20220316-山证国际证券-京东集团-SW-09618.HK-活跃用户数和收入增长有所放缓_新业务持续影响利润率表现_10页_425kb

京东集团（9618.HK）总结

核心内容

京东集团在2021年实现了活跃用户数和收入的双增长，但增速有所放缓，新业务对利润率产生持续拖累。公司整体估值已调整至吸引水平，投资者可关注其中长期发展潜力。

主要观点

• 活跃用户增长放缓：京东集团年度活跃用户数由2020年的4.719亿增至2021年的5.697亿，全年新增约9,780万用户，其中70%来自下沉市场。然而，第三季度和第四季度的用户环比增长分别放缓至3.8%和3.2%，为自2019年以来最低。

• 收入与GMV增长：2021年全年GMV和收入分别同比增长26.2%和27.6%，达到约32,970亿元和9,516亿元。收入增长快于GMV增长，带动货币化率由28.5%提升至28.9%。

• 业务收入结构变化：第四季度商品销售仍是主要收入来源，占比约85.1%；服务收入占比进一步扩大至14.9%。其中，物流及其他服务收入同比增长29.7%，但增速显著低于前几个季度。

• 毛利率与经营利润率下降：2021年第四季度毛利率由13.9%降至13.5%，经营利润率由盈转亏，约为-0.1%。新业务持续亏损，且亏损幅度扩大，对整体利润率造成压力。

• 零售与物流业务增速放缓：京东零售和京东物流的收入增长在2021年下半年有所放缓，其中京东物流收入同比增长27.7%，远低于第三季度的43.3%。增长放缓主要受到疫情、供应链成本上升及房地产行业下行等外部因素影响。

• 估值调整至吸引水平：公司当前市销率（P/S(TTM)）约为0.43倍，低于其在香港第二上市以来的平均市销率1.20倍两个标准差，估值已处于较低水平，具备投资吸引力。

关键信息

活跃用户数

• 2021年全年活跃用户数增长约9,780万，增幅20.7%。
• 70%新增用户来自下沉市场。
• 第三季度环比增长3.8%，第四季度进一步放缓至3.2%。

收入与GMV表现

• 2021年全年GMV增长26.2%，收入增长27.6%。
• 收入增长快于GMV增长，货币化率提升至28.9%。
• 第四季度商品销售占比85.1%，服务收入占比14.9%。

各业务分部收入

• 京东零售收入约2,499亿元，占比86.6%。
• 京东物流收入约305亿元，占比10.6%。
• 新业务收入约82亿元，占比2.8%。

利润表现

• 第四季度毛利率降至13.5%，已扣减履约开支之毛利率升至7.5%。
• 经营利润率由盈转亏，约为-0.1%。
• 新业务在2021年四个季度均处于亏损状态，亏损幅度持续扩大。

估值分析

• 当前市销率（P/S(TTM)）约为0.43倍，低于历史平均水平。
• 预计公司货币化率提升和供应链基础设施布局将增强其核心竞争力，有利于中长期发展。

投资风险

• 业绩不及预期；
• 系统性风险。

财务数据概览

投资建议

• 当前估值已调整至吸引水平，建议投资者关注其中长期发展潜力。
• 投资评级定义如下：
  • 买入：预期股价在未来12个月上升15%以上；
  • 持有：预期股价在未来12个月上升或下跌15%以内；
  • 卖出：预期股价在未来12个月下跌15%以上。

免责声明

此报告仅供参考，不构成投资建议。报告内容基于可靠数据，但不保证其准确性或完整性。投资者应根据自身判断作出投资决策，并咨询专业意见。