深度报告-20240802-国海证券-三只松鼠-300783.SZ-公司深度研究_深化供应链改革_D+N_全渠道突围_零食龙头征程再起_47页_5mb

核心观点
三只松鼠通过“高端性价比”战略深度整合供应链、优化组织并拓展全渠道，重新激活增长，维持“买入”评级。2024-2026年盈利预测显示收入年均增速22%，归母净利润年均增速27%，估值逐步下修。风险包括新品推广、渠道拓展及原材料价格波动。

市场与行业分析

• 行业背景：零食行业大盘平稳，线上占比约20%；抖音电商GMV高速增长，渠道红利显著，高性价比需求上升。
• 战略定位：“高端性价比”以消费者需求为导向，倒逼供应链全链路优化，实现“品质高、价格优”的产品策略。

战略与执行亮点

1. 供应链改革：

   • 自建坚果工厂，与全球农场直接合作，提升采购效率与成本控制。
   • “一品一链”模式优化生产流程，坚果自主制造率提升，物流费用压降。

2. 线上渠道突破：

   • 抖音渠道2023年收入同比增长1185%，成为核心增长引擎；2024年抖音占总收入比重预计达30%。
   • 线上线下协同：通过“抖+N”策略渗透超市、便利店等线下渠道。

3. 产品结构优化：

   • 减少低效SKU，聚焦核心品类（坚果），孵化子品牌小鹿蓝蓝（儿童零食）实现高增长。
   • 推出“零食大单品”策略，如夏威夷果、沙琪玛，适应抖音“小规格低价”趋势。

4. 组织变革：

   • “品销合一”模式整合产品与销售团队，提升运营效率，人均创收达100万元/人。
   • 三级扁平化分销架构，直达终端小店，降低渠道成本。

盈利预测

• 收入端：2024-2026年预计实现103/160/160亿元，YOY 45%/21%/21%；线上渠道增速45%/8%/8%。
• 利润端：毛利率稳定在23%-24%，净利率从3%升至4%，盈利驱动来自供应链效率及抖音规模效应。

风险提示

1. 新品推广不及预期：消费者偏好变化可能影响新渠道渗透。
2. 渠道拓展不确定性：线下门店扩张需适应不同区域需求。
3. 原材料价格波动：坚果进口依赖可能导致成本上升。
4. 行业竞争加剧：头部品牌扩张可能挤压市占率。