微观看债系列二：同业存单手册-20220425-中泰证券-22页_1mb

同业存单市场分析总结

核心内容

同业存单是存款类金融机构在全国银行间市场上发行的记账式定期存款凭证，主要用于流动性调节，是商业银行主动负债的重要工具。其利率填补了货币市场中期利率的缺口，丰富了利率产品期限品种，是我国利率市场化改革的重要尝试。

主要观点

• 同业存单的作用：同业存单作为银行间资金融通的重要工具，有助于缓解银行负债压力，促进资金在市场中的高效流动。
• 市场发展：自2013年《同业存单暂行管理办法》颁布以来，同业存单市场经历了从快速扩张到监管约束的过程，2017年金融监管风暴后进入规范化发展阶段。
• 定价因素：同业存单的定价受到资金面、供给和需求三方面的影响。资金面波动和利率中枢（如MLF）是核心因素，供给端涉及存单到期量、净融资规模和贷款供需缺口，需求端则与广义基金和商业银行的配置行为密切相关。
• 配置需求：银行理财产品和货币基金是同业存单的主要配置主体，两者对存单的配置需求受规模和利差影响。商业银行则根据利差大小选择直接购买或通过货基间接配置。

关键信息

一、什么是同业存单？

1.1 概念
同业存单是存款类金融机构在全国银行间市场发行的记账式定期存款凭证，分为公开发行和定向发行。其具有较高的标准化程度和市场有效性。

1.2 主要用途
同业存单用于流动性调节，帮助银行缓解负债压力，补充流动性，是货币市场利率体系的重要组成部分。

1.3 套利风险
同业存单市场存在套利链条，如大型银行以较低成本获取资金购买中小银行发行的存单，进一步投资高收益产品，导致资金空转，增加金融系统性风险。

二、同业存单市场概况

2.1 政策变迁

• 2013年：政策支持同业存单市场发展。
• 2017年：监管政策出台，同业存单纳入MPA考核。
• 2018年至今：市场进入规范化发展阶段，监管趋严。

2.2 市场规模
同业存单市场经历了井喷式增长，随后增速放缓。截至2022年3月，托管余额占债券市场比例约为11%。

2.3 发行主体
以评级为AAA的股份行和城商行为主，两者合计占比超70%。国有银行的发行比例也有所上升。

2.4 持有主体
主要持有者为广义基金（占57.25%）和商业银行（占28.71%），两者合计持有比例近90%。

2.5 发行特点

• 发行期限以3M和1Y为主，近年来1Y存单发行占比不断上升。
• 存单发行具有季节性，季末为高峰期。

三、同业存单如何定价？

3.1 资金面影响

• 存单利率与SHIBOR利率趋势基本一致，但偶有背离。
• 1年期存单利率以MLF为锚，围绕其上下波动。

3.2 供给影响

• 存单到期量和净融资规模在短期内影响发行利率。
• 贷款供需缺口变动对存单利率走势具有推动作用。
• 社融增速与M2增速的剪刀差也影响存单发行利率。

3.3 需求影响

• 广义基金（如银行理财和货币基金）是存单的主要配置者。
• 商业银行通过直接购买或通过货基间接配置存单，其选择受利差影响。

四、总结

同业存单作为我国利率市场的重要组成部分，其定价机制复杂，受到资金面、供给和需求的多重影响。随着监管加强，市场逐步规范，但套利链条和资金空转仍存在潜在风险。未来，银行理财产品和货币基金对存单的配置需求将持续变化，存单利率也将随着政策和市场环境的调整而波动。

风险提示

• 同业存单利率大幅变动超预期。
• 政策利率调整超预期。

图表目录（简要）

• 图表1：同业存单的套利链条
• 图表2：同业存单相关政策梳理
• 图表3：同业存单市场规模增速放缓
• 图表4：同业存单发行方以城商行和股份行为主
• 图表5：同业存单发行主体评级以AAA为主
• 图表6：持有结构以非法人类产品和存款类金融机构为主
• 图表7：存款类金融机构以农商行及农合行、国有大型商业银行为主
• 图表8：同业存单发行期限结构
• 图表9：同业存单发行量具有季节性
• 图表10：季末通常为同业存单到期高峰
• 图表11：同业存单利率分析框架
• 图表12：同业存单利率基于SHIBOR进行市场化定价
• 图表13：MLF利率是同业存单的利率中枢
• 图表14：存单到期量和净融资额在短期内影响发行利率
• 图表15：存单发行利率和贷款供需缺口存在一定相关性
• 图表16：存单发行利率和社融增速-M2增速剪刀差相关性较强
• 图表17：2018年以来银行理财资金余额增速放缓
• 图表18：2020年非保本理财产品资产配置情况
• 图表19：银行理财产品与存单收益率利差不断走阔
• 图表20：我国公募基金投资以货基和债基为主
• 图表21：货币型基金券种配置结构
• 图表22：债券型基金券种配置结构
• 图表23：存单利率和货基利差走阔
• 图表24：今年2月以来同业存单和货基利差震荡