2018-如何看待新的一轮_资产荒__10页-1mb

如何看待新的一轮“资产荒”总结

核心内容

“资产荒”是指在特定经济和金融环境下，优质资产供给不足，导致市场资金追逐有限的资产，从而形成资产供不应求的局面。2018年12月，市场再次关注“资产荒”现象，主要由于货币条件宽松、经济下行预期增强以及优质资产供给减少。尽管当前资产荒与上一轮存在相似之处，但两者在本质和表现上存在显著差异。

主要观点

1. 资产荒的本质

• 资产荒并非缺资产，而是缺乏风险-收益相匹配的资产。
• 优质资产稀缺，资金充裕，导致市场抢购安全资产，如中高等级信用债。
• 在资产端，非标融资（如城投、地产）供给减少，而利率债供给相对稳定。
• 在负债端，流动性宽松、负债扩容，导致负债充沛，进一步加剧了资产荒。

2. 当前资产荒与上一轮资产荒的区别

• 资产供给结构不同：上一轮资产荒中，非标融资萎缩，而利率债供给并未减少，甚至有所增加。当前则面临城投债、地产债和非标到期高峰，优质资产供给偏少。
• 政策导向不同：当前政策强调“规范理财、压缩表外扩张”，大资管扩张概率较低，而上一轮则因宽松政策推动了金融杠杆的上升。
• 流动性控制更严格：央行在资金面宽松时已采取定向正回购措施回收流动性，避免过度宽松，与上一轮不同。

3. 利率下行趋势尚未结束

• 利率债机会显现：10年国债与国开债收益率持续下行，表明市场对利率下行趋势的预期仍在持续。
• 牛平趋势明显：利率曲线陡峭化和基本面预期下行，为牛平提供了基础，市场正在向牛平方向演变。
• 信用债机会显现：信用利差压缩，中等级信用债表现优于利率债，成为配置重点。

4. 关注政策动向

• 地方政府隐性债务：政策解决方案可能在2019年两会后出台，影响资产供给和基本面预期。
• 房地产政策变化：房地产融资有所放宽，但整体仍受调控影响，需关注政策进一步松动的可能。

关键信息

• 债券市场表现：10年国债收益率从3.97%下行至3.30%，10年国开债收益率从5.13%下行至3.70%，显示市场对资产配置的强烈需求。
• 信用债利差压缩：中高等级信用债利差压缩至历史低位，低等级和垃圾债利差仍偏高，表明市场对高风险资产的偏好较低。
• 非标融资萎缩：15-16年非标融资大幅减少，而利率债供给相对稳定，成为资产荒时期的主导资产。
• 金融杠杆控制：当前金融监管趋严，大资管扩张受限，金融杠杆上升趋势受遏制。
• 政策对市场影响：地方政府隐性债务和房地产政策的调整将影响资产供给和基本面预期，需密切关注。

图表信息（摘要）

• 图表1：地方债与国债利差明显压缩，显示配置盘加速进场。
• 图表2：国开7年与10年倒挂现象有所缓解，表明利率曲线陡峭化。
• 图表3：国债与国开收益率达到09年以来的低位，显示资产荒期间收益率被压低。
• 图表4：中高等级信用利差压缩至历史低位，显示市场对安全资产的追捧。
• 图表5：银行提高贷款下浮比例，显示对低风险资产的追逐。
• 图表6：资产与负债倒挂加剧，反映市场供需失衡。
• 图表7：15-16年流动性充沛，显示负债端扩张。
• 图表8：金融杠杆抬升，理财扩容，反映负债端扩张。
• 图表9：银行对非银信用投放上升，显示资产端需求旺盛。
• 图表10：非标融资萎缩，显示资产端供给减少。
• 图表11：信用债净供给主要来自城投和地产，显示资产端供给结构。
• 图表12：城投债兑付压力集中在2019年，显示未来资产荒压力。
• 图表13：房地产债券兑付压力集中在2018-2019年，显示未来资产荒压力。
• 图表14：1、4季度利率债净供给偏弱，显示市场供给不足。
• 图表15：大资管规模扩张概率较小，显示政策对金融杠杆的控制。
• 图表16：货币宽松的底线约束特征明显，显示央行对流动性控制的加强。
• 图表17：房地产债券净融资有所改善，显示政策松动迹象。

风险提示

• 基本面变化超预期
• 监管政策超预期

投资建议

• 利率债：继续看好牛平趋势，尤其是曲线陡峭化带来的机会。
• 中等级信用债：当前修复过程中，中等级信用债机会更大。
• 高风险资产：如垃圾债，仍需谨慎，建议适度控制信用下沉。

团队成员

• 分析师：黄伟平、左大勇、喻坤
• 研究助理：罗婷、罗雨浓、吴鹏、雷霆

投资评级说明

• 股票评级：买入（相对指数涨幅大于15%）、审慎增持（涨幅5%-15%）、中性（涨幅-5%-5%）、减持（涨幅小于-5%）、无评级
• 行业评级：推荐（优于指数）、中性（与指数持平）、回避（弱于指数）

信息披露

• 客户可查询静默期安排和关联公司持股情况。

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