下降，反映市场对其未来发展的看好。公司面临原材料价格波动、食品安全及市场需求变化等风险，但整体表现积极，具备良好的增长潜力。